（闞治東，深圳東方匯富創(chuàng)業(yè)投資管理有限公司總裁）

筆者從事股權(quán)投資多年，早年媒體稱我們?yōu)閂C，這幾年較多的稱呼是PE，我認為二者稱呼均無不妥，但近期與各地政府打交道過程中，不少地方官員直言不諱：他們歡迎VC，而不支持PE！是什么原因讓各地政府對VC和PE產(chǎn)生了理解上的差異，并且導致PE遭人恨的結(jié)果？

VC和PE是同生根

VC和PE猶如一母同胞，這兩兄弟都有“舶來”血統(tǒng)。

“VC”是英文Venture Capital即風險投資的縮寫，國內(nèi)譯為“創(chuàng)業(yè)投資”，一般指對高新技術產(chǎn)業(yè)的投資。與一般投資不同，VC的主要特點有：首先，VC的投資對象主要是剛剛起步或還未起步的中小型高新技術企業(yè)，這些企業(yè)規(guī)模小、沒有固定資產(chǎn)或資金作為抵押或擔保；其次，由于VC的投資目標主要是“種子”技術或是一種構(gòu)想創(chuàng)意，這種技術或創(chuàng)意尚未經(jīng)過市場檢驗，能否轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實生產(chǎn)力具有不確定性，因此VC的本質(zhì)特征是高風險；還有，VC的投資期也較長。

“PE”則是英文Private Equity即私募股權(quán)投資的縮寫，即通過私募形式募集投資資金，對非上市企業(yè)進行的權(quán)益性投資。PE的主要特征有：投資者在企業(yè)發(fā)展的中后期注入資金，利用管理等各方面優(yōu)勢，幫助企業(yè)上市，最終投資者實現(xiàn)投資退出并獲得投資回報。按照投資階段，廣義的PE投資可劃分為創(chuàng)業(yè)投資、發(fā)展資本、并購基金、夾層資本、重振資本、Pre-IPO資本、上市后私募投資、不良債權(quán)Distressed Debt和不動產(chǎn)投資等。廣義的私募股權(quán)投資可劃分為創(chuàng)業(yè)投資、發(fā)展資本、并購基金、夾層資本、重振資本、Pre-IPO資本等（以上劃分也有重合部分）。狹義的PE主要指對已經(jīng)形成一定規(guī)模并已產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的成熟企業(yè)的私募股權(quán)投資部分，主要是指創(chuàng)業(yè)投資后期的私募股權(quán)投資部分。

作為同胞兄弟，VC與PE有相似點：兩者都是通過私募資本形式對非上市企業(yè)進行的權(quán)益性投資，然后通過上市、并購或管理層回購等方式，出售持股并獲利。但VC與PE之間也有差異，兩者在投資階段、投資規(guī)模、投資理念、投資特點等方面都有不同。如果你想更簡單地區(qū)分它們，請記住：VC投資企業(yè)的前期，PE投資企業(yè)的后期。

PE遭人恨？

各地政府不歡迎PE？初聽起來不可思議，現(xiàn)在哪個地方政府不是大力吸金納資，以拉動GDP高速發(fā)展？

我經(jīng)常到各地看項目談合作，由此也接觸到各省市地方官員，常聽他們埋怨：雖然日常找他們的投資機構(gòu)不少，但這些機構(gòu)最關心的是哪家企業(yè)即將上市，很少有投資機構(gòu)能扎下根來，踏踏實實地推動當?shù)貏?chuàng)業(yè)投資的發(fā)展。

這是近幾年PE熱的并發(fā)癥：只要風傳某個企業(yè)即將上市，不管是創(chuàng)業(yè)板還是中小板，各地股權(quán)投資機構(gòu)都會聞風而至，動用各種關系，甚至挾持當?shù)卣年P系，設法進入這個企業(yè)，相互間還哄抬價格，造成入股價格高企。有關資料顯示，首批登陸創(chuàng)業(yè)板的28家企業(yè)中，有11家在申報材料前一年內(nèi)甚至一個月內(nèi)都有機構(gòu)和個人突擊入股。這種“突擊入股”的做法和方法不但令企業(yè)為難，也引起了地方政府和社會公眾的不滿，認為這種投資帶有很大的投機性，還有引發(fā)腐敗之嫌。

一方面PE熱衷于即將上市的企業(yè)，而另一方面，對于政府關心的那些創(chuàng)業(yè)初期的企業(yè)，PE們卻無動于衷，這導致各地方創(chuàng)業(yè)初期企業(yè)一是缺少資金支持，二是缺少投資機構(gòu)為其提供增值服務，于是不少地方政府把這種結(jié)果歸罪于PE。

因此，一些地方政府打算或正在出臺扶持創(chuàng)業(yè)投資的政策，并以政策傾斜支持投資早期項目的創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)，另一些政府還通過各種方式對PE投資作出限制。前不久我參加了浙江省某城市擬出臺的“政府創(chuàng)業(yè)投資引導資金管理辦法”的討論會，該辦法規(guī)定，與政府引導資金配套的資金為1:3，基金存續(xù)年限為5+1。辦法明確要求，獲得引導資金的創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)必須投早期項目65%。

對此我的看法是，各地政府不支持的其實是PE投資中的Pre-IPO資本，即對即將上市企業(yè)的投資資本，原因不外乎這類資本追逐短期暴利，但有些省市過分強調(diào)早期項目的投資比重，對發(fā)展當?shù)貏?chuàng)業(yè)投資并不利。

VC們的苦惱

地方政府歡迎VC而恨PE好理解，作為政府考慮更多的是社會效益，對投資周期和投資收益不會考慮太多。但投資者可不這么看，他們希望盡可能縮短投資周期，盡可能實現(xiàn)投資的效益最大化。

