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    李曙光:注冊制改革須“三步走”、“四配套”
    2016-03-01 12:47 來源:經(jīng)濟觀察報 作者:周子崴 編輯:經(jīng)濟觀察網(wǎng)
    導語:各界對注冊制改革的看法,無論從實現(xiàn)過程還是內容構成等方面,理解均不相同。為此,經(jīng)濟觀察報就“十三五”期間注冊制改革的推進方向等相關問題,專訪了中國政法大學教授李曙光。

    經(jīng)濟觀察報 記者 周子崴 3月1日,經(jīng)全國人大常委會審議通過的股票發(fā)行注冊制改革授權決定將施行。證監(jiān)會和交易所方面已經(jīng)在快馬加鞭地進行各方面的準備。

    股票注冊制改革是牽動資本市場各個層面參與者的改革焦點,而且在去年中共中央發(fā)布的“十三五”規(guī)劃建議中已有提及。建議提到,“積極培育公開透明、健康發(fā)展的資本市場”是加快金融體制改革中的重要內容。

    實際上各界對注冊制改革的看法,無論從實現(xiàn)過程還是內容構成等方面,理解均不相同。為此,經(jīng)濟觀察報就“十三五”期間注冊制改革的推進方向等相關問題,專訪了中國政法大學教授李曙光。

    經(jīng)濟觀察報:在2016這個跨越之年,資本市場領域的注冊制改革已經(jīng)如箭在弦,那么在“十三五”規(guī)劃中,注冊制改革的核心目標是什么?

    李曙光:十八屆三中全會對注冊制改革的具體目標已經(jīng)明確,就是到2020年要實現(xiàn)股票發(fā)行從核準制到注冊制的轉變。按照中央的規(guī)劃,在“十三五”期間實現(xiàn)注冊制當然有多方面寓意,一方面是促進資本市場的健康發(fā)展,另一方面也是為“十三五”期間的一些大戰(zhàn)略,像“一帶一路”、建設長江經(jīng)濟帶、國企改革戰(zhàn)略來做配套措施。

    注冊制改革要解決的問題在于,與企業(yè)數(shù)量相比,中國上市公司的數(shù)量太小。2015年中國應年報企業(yè)1741萬戶,可上市公司加上新三板企業(yè)才一萬來家,我們兩者比例差距非常大。資本市場為國民經(jīng)濟輸血的功能沒有發(fā)揮出來,也與國家提倡的“大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新”相脫節(jié),滿足不了社會投資者和企業(yè)對一個相對成熟的資本市場的需求。其實資本市場滿足不了需求的一個重要原因就是制度。核準制和注冊制的區(qū)別不僅僅體現(xiàn)在股票上市發(fā)行審核的過程,也是一個“門檻”。一直以來,核準制下的“門檻”太高了,上市公司較少,因此注冊制的目的第一是要降低門檻。第二,要帶來理念上的變化,核準制實際上是監(jiān)管機構在為上市企業(yè)“背書”,為市場行為提供擔保,這跟目前資本市場發(fā)展的形勢、投資者的需求、對市場的應有認識有很大差距。需要改變的理念包括“政府背書”的理念、監(jiān)管的理念以及明確企業(yè)上市應當承擔怎樣的責任等。

    在注冊制下,交易所將扮演比較重要的角色。現(xiàn)在市場主要關心的是發(fā)行審核,而不是上市審核,而在注冊制下,發(fā)行審核環(huán)節(jié)大大放松,而上市審核將成為主要的關注點。上市審核的權力在交易所,現(xiàn)有的兩個交易所是滿足不了需求的,因此我們一直在構建多層次的資本市場。現(xiàn)在發(fā)展最快的是新三板,新三板其實是調整上市結構的重要板塊,另外戰(zhàn)略新興板也在醞釀之中。戰(zhàn)略新興板如若推出將更好地助推企業(yè)的上市,多層次資本市場的構建能夠很好地釋放企業(yè)上市融資的需求。

    對于交易所而言,如何把控上市的節(jié)奏,現(xiàn)在來看對他們是有壓力的,但在未來多層次資本市場的環(huán)境下,這個事情不難做好。除此之外,交易所一定要監(jiān)管上市企業(yè)的披露信息是否真實、準確、完整、及時、充分,同時沒有重大的違法行為,這是上市審核的整個環(huán)節(jié)對交易所的要求。

    經(jīng)濟觀察報:注冊制實施之后,監(jiān)管者等市場參與各方的權責應如何界定?

