經(jīng)濟觀察報 記者 周子崴 3月1日，經(jīng)全國人大常委會審議通過的股票發(fā)行注冊制改革授權決定將施行。證監(jiān)會和交易所方面已經(jīng)在快馬加鞭地進行各方面的準備。
股票注冊制改革是牽動資本市場各個層面參與者的改革焦點，而且在去年中共中央發(fā)布的“十三五”規(guī)劃建議中已有提及。建議提到，“積極培育公開透明、健康發(fā)展的資本市場”是加快金融體制改革中的重要內容。
實際上各界對注冊制改革的看法，無論從實現(xiàn)過程還是內容構成等方面，理解均不相同。為此，經(jīng)濟觀察報就“十三五”期間注冊制改革的推進方向等相關問題，專訪了中國政法大學教授李曙光。
經(jīng)濟觀察報：在2016這個跨越之年，資本市場領域的注冊制改革已經(jīng)如箭在弦，那么在“十三五”規(guī)劃中，注冊制改革的核心目標是什么？
李曙光：十八屆三中全會對注冊制改革的具體目標已經(jīng)明確，就是到2020年要實現(xiàn)股票發(fā)行從核準制到注冊制的轉變。按照中央的規(guī)劃，在“十三五”期間實現(xiàn)注冊制當然有多方面寓意，一方面是促進資本市場的健康發(fā)展，另一方面也是為“十三五”期間的一些大戰(zhàn)略，像“一帶一路”、建設長江經(jīng)濟帶、國企改革戰(zhàn)略來做配套措施。
注冊制改革要解決的問題在于，與企業(yè)數(shù)量相比，中國上市公司的數(shù)量太小。2015年中國應年報企業(yè)1741萬戶，可上市公司加上新三板企業(yè)才一萬來家，我們兩者比例差距非常大。資本市場為國民經(jīng)濟輸血的功能沒有發(fā)揮出來，也與國家提倡的“大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新”相脫節(jié)，滿足不了社會投資者和企業(yè)對一個相對成熟的資本市場的需求。其實資本市場滿足不了需求的一個重要原因就是制度。核準制和注冊制的區(qū)別不僅僅體現(xiàn)在股票上市發(fā)行審核的過程，也是一個“門檻”。一直以來，核準制下的“門檻”太高了，上市公司較少，因此注冊制的目的第一是要降低門檻。第二，要帶來理念上的變化，核準制實際上是監(jiān)管機構在為上市企業(yè)“背書”，為市場行為提供擔保，這跟目前資本市場發(fā)展的形勢、投資者的需求、對市場的應有認識有很大差距。需要改變的理念包括“政府背書”的理念、監(jiān)管的理念以及明確企業(yè)上市應當承擔怎樣的責任等。
在注冊制下，交易所將扮演比較重要的角色。現(xiàn)在市場主要關心的是發(fā)行審核，而不是上市審核，而在注冊制下，發(fā)行審核環(huán)節(jié)大大放松，而上市審核將成為主要的關注點。上市審核的權力在交易所，現(xiàn)有的兩個交易所是滿足不了需求的，因此我們一直在構建多層次的資本市場。現(xiàn)在發(fā)展最快的是新三板，新三板其實是調整上市結構的重要板塊，另外戰(zhàn)略新興板也在醞釀之中。戰(zhàn)略新興板如若推出將更好地助推企業(yè)的上市，多層次資本市場的構建能夠很好地釋放企業(yè)上市融資的需求。
對于交易所而言，如何把控上市的節(jié)奏，現(xiàn)在來看對他們是有壓力的，但在未來多層次資本市場的環(huán)境下，這個事情不難做好。除此之外，交易所一定要監(jiān)管上市企業(yè)的披露信息是否真實、準確、完整、及時、充分，同時沒有重大的違法行為，這是上市審核的整個環(huán)節(jié)對交易所的要求。
經(jīng)濟觀察報：注冊制實施之后，監(jiān)管者等市場參與各方的權責應如何界定？
李曙光：對于上市公司而言，權責利關系應對等。我們不諱言大量等待上市的和已經(jīng)上市的企業(yè)在當今的資本市場上“泥沙俱下”，這在新三板市場上表現(xiàn)明顯，當然現(xiàn)在新三板沒有競價機制，主要靠做市商制度和協(xié)議交易制度。但我們可以看出來，即便將來有競價制度，投資者也會用腳投票。上市企業(yè)只要信息披露合規(guī)，上市后其企業(yè)經(jīng)營如何，股價如何投資者會自己選擇。當然我們不是說只依靠投資者，監(jiān)管制度也很重要，尤其在現(xiàn)在的中國，但監(jiān)管機構不應該事前背書，而應該是有訴必理、有理必應，即受理了就一定有對應的處理結果。上市公司則應該轉變成滿足以信息披露為中心的要求，其所有信息披露應滿足真實、準確、完整、充分、及時、無重大違法行為，否則的話就要自負其責。
中介機構是企業(yè)上市最早的介入者、企業(yè)上市的推薦人、整個上市計劃的策劃人，券商、綠色、會計所對企業(yè)的了解應當“事無巨細”，所以中介機構非常關鍵。如果證券法實施有力、如果中介機構能夠完全圍繞其聲譽進行業(yè)務，那么其角色就沒有太大的問題。另外我們也可以運用資格審查的方式進行管理，比如市場準入制度、吊銷其營業(yè)執(zhí)照，那么他的壓力就比較大了——這就需要相關制度不僅要制定完善，更要落地。另外，我們的投資者也要轉變理念，提高風險意識和理性投資意識。