其實，一個純VC投資機構(gòu)有很多煩惱，而這些煩惱大多時候又不為外界所知。創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)日常工作重點可以簡單歸納為四個字——“籌資，投資”。其中，籌資在前，投資在后，籌資工作往往重于投資工作，投資機構(gòu)的大部分精力放在這項工作上。

我自己參加過很多募資說明會，最大難點是如何說服意向投資人真正掏出錢來。

社會投資人最為關心的問題有：是否有好項目，這些項目是否會很快實現(xiàn)投資收益，有沒有已經(jīng)在創(chuàng)業(yè)板或中小板“掛號”的投資項目，有沒有走向海外資本市場的投資項目？一般情況下，社會投資人歡迎的是2-3年能夠見效的投資項目，很少有社會投資者愿意支持投6-7年方能見效的項目。募資者跟社會投資人談PE，他們能聽進去，跟他們談VC，很多人壓根不聽。

所以，創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)為了有效地籌集資金，必須考慮社會投資人的想法，正是終端投資偏好的特征，決定了眾多原VC投資機構(gòu)也不得不去追逐即將上市的項目。

VC和創(chuàng)新投資

近年，各級政府出臺的創(chuàng)業(yè)投資引導資金管理辦法，都強調(diào)早期項目的投資比重，特別重視種子期的投資項目。而社會投資人擔憂的是這些技術處于起步階段的企業(yè)，能否經(jīng)過市場檢驗，能否轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實生產(chǎn)力？

記得1999年我去深圳市籌備深圳創(chuàng)業(yè)投資公司，當時斟酌公司名稱時，有人也提出支持高科技企業(yè)，公司名稱或可稱“科技投資公司”。時任市長李子彬插話說：“哪兒有這么多高科技企業(yè)？創(chuàng)新技術就可以了。”由此公司定名為“深圳市創(chuàng)新投資有限公司”。坦率說，這幾年走了國內(nèi)很多省市，感覺真正具有原創(chuàng)性技術的創(chuàng)業(yè)企業(yè)并不多，較多的是在原有技術上的提高。我認為，這些技術應該稱之為“創(chuàng)新技術”。

眾多投資案例說明，很多國內(nèi)VC投的所謂高科技項目，實際上大部分只能稱為創(chuàng)新技術，而很多具有創(chuàng)新技術的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，成長速度并不慢。

我們曾經(jīng)投過一家制造業(yè)企業(yè)，這家企業(yè)通過有償?shù)霓k法獲得海外一項專利技術使用權(quán)，后來又在原有技術上進一步創(chuàng)新提高。盡管我們投資于該公司注冊前，可是企業(yè)的發(fā)展非常之快，三四年時間已成為國內(nèi)行業(yè)中的領軍企業(yè)。今天，我們國內(nèi)很多創(chuàng)新技術已不是簡單的“山寨版”，而是在海外相當成熟的技術上的提高，加之國內(nèi)有很大的運用市場，因而能夠獲得很快發(fā)展。因此，作為社會投資人不應一味排斥早期項目。

VC和PE將一體化

事實上，今天無論國外還是國內(nèi)，VC和PE并不沖突，很多傳統(tǒng)上的VC機構(gòu)現(xiàn)在也介入PE業(yè)務，而許多傳統(tǒng)上被認為專做PE業(yè)務的機構(gòu)也參與VC項目。也就是說，PE與VC只是概念上的一個區(qū)分，在實際業(yè)務中兩者界限越來越模糊。其原因是商業(yè)化運作的要求，很多股權(quán)投資機構(gòu)對投資項目的階段性并沒有嚴格的界定。

我認為國內(nèi)股權(quán)投資機構(gòu)應該為各地中小企業(yè)發(fā)展做點扎實的工作，反對突擊入股的做法，更反對利用不當關系入股的腐敗之風，也反對不利于行業(yè)健康發(fā)展的盲目競爭的做法。但是，股權(quán)投資機構(gòu)作為商業(yè)化運作的企業(yè)，不應拘泥于VC和PE間的區(qū)別，關鍵是充分尊重各方投資人的意見。

目前，國內(nèi)基金型股權(quán)投資機構(gòu)存續(xù)期一般為六七年，要在這個時間段內(nèi)完成這一基金的運作，應該考慮早、中、后不同階段項目的投資組合。早期項目盡管潛在投資風險較高，但投資成本比較低，投資條件有很多商量余地；反之，后期投資項目盡管投資周期短，但由于競爭激烈，投資成本不斷提高，投資可預見的收益不斷下降。

我前些日子剛通過投資委員會的兩個安徽投資項目，項目本身都是擁有一定領先技術的制造業(yè)企業(yè)：一個已經(jīng)成規(guī)模，在當?shù)赜幸欢ǖ闹龋涣硪粋€則剛剛起步。成規(guī)模那家盡管我們的投資經(jīng)理已經(jīng)跟蹤了兩年多，但最后的商務談判還是很辛苦，投資成本被不斷推高，最后達成的投資價格達到10多倍市盈率。而剛起步的那家則好商量得多，最后的投資市盈率為4-5倍。盡管今天討論這兩個投資項目的投資結(jié)果為時過早，但可以這樣說，早期項目風險必然偏高，而高成本的投資項目也必然埋下投資失敗概率高的風險。

總之，雖然作為同胞兄弟，PE有遭人恨的地方，VC被地方政府喜歡也可以理解，但地方政府不能因噎廢食——拒絕PE投資，如果這樣，地方政府致力推動的VC投資的行為也可能導致“剃頭挑子一頭熱”的結(jié)果。政府的合理做法是，培育一個健康發(fā)展的創(chuàng)業(yè)投資行業(yè)，才能給予創(chuàng)業(yè)中的中小企業(yè)持久的支持。