    李曙光:對于上市公司而言,權責利關系應對等。我們不諱言大量等待上市的和已經(jīng)上市的企業(yè)在當今的資本市場上“泥沙俱下”,這在新三板市場上表現(xiàn)明顯,當然現(xiàn)在新三板沒有競價機制,主要靠做市商制度和協(xié)議交易制度。但我們可以看出來,即便將來有競價制度,投資者也會用腳投票。上市企業(yè)只要信息披露合規(guī),上市后其企業(yè)經(jīng)營如何,股價如何投資者會自己選擇。當然我們不是說只依靠投資者,監(jiān)管制度也很重要,尤其在現(xiàn)在的中國,但監(jiān)管機構不應該事前背書,而應該是有訴必理、有理必應,即受理了就一定有對應的處理結果。上市公司則應該轉變成滿足以信息披露為中心的要求,其所有信息披露應滿足真實、準確、完整、充分、及時、無重大違法行為,否則的話就要自負其責。

    中介機構是企業(yè)上市最早的介入者、企業(yè)上市的推薦人、整個上市計劃的策劃人,券商、綠色、會計所對企業(yè)的了解應當“事無巨細”,所以中介機構非常關鍵。如果證券法實施有力、如果中介機構能夠完全圍繞其聲譽進行業(yè)務,那么其角色就沒有太大的問題。另外我們也可以運用資格審查的方式進行管理,比如市場準入制度、吊銷其營業(yè)執(zhí)照,那么他的壓力就比較大了——這就需要相關制度不僅要制定完善,更要落地。另外,我們的投資者也要轉變理念,提高風險意識和理性投資意識。

    經(jīng)濟觀察報:注冊制改革應該遵循怎樣的步驟和路徑?改革的時間表應如何安排?

    李曙光:我的意見是分“三步走”。首先要做的,是讓大家清楚地了解注冊制的含義,注冊制不是不審核,而是要改變方式;注冊制不是給你樹立一個很高的圍墻,而是給你一套清晰標準。其次是逐步把發(fā)行審核和上市審核的功能分清楚,發(fā)行審核要放松,上市審核仍要嚴格,特別是對上市交易過程,事中事后的監(jiān)管要跟上。同時讓市場參與各方形成對股票市場功能的清楚了解。

    在此基礎上,我所說的“三步走”,第一步是逐步把發(fā)審委改革成聆訊委員會,聆訊委員會最好脫離證監(jiān)會,成為第三方機構。在注冊制改革第一步的過程中,它仍應當可以在股票上市過程中擁有通過權和否決權。這個階段審核可以繼續(xù)存在,但必須是理念不一樣的審核,即以信息披露為中心作為主要審核理念,當然這樣的職權是交給交易所還是成立獨立的委員會仍待討論。第二步,這樣一個聆訊委員會或者交易所,逐漸實現(xiàn)在上市過程中只保留否決權,沒有通過權。所有符合一定條件的公司都可以上市。第三步,該委員會的意見只作為參考意見。也就是說企業(yè)能不能上市,由交易所根據(jù)市場情況把握上市節(jié)奏,而非對企業(yè)上市標準進行審核。

    總的來說,第一階段,也就是2016年2017年,市場準入仍需要有一個責任機構的審核;到了2017、2018年,相關機構只保留否決權;到了2019年2020年,則過去的發(fā)行審核轉變?yōu)閰⒖悸毮堋_@是一個基本的“路線圖”。

    經(jīng)濟觀察報:需要建立怎樣的配套機制以確保改革效用最大化?