經(jīng)濟觀察報：注冊制改革應該遵循怎樣的步驟和路徑？改革的時間表應如何安排？
李曙光：我的意見是分“三步走”。首先要做的，是讓大家清楚地了解注冊制的含義，注冊制不是不審核，而是要改變方式；注冊制不是給你樹立一個很高的圍墻，而是給你一套清晰標準。其次是逐步把發(fā)行審核和上市審核的功能分清楚，發(fā)行審核要放松，上市審核仍要嚴格，特別是對上市交易過程，事中事后的監(jiān)管要跟上。同時讓市場參與各方形成對股票市場功能的清楚了解。
在此基礎上，我所說的“三步走”，第一步是逐步把發(fā)審委改革成聆訊委員會，聆訊委員會最好脫離證監(jiān)會，成為第三方機構。在注冊制改革第一步的過程中，它仍應當可以在股票上市過程中擁有通過權和否決權。這個階段審核可以繼續(xù)存在，但必須是理念不一樣的審核，即以信息披露為中心作為主要審核理念，當然這樣的職權是交給交易所還是成立獨立的委員會仍待討論。第二步，這樣一個聆訊委員會或者交易所，逐漸實現(xiàn)在上市過程中只保留否決權，沒有通過權。所有符合一定條件的公司都可以上市。第三步，該委員會的意見只作為參考意見。也就是說企業(yè)能不能上市，由交易所根據(jù)市場情況把握上市節(jié)奏，而非對企業(yè)上市標準進行審核。
總的來說，第一階段，也就是2016年2017年，市場準入仍需要有一個責任機構的審核；到了2017、2018年，相關機構只保留否決權；到了2019年2020年，則過去的發(fā)行審核轉變?yōu)閰⒖悸毮堋＿@是一個基本的“路線圖”。
經(jīng)濟觀察報：需要建立怎樣的配套機制以確保改革效用最大化？
李曙光：注冊制雖然只是股票發(fā)行審核制度的一個變化，但是涉及的面很廣。第一，我們的監(jiān)管機構要硬。要真正地有訴必理，有理必應，只要受理了就要有回應。當然這樣就要排除各種利益集團的障礙。
第二，就是制度也要硬，要跟進，所以證券法的修改非常重要，對于監(jiān)管的權責表述需要更加清晰準確。嚴格說來，對于公司股票發(fā)行上市，目前的證券法已經(jīng)落后了。比如原來是強調三年盈利能力，還要有一定的門檻，多層次資本市場如果完善，門檻就不再重要，當然在此基礎上還需要建立轉板制度。如果轉板制度成熟，企業(yè)在哪上市無所謂。也就是說，與多層次資本市場相關的配套制度要建立起來。
第三，原來的證券法的規(guī)定側重于盈利性要求，現(xiàn)在更重要的則是信息披露，面對投資者上市公司應當有足夠的透明度，而不機械要求三年連續(xù)盈利，只需要有持續(xù)經(jīng)營的能力。另外，就是真正以信息披露為中心，不能有欺詐、虛假、誤導、遺漏的信息。最好不要有廣告、夸張的信息。信息遺漏也不能允許，這些都應該列入違法犯罪行為。我們要細化規(guī)定，什么是“重大信息”，什么叫“真實”、“準確”、“完整”、“充分”、“及時”？這都需要明白的定義，這是一個整套的配套制度。
第四個配套制度，也是最重要的，是監(jiān)管部門對證券市場上的欺詐交易，包括老鼠倉、內幕交易、操縱市場等，實現(xiàn)更有力的監(jiān)管。實現(xiàn)這一點，就必須在法律制度、政策措施、執(zhí)法手段和一些訴訟渠道全面配套，要以嚴刑峻法作為保證。我想注冊制如果有這樣一個環(huán)境，那么就會讓更多的優(yōu)質企業(yè)上市，更多投資者參與這個市場，與好的上市公司共贏共同發(fā)展。我們的目的是讓投資者真正去做投資，去享受紅利而不是讓投資者更多地去做投機，而現(xiàn)在的這個市場更多地是鼓勵投資者去做投機，如果整個市場中充斥了投機，這個市場必定是個有問題的市場。這樣的機制建立要依靠投資者的訴訟，也要依靠我們監(jiān)管機構的監(jiān)管。一個好的市場中，謠言、小道消息、內幕信息滿天飛的現(xiàn)象是不會出現(xiàn)的，要做到這一點，我們的監(jiān)管機構就要在公司上市之前和之后，把這些小道消息和內幕消息扼殺在萌芽狀態(tài)，這樣我們就監(jiān)管到位了。
當然，我們還需要很多的配套機制，包括對中介機構的要求，對上市企業(yè)的要求，包括我們對證券業(yè)協(xié)會的一些輔助監(jiān)管要求，包括我們相應的股票登記結算的一些安排，這些都和注冊制相關。所以注冊制看起來只是證券法中的一兩個條款，但是它涉及證券法的全部內容，這是一個基礎性的重大問題，如果沒有這些配套制度的安排，我們注冊制要去改革的好是很難的。除此之外，法律的完善不是全部，關鍵的是我們相應的法律要做到真正落地，注冊制就是要這些制度能夠在一件一件的個案中真正實施起來，這樣配套起來才是有效的。
經(jīng)濟觀察報：去年股市劇烈震蕩之后，《證券法》修訂工作節(jié)奏生變，作為其重要內容的注冊制改革先行。你認為《證券法》修改時間表如何？
李曙光：目前證券法的征求意見稿已經(jīng)出來了，全國人大已經(jīng)做了一審，但是股市去年以來的巨幅調整，讓我們意識到，原來證券法修改的內容還是跟不上證券市場發(fā)展的形勢，二審就推遲了。如果說證券市場還是長期的低迷，如果第一季度經(jīng)濟還不太好，我想這個二審也許會推遲。如果4月份不行，或也會在6月份二審。
