零成本期權(quán)策略是指投資者在購(gòu)買(mǎi)某些期權(quán)的同時(shí)又出售其他期權(quán)。出售期權(quán)所得的權(quán)利金（Premium）與購(gòu)買(mǎi)期權(quán)的費(fèi)用正好相互抵消而導(dǎo)致凈成本為零，零成本期權(quán)策略可以有多種多樣的組合形式。

零成本2*3看漲期權(quán)的做法是：購(gòu)買(mǎi)2份1個(gè)月合約期價(jià)平看漲期權(quán)，出售3份相同期限價(jià)外看漲期權(quán)，這些期權(quán)將被持有到合約期滿。價(jià)外期權(quán)執(zhí)行價(jià)格的確定，則取決于當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)條件（指數(shù)價(jià)格、期權(quán)隱含波動(dòng)和偏斜程度），使得出售3份價(jià)外看漲期權(quán)所得的權(quán)利金等于購(gòu)買(mǎi)2份價(jià)平看漲期價(jià)支付的權(quán)利金。因?yàn)闆](méi)有付出成本，這些期權(quán)到期相互抵消后的盈利或虧損，則為此策略的凈虧盈。

也許有人會(huì)問(wèn)，為什么價(jià)平看漲期權(quán)與價(jià)外看漲期權(quán)的比例是2∶3，而不是1∶2、3∶4 或者其他呢？這是從近來(lái)期權(quán)市場(chǎng)觀察中總結(jié)出來(lái)的比例。隨著市場(chǎng)條件的變化，這個(gè)比例也將發(fā)生變化。在決定期權(quán)數(shù)量比例時(shí)，各個(gè)期權(quán)自身的流動(dòng)性是一個(gè)重要的考慮因素，相對(duì)來(lái)說(shuō)，平價(jià)期權(quán)流動(dòng)性最強(qiáng)，對(duì)價(jià)外期權(quán)而言，其執(zhí)行價(jià)格越遠(yuǎn)離價(jià)平期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格，其流動(dòng)性就越低，交易成本也就越高。對(duì)于看漲期權(quán)來(lái)說(shuō)，還存在隱含波動(dòng)率偏斜 (implied volatility skew) 的問(wèn)題——看漲期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格越高，其隱含波動(dòng)率就越低。

因?yàn)橥顿Y者是出售價(jià)外看漲期權(quán)，他當(dāng)然是希望價(jià)外期權(quán)執(zhí)行價(jià)格越高越好，但這樣做的結(jié)果，是他必須出售更多的價(jià)外看漲期權(quán)才能購(gòu)買(mǎi)1份價(jià)平看漲期權(quán)。萬(wàn)一指數(shù)猛漲，到期大幅超過(guò)執(zhí)行價(jià)格，損失則難以彌補(bǔ)。買(mǎi)2賣(mài)3的數(shù)量就近期的市場(chǎng)條件來(lái)看，是比較合適的。根據(jù)我們期權(quán)交易部“零成本2*3看漲期權(quán)套利”（2008年4月30日）的交易情況。其價(jià)外執(zhí)行價(jià)格，比價(jià)平執(zhí)行價(jià)格要高出1.35%。

如果投資者想將價(jià)外看漲期權(quán)執(zhí)行價(jià)格設(shè)在比價(jià)平執(zhí)行價(jià)格高出5%，那么，他則必須出售將近6份價(jià)外看漲期權(quán)才能購(gòu)買(mǎi)1份價(jià)平看漲期權(quán)。

假設(shè)在本月初，指數(shù)值為100，投資者購(gòu)買(mǎi)2份1個(gè)月合約期的價(jià)平看漲期權(quán)（執(zhí)行價(jià)格為100）。同時(shí)出售3份相同合約期的價(jià)外看漲期權(quán)，執(zhí)行價(jià)格為102，凈成本為零。1個(gè)月后，如果指數(shù)低于100，兩個(gè)期權(quán)價(jià)值都為零，所以不虧不盈；如果指數(shù)漲到101，該投資者盈利2元；如果指數(shù)漲到102，其盈利達(dá)到最大化為4元；如果指數(shù)上漲超過(guò)這個(gè)值，盈利開(kāi)始減少，當(dāng)指數(shù)超過(guò)106時(shí)，該投資者則開(kāi)始遭遇虧損。

（作者為美國(guó)ING投資管理公司資產(chǎn)策略與解決部副總裁）