    李曙光:注冊制雖然只是股票發(fā)行審核制度的一個變化,但是涉及的面很廣。第一,我們的監(jiān)管機構要硬。要真正地有訴必理,有理必應,只要受理了就要有回應。當然這樣就要排除各種利益集團的障礙。

    第二,就是制度也要硬,要跟進,所以證券法的修改非常重要,對于監(jiān)管的權責表述需要更加清晰準確。嚴格說來,對于公司股票發(fā)行上市,目前的證券法已經(jīng)落后了。比如原來是強調三年盈利能力,還要有一定的門檻,多層次資本市場如果完善,門檻就不再重要,當然在此基礎上還需要建立轉板制度。如果轉板制度成熟,企業(yè)在哪上市無所謂。也就是說,與多層次資本市場相關的配套制度要建立起來。

    第三,原來的證券法的規(guī)定側重于盈利性要求,現(xiàn)在更重要的則是信息披露,面對投資者上市公司應當有足夠的透明度,而不機械要求三年連續(xù)盈利,只需要有持續(xù)經(jīng)營的能力。另外,就是真正以信息披露為中心,不能有欺詐、虛假、誤導、遺漏的信息。最好不要有廣告、夸張的信息。信息遺漏也不能允許,這些都應該列入違法犯罪行為。我們要細化規(guī)定,什么是“重大信息”,什么叫“真實”、“準確”、“完整”、“充分”、“及時”?這都需要明白的定義,這是一個整套的配套制度。

    第四個配套制度,也是最重要的,是監(jiān)管部門對證券市場上的欺詐交易,包括老鼠倉、內幕交易、操縱市場等,實現(xiàn)更有力的監(jiān)管。實現(xiàn)這一點,就必須在法律制度、政策措施、執(zhí)法手段和一些訴訟渠道全面配套,要以嚴刑峻法作為保證。我想注冊制如果有這樣一個環(huán)境,那么就會讓更多的優(yōu)質企業(yè)上市,更多投資者參與這個市場,與好的上市公司共贏共同發(fā)展。我們的目的是讓投資者真正去做投資,去享受紅利而不是讓投資者更多地去做投機,而現(xiàn)在的這個市場更多地是鼓勵投資者去做投機,如果整個市場中充斥了投機,這個市場必定是個有問題的市場。這樣的機制建立要依靠投資者的訴訟,也要依靠我們監(jiān)管機構的監(jiān)管。一個好的市場中,謠言、小道消息、內幕信息滿天飛的現(xiàn)象是不會出現(xiàn)的,要做到這一點,我們的監(jiān)管機構就要在公司上市之前和之后,把這些小道消息和內幕消息扼殺在萌芽狀態(tài),這樣我們就監(jiān)管到位了。

    當然,我們還需要很多的配套機制,包括對中介機構的要求,對上市企業(yè)的要求,包括我們對證券業(yè)協(xié)會的一些輔助監(jiān)管要求,包括我們相應的股票登記結算的一些安排,這些都和注冊制相關。所以注冊制看起來只是證券法中的一兩個條款,但是它涉及證券法的全部內容,這是一個基礎性的重大問題,如果沒有這些配套制度的安排,我們注冊制要去改革的好是很難的。除此之外,法律的完善不是全部,關鍵的是我們相應的法律要做到真正落地,注冊制就是要這些制度能夠在一件一件的個案中真正實施起來,這樣配套起來才是有效的。

    經(jīng)濟觀察報:去年股市劇烈震蕩之后,《證券法》修訂工作節(jié)奏生變,作為其重要內容的注冊制改革先行。你認為《證券法》修改時間表如何?

    李曙光:目前證券法的征求意見稿已經(jīng)出來了,全國人大已經(jīng)做了一審,但是股市去年以來的巨幅調整,讓我們意識到,原來證券法修改的內容還是跟不上證券市場發(fā)展的形勢,二審就推遲了。如果說證券市場還是長期的低迷,如果第一季度經(jīng)濟還不太好,我想這個二審也許會推遲。如果4月份不行,或也會在6月份二審。

     

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