創(chuàng)新不足以及簡(jiǎn)單的盈利模式這些曾一度受到批評(píng)的缺點(diǎn)，正在成為中國(guó)銀行業(yè)抵御本輪全球金融危機(jī)的利器。
在各大跨國(guó)銀行業(yè)績(jī)重挫的背景下，中國(guó)最大的商業(yè)銀行——工商銀行（601398.SH）的2008年報(bào)顯示，該行去年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3097.58億元，同比增長(zhǎng)了21.21%；凈利潤(rùn)達(dá)1107.66億元人民幣，同比增長(zhǎng)了36.32%，雖然增幅大幅放緩，但也已經(jīng)足夠耀眼。
在年報(bào)基礎(chǔ)上，參考內(nèi)外部因素，《投資者報(bào)》對(duì)工商銀行進(jìn)行了2009年的盈利預(yù)測(cè)，根據(jù)結(jié)果，2009年工商銀行的凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)將達(dá)到1266.3億元人民幣，同比增長(zhǎng)約14%，每股收益0.38元，按照目前A股市場(chǎng)銀行業(yè)10倍的平均預(yù)測(cè)市盈率，工商銀行的相對(duì)估值為3.8元。如果市場(chǎng)持續(xù)回暖且宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)漸趨明朗，樂(lè)觀估值4.5元。
平均生息資產(chǎn)預(yù)測(cè)：增長(zhǎng)4.5%
利息凈收入的增長(zhǎng)取決于生息資產(chǎn)規(guī)模和凈息差。
該行行長(zhǎng)楊凱生日前在接受媒體采訪時(shí)表示，工行今年計(jì)劃的新增貸款量為5300億元，這意味著工行2009年底的貸款增速預(yù)計(jì)為11.95%，較2008年略有放緩。這符合工商銀行對(duì)貸款發(fā)放的策略，即與宏觀經(jīng)濟(jì)增速基本保持一致。據(jù)此，工商銀行2009年末的貸款總額為4.97億元。
由于新增貸款多集中在上半年，因此可以預(yù)計(jì)，工行全年平均貸款余額約為4.8萬(wàn)億元左右，同比將增長(zhǎng)約10.6%。
除此之外，證券投資規(guī)模預(yù)計(jì)將繼續(xù)保持小幅上升態(tài)勢(shì)；存放央行的存款則視存款總額增長(zhǎng)與存款準(zhǔn)備金率而變化，預(yù)計(jì)2009年增速將基本與存款總額保持一致；同業(yè)拆借額則要視資本市場(chǎng)等多方面因素，由于數(shù)額相對(duì)較小，以過(guò)去兩年平均額作為2009年預(yù)測(cè)基礎(chǔ)。
由此，我們預(yù)計(jì)，2009年工商銀行平均生息資產(chǎn)規(guī)模將達(dá)到約9.3萬(wàn)億元左右，同比增長(zhǎng)約4.5%。
利息凈收入預(yù)測(cè)：增長(zhǎng)10.5%
凈息差則取決于生息資產(chǎn)的利息收益率和付息負(fù)債的付息率，而基準(zhǔn)利率水平、貸存比、存貸款結(jié)構(gòu)、證券投資收益率等多方面因素都對(duì)凈息差有較明顯的影響。
降息無(wú)疑將壓縮銀行的凈息差，對(duì)此，我們的判斷是，近期大幅降息的可能性不大。但在全年，如果刺激計(jì)劃未見(jiàn)預(yù)期效果，央行仍將選擇一到兩次降息，合計(jì)降息應(yīng)不會(huì)超過(guò)54個(gè)基點(diǎn)，對(duì)銀行2009年整體凈息差的影響預(yù)計(jì)不會(huì)太大。
由于2008年資本市場(chǎng)低迷加速了居民儲(chǔ)蓄增長(zhǎng)，工行存款總額也同比增長(zhǎng)了19.21%，較上年提高了10個(gè)百分點(diǎn)以上，今年資本市場(chǎng)的回暖將導(dǎo)致存款增速的大幅放緩。而同時(shí)，工行貸款增速仍將以超過(guò)10%的速度平穩(wěn)增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)該行2009年貸存比將在去年的基礎(chǔ)上有一定幅度的提高，達(dá)到58%~60%的水平。
從貸款結(jié)構(gòu)看，工行2008年短期貸款增長(zhǎng)幅度較小，僅為0.6%，中長(zhǎng)期貸款增長(zhǎng)速度高達(dá)17.4%，這對(duì)貸款收益率的提高起到關(guān)鍵作用。中長(zhǎng)期貸款中，基建項(xiàng)目投資占了很大比重，由于2009年的政府經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃，該部分貸款還會(huì)加大投放力度，預(yù)計(jì)中長(zhǎng)期貸款比重還將繼續(xù)提高。
