經(jīng)濟(jì)觀察報(bào) 沈建光/文 “十一”長(zhǎng)假后的首個(gè)交易日(10月8日)，人民幣匯率延續(xù)了9月下旬以來(lái)的升值趨勢(shì)，并創(chuàng)下2005年匯改以來(lái)新高，人民幣兌美元中間價(jià)報(bào)6.1415。而年初至今，中間價(jià)已累計(jì)升值2.41%。
筆者認(rèn)為，人民幣再創(chuàng)新高主要源于美國(guó)財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致美元走低以及國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)鞏固的雙重影響。即海外方面，由于美國(guó)財(cái)政資金不足，美國(guó)政府部分機(jī)構(gòu)已于10月1日關(guān)門。同時(shí)，市場(chǎng)擔(dān)心本月17日左右美國(guó)財(cái)政部手中現(xiàn)金即將耗盡，存在技術(shù)性債務(wù)違約的可能。
而國(guó)內(nèi)方面，由于三季度以來(lái)，中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)持續(xù)向好，9月PMI為51.1%，連續(xù)3個(gè)月保持回升態(tài)勢(shì)，顯示中國(guó)經(jīng)濟(jì)在外需反彈與國(guó)內(nèi)穩(wěn)增長(zhǎng)政策的雙重作用下，已經(jīng)走出了國(guó)際金融危機(jī)以來(lái)的最差階段，復(fù)蘇態(tài)勢(shì)得以確認(rèn)，支持全年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)實(shí)現(xiàn)7.5%的目標(biāo)。
但是，展望未來(lái)，人民幣持續(xù)升值的空間其實(shí)有限。
具體來(lái)看，當(dāng)前美國(guó)經(jīng)濟(jì)整體上仍然處于復(fù)蘇階段。包括經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方面，來(lái)自美國(guó)經(jīng)濟(jì)分析局(BEA)修訂后的數(shù)據(jù)顯示，2012年美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)為2.8%，比早前數(shù)據(jù)向上修正了0.6個(gè)百分點(diǎn)，這說(shuō)明自去年以來(lái)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)不僅有所復(fù)蘇，且態(tài)勢(shì)相當(dāng)強(qiáng)勁。就業(yè)方面，8月失業(yè)率降至7.3%，創(chuàng)2008年12月以來(lái)最低水平；而美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)作為危機(jī)的“始作俑者”也逐漸回暖，使得本輪經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇看起來(lái)更加穩(wěn)固。
受經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)向好，且失業(yè)率下降的影響，美聯(lián)儲(chǔ)量化寬松（QE）退出也已提上日程。雖然9月美聯(lián)儲(chǔ)暫緩QE退出，超出市場(chǎng)預(yù)期，但預(yù)計(jì)伴隨著經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的轉(zhuǎn)好，年內(nèi)逐步退出非常規(guī)貨幣政策的可能性仍然較大。財(cái)政方面，雖然兩黨尚未就債務(wù)上限調(diào)高達(dá)成協(xié)議，但這主要受制于兩黨的政治博弈，根據(jù)以往經(jīng)驗(yàn)，預(yù)計(jì)兩黨會(huì)在大限之前達(dá)成妥協(xié)。總之，美國(guó)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)步向好以及非常規(guī)政策終將退出，意味著當(dāng)前美元已處低位，持續(xù)走低的可能性不大。
而從中國(guó)國(guó)內(nèi)情況來(lái)看，盡管當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)整體上出現(xiàn)了積極變化，但也存在隱憂。首先從經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來(lái)看，10月1日公布的9月PMI數(shù)據(jù)不如預(yù)期樂(lè)觀，官方與匯豐PMI雖然有所上升，但二者均只有比8月反彈了0.1個(gè)百分點(diǎn)，幅度明顯弱于7－8月以及早前的預(yù)期。特別是，9月官方PMI指數(shù)中，就業(yè)與企業(yè)信心均有回落，值得高度警惕。
其次，從實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行來(lái)看，風(fēng)險(xiǎn)仍然存在。包括一是信貸有所回升，但中小企業(yè)融資成本仍然很高，壓力較大。9月四大行新增人民幣貸款投放約2760億元，顯示9月新增貸款投放維持高位，但流動(dòng)性充裕之時(shí)，企業(yè)融資壓力仍然較大，企業(yè)貸款平均利率接近7%，如果考慮到PPI持續(xù)通縮，實(shí)際利率或超過(guò)9%，從影子銀行借款的成本則更高。
第三，房地產(chǎn)市場(chǎng)表現(xiàn)突出，但制造業(yè)復(fù)蘇有限。70個(gè)大中城市房?jī)r(jià)數(shù)據(jù)顯示8月絕大多數(shù)城市，無(wú)論新房還是舊房，其環(huán)比和同比總體上仍在上漲，防范房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)并非易事。而制造業(yè)方面，受制于產(chǎn)能過(guò)剩、化解緩慢，社會(huì)資本投資于實(shí)體經(jīng)濟(jì)意愿不強(qiáng)。
第四，地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)需要警惕。當(dāng)前審計(jì)署正在進(jìn)行全國(guó)范圍內(nèi)的債務(wù)審計(jì)，相信結(jié)果不久將會(huì)公布于眾。由于近兩年地方政府到期債務(wù)占比較高，地方政府的還貸壓力仍然較大，不得不通過(guò)借新還舊維持運(yùn)作，進(jìn)而加大了影子銀行規(guī)模與金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。而6月底中國(guó)銀行間市場(chǎng)爆發(fā)了罕見(jiàn)的錢荒，顯示影子銀行風(fēng)險(xiǎn)已成為當(dāng)前決策層擔(dān)憂所在。
再有，如果未來(lái)海外經(jīng)濟(jì)反復(fù)，出口仍將面臨較大壓力。而人民幣升值、勞動(dòng)力成本上漲、外貿(mào)保護(hù)等多重壓力疊加，對(duì)于中國(guó)出口企業(yè)而言更是雪上加霜。可以看到，今年以來(lái)，人民幣匯率升值已然較多，截止8月人民幣實(shí)際有效匯率比去年年底升值了6.28%，人民幣升值削弱了出口企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力。從政策選擇來(lái)看，一旦出口失速，穩(wěn)增長(zhǎng)政策，特別是穩(wěn)定外貿(mào)的政策不會(huì)輕易退出，這也意味著人民幣持續(xù)升值的空間十分有限。
當(dāng)然，考慮到本屆政府推動(dòng)金融改革與匯率市場(chǎng)化的決心以及中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)的確認(rèn)，預(yù)計(jì)人民幣對(duì)美元匯率持續(xù)貶值的可能性同樣較小。未來(lái)一段時(shí)間，人民幣對(duì)美元匯率將在目前水平基本保持穩(wěn)定，預(yù)計(jì)人民幣兌美元的波動(dòng)范圍或在6.1-6.15之間，雙向浮動(dòng)是大概率事件。而借此機(jī)會(huì)，央行正好可以順勢(shì)而為，雙向浮動(dòng)的同時(shí)適時(shí)擴(kuò)大人民幣浮動(dòng)區(qū)間，加速推動(dòng)人民幣匯率形成機(jī)制市場(chǎng)化的改革。
（作者為瑞穗證劵亞洲公司董事總經(jīng)理，首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）
