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經(jīng)濟(jì)觀察報(bào) 肖水龍/文

新三板擴(kuò)容攪動(dòng)了多方熱情，無論是創(chuàng)業(yè)陣容中的各地政府、高新園區(qū)企業(yè)，還是作為投資方的創(chuàng)投企業(yè)，都蠢蠢欲動(dòng)，甚至有的已暗暗備戰(zhàn)。

這是繼創(chuàng)業(yè)板開閘之后，又一場值得期待的資本市場盛宴。對(duì)創(chuàng)投企業(yè)來說，多了一個(gè)退出渠道自然興高采烈，但是，透過這種表面的興奮，創(chuàng)投內(nèi)心深處更多的是糾結(jié)，是一種兩難的抉擇。

如果將新三板比喻成“中專”，那么創(chuàng)業(yè)板則是“大專”，中小板是普通本科，主板則是重點(diǎn)本科。選擇新三板就好像選擇讀“中專”，讀還是不讀？這是個(gè)糾結(jié)的問題。讀的好處是，沒有機(jī)會(huì)上大學(xué)讀個(gè)中專也不錯(cuò)，而且還有中專升大專的機(jī)會(huì)呢，因?yàn)槟壳靶氯遛D(zhuǎn)板至創(chuàng)業(yè)板的機(jī)制已形成并實(shí)行。 更大的希望還在后頭呢，今后由于高新企業(yè)快速成長有望促使創(chuàng)業(yè)板、中小板、主板的依次層進(jìn)的轉(zhuǎn)板機(jī)制形成，那么進(jìn)入創(chuàng)業(yè)板這個(gè)“大專”之后，還有“專升本”的機(jī)會(huì)。

但問題是，上了“中專”之后能不能順利進(jìn)入“大專”很難說，也許一輩子就是個(gè)“中專生”，還不如當(dāng)初繼續(xù)選擇讀高中（籌備創(chuàng)業(yè)板），興許就能直接上“大專”呢？

證監(jiān)會(huì)主席尚福林在今年年初曾說，擴(kuò)大“新三板”試點(diǎn)范圍是證監(jiān)會(huì)2011年八大工作重點(diǎn)之首，當(dāng)時(shí)市場甚至預(yù)期兩會(huì)后即推出首批擴(kuò)容企業(yè)，雖然至今新三板擴(kuò)容仍是姍姍來遲，但市場認(rèn)為腳步已越來越近。

目前，全國有84家國家級(jí)高新技術(shù)園區(qū)，各園區(qū)都在積極準(zhǔn)備新三板項(xiàng)目，上海張江高科技園區(qū)、武漢東湖高新區(qū)、蘇州高新區(qū)、成都高新區(qū)、青島高新區(qū)等幾家大型高新區(qū)，被認(rèn)為是最有希望進(jìn)入首批擴(kuò)容名單的。一般來說，一個(gè)大型園區(qū)內(nèi)就有數(shù)十家新三板儲(chǔ)備企業(yè)。

對(duì)于創(chuàng)投企業(yè)來說，新三板擴(kuò)容展現(xiàn)了一個(gè)嶄新的機(jī)會(huì)，但是這個(gè)機(jī)會(huì)喜憂參半。在創(chuàng)投投資的諸多項(xiàng)目中，部分符合創(chuàng)業(yè)板條件的企業(yè)已登上或待登創(chuàng)業(yè)板，但也有一些項(xiàng)目，離上創(chuàng)業(yè)板還有相當(dāng)?shù)木嚯x，有的甚至由于種種原因很難進(jìn)入創(chuàng)業(yè)板，那么此時(shí)新三板擴(kuò)容便為之開啟一扇新窗口，因?yàn)樾氯鍜炫茥l件相對(duì)較低，對(duì)于創(chuàng)投來說多了一個(gè)退出的渠道。但這個(gè)渠道相比創(chuàng)業(yè)板、中小板，掛牌價(jià)格相對(duì)被“低估”，如果憑此退出自然比IPO所獲收益要低得多。

新三板相對(duì)于IPO的公開交易，還是限制較多，如成交不夠活躍，參與者有限，基本就是擁有一定資本門檻的機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者，而且每次交易的股份數(shù)量相對(duì)較大，這些都造成新三板無法與IPO企業(yè)的公開交易相媲美。但這個(gè)機(jī)會(huì)不是最好是次好，不是最佳選擇是次佳選擇。

掛牌新三板有時(shí)還可能是一個(gè)錯(cuò)誤的抉擇，因?yàn)槠髽I(yè)很可能因發(fā)展快速而能直接登上創(chuàng)業(yè)板，只不過需要更多的耐心再等一等，需要更多的資金培育助其成長。

掛牌新三板采用的是備案制，不是審批制，但從目前備戰(zhàn)新三板擴(kuò)容的陣勢(shì)來看，進(jìn)入新三板也并非是件輕而易舉的事，甚至有可能門檻被抬高，如需要企業(yè)有一年盈利記錄等等。既然掛牌新三板不是件容易的事，那么就會(huì)形成競爭，競爭上位往往需要付出更多的隱形成本。

同時(shí)，掛牌新三板還需要付出更多顯而易見的成本。因?yàn)閽炫浦肮颈仨氁趯I(yè)機(jī)構(gòu)的指導(dǎo)下先進(jìn)行股權(quán)改革，掛牌后還要按照上市公司進(jìn)行信息披露，公司要進(jìn)行規(guī)范經(jīng)營，稅收、人力資源、社會(huì)責(zé)任等等都需要規(guī)范透明，如果要達(dá)到規(guī)范經(jīng)營往往需要花費(fèi)數(shù)千萬。是將這筆錢用于繼續(xù)讀幾年高中沖擊大專（籌備創(chuàng)業(yè)板），還是將這筆錢直接用于讀中專（掛牌創(chuàng)業(yè)板），的確是一個(gè)兩難的選擇。

當(dāng)然，如果考不上“大專”，上個(gè)“中專”也不錯(cuò)，今后還有望中專升大專甚至本科呢。那么，為了最終登上創(chuàng)業(yè)板而先在新三板掛牌，這種曲線IPO（雖然新三板有望轉(zhuǎn)板至創(chuàng)業(yè)板，但是從目前的情況看來，轉(zhuǎn)板實(shí)際上跟IPO的限制條件一樣，所以更多的新三板企業(yè)選擇退出新三板，然后再進(jìn)行IPO，而采用“轉(zhuǎn)板制”進(jìn)入創(chuàng)業(yè)板的企業(yè)相對(duì)更少）是不是更值得？

一個(gè)高新企業(yè)的董事長跟我說，新三板對(duì)于初創(chuàng)期的高新企業(yè)來說就好像“蘿卜加大棒”，一面是掛牌后股份交易、融資渠道更寬廣，一面是在本來融資困難的情況下，需要付出更多的“規(guī)范”成本。獲準(zhǔn)掛牌新三板就好像先給你一根胡蘿卜嘗嘗甜頭，然后一棒子打下來，使企業(yè)被迫付出更多的成本規(guī)范經(jīng)營。

投資新三板掛牌企業(yè)又如何呢？即從擴(kuò)容之后的新三板中挑出潛力企業(yè)進(jìn)行投資，期盼有朝一日所投企業(yè)從新三板轉(zhuǎn)板至創(chuàng)業(yè)板以獲更高溢價(jià)。我所了解的是，自從今年新三板擴(kuò)容進(jìn)入實(shí)質(zhì)性的籌備階段并有望盡快推出之后，新三板企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓變得比以前活躍，到新三板淘金已成為部分投資機(jī)構(gòu)所好，某些企業(yè)市盈率已被推高至數(shù)十倍，如此高的市盈率是不是還要跟投，投的話如何選擇企業(yè)，這都使投資掛牌的新三板企業(yè)變得復(fù)雜起來。

當(dāng)然，新三板擴(kuò)容中的機(jī)會(huì)是顯而易見的，掛牌的企業(yè)會(huì)獲得更多的政策支持，還有未來IPO的預(yù)期，都會(huì)吸引大量的資金追隨而來。“轉(zhuǎn)板制度”成為資本市場中的橋梁，初創(chuàng)期高新企業(yè)進(jìn)入新三板后可以轉(zhuǎn)板至創(chuàng)業(yè)板。對(duì)于創(chuàng)投來說，新三板使退出渠道中多了一種選擇，新三板項(xiàng)目將成為配置之一。如果沒有IPO項(xiàng)目，或者在IPO項(xiàng)目不夠的情況下，創(chuàng)投將新三板項(xiàng)目作為配置之一，配置比重將根據(jù)自身的資金量，以及手中掌握的項(xiàng)目情況進(jìn)行權(quán)衡。

機(jī)會(huì)無處不在，新三板擴(kuò)容初期往往需要抓項(xiàng)目貯備數(shù)量，項(xiàng)目的選擇往往跟當(dāng)?shù)卣∠蚓o密相連，同時(shí)政府又會(huì)對(duì)高新區(qū)貯備項(xiàng)目給予政策優(yōu)惠。大型高新區(qū)的貯備項(xiàng)目是哪幾家企業(yè)，創(chuàng)