2008年，工行貸款平均收益率達(dá)到7.07%。基于對(duì)降息、貸款結(jié)構(gòu)等因素的考慮，預(yù)計(jì)2009年貸款收益率將達(dá)到7.2%左右。
基于對(duì)降息的判斷，預(yù)計(jì)工行的證券投資收益率在2009年將從去年的3.34%小幅下降至3.2%左右。
由此，可計(jì)算出的2009年工商銀行總生息資產(chǎn)的平均收益率為5.1%，將在2008年的基礎(chǔ)上提高約0.16個(gè)百分點(diǎn)，生息資產(chǎn)的利息總收入達(dá)到4750億元。
存款結(jié)構(gòu)中，定期存款利率高于活期存款，定期存款的期限越長(zhǎng)，存款利率也越高。2009年以來(lái)的資本市場(chǎng)回暖將使活期存款占比出現(xiàn)微幅的提高。這將使工行的付息成本有所降低，預(yù)計(jì)貸款付息率將微降至2.1%。基于此，測(cè)算出工商銀行2009年的付息負(fù)債的平均付息率約為2.07%，利息總支出約1843萬(wàn)億元。
綜合以上分析和預(yù)測(cè)，我們認(rèn)為，工商銀行2009年的凈息差約為3.03%，利息凈收入將達(dá)到約2906億元，同比增長(zhǎng)約10.5%。
09年每股收益預(yù)測(cè)：0.38元
2008年，工商銀行中間業(yè)務(wù)凈收入440.02億元，同比增長(zhǎng)14.71%，由于去年資本市場(chǎng)的低迷，增速較上一年下降了120個(gè)百分點(diǎn)。不過(guò)，今年以來(lái)資本市場(chǎng)出現(xiàn)明顯的回暖，工行的中間業(yè)務(wù)增長(zhǎng)將有所提高，預(yù)計(jì)今年增長(zhǎng)幅度能達(dá)到20%~30%。
資產(chǎn)減值方面，2008年工行的資產(chǎn)減值損失為555.28億元，其中，貸款減值損失為365.12億元，同比分別增長(zhǎng)48.45%和10.44%。分析表明，資產(chǎn)減值損失增速遠(yuǎn)超貸款減值損失的原因在于公司所持可供出售金融資產(chǎn)減值損失大幅增加，隨著今年資本市場(chǎng)的平穩(wěn)，預(yù)計(jì)09年工行該類減值損失將大幅下降。
截至去年底，工商銀行的不良貸款總額為1044.82億元，較上年末下降了72.92 億元，不良貸款率2.29%，連續(xù)9 年實(shí)現(xiàn)了不良貸款絕對(duì)額和占比的“雙降”，撥備覆蓋率達(dá)到了130.15%，同比提高26.65 個(gè)百分點(diǎn)。
從工行貸款的行業(yè)投放結(jié)構(gòu)看，2008年不良貸款率較高的行業(yè)有紡織服裝、水泥、電子和餐飲、批發(fā)及零售等，但工行目前正在收縮對(duì)上述行業(yè)的貸款，如紡織服裝的貸款占比由年初的2.7%降至2.4%；電子行業(yè)由1.5%降至1.3%，水泥由1.1%降至1.0%；餐飲、批發(fā)及零售的貸款占比則由6.4%大幅降至5.8%。
我們認(rèn)為，盡管經(jīng)濟(jì)下滑過(guò)程中企業(yè)效益將出現(xiàn)下降，個(gè)人貸款也可能存在違約率提高的壓力，但工商銀行的貸款結(jié)構(gòu)總體來(lái)說(shuō)趨于優(yōu)化，保守預(yù)計(jì)工行2009年不良貸款率維持在2008年水平。
假設(shè)銀監(jiān)會(huì)將在2009年強(qiáng)制要求150%的撥備覆蓋率，工行的壞賬撥備余額將達(dá)到1714.65億元，在2008年底1359.83億元的基礎(chǔ)上新增約355億元。考慮核銷、轉(zhuǎn)回等影響，預(yù)計(jì)要新計(jì)提的撥備達(dá)到500億元左右。算上其他資產(chǎn)的減值，預(yù)計(jì)資產(chǎn)減值損失總額為600億元左右。
根據(jù)以上對(duì)重要項(xiàng)目分析，預(yù)計(jì)工商銀行2009年?duì)I業(yè)收入為3494.3億元，稅前利潤(rùn)1720億元，凈利潤(rùn)1266.3億元，每股收益0.38元。
目前，中國(guó)銀行業(yè)上市公司的平均靜態(tài)市盈率為10.5倍，09年預(yù)測(cè)市盈率為10倍。而在過(guò)去500個(gè)交易日中，工行平均市盈率為19.85倍，在香港市場(chǎng)，目前銀行股平均市盈率約為 16.8倍。
基于目前的市場(chǎng)環(huán)境和不太明朗的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，我們將估值市盈率設(shè)定為10倍，對(duì)應(yīng)工行A股股價(jià)3.8元，目前的A股股價(jià)處于合理水平。如果市場(chǎng)繼續(xù)回暖，宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)漸趨明朗，我們給出工行12倍的樂(lè)觀市盈率，對(duì)應(yīng)的股價(jià)為4.5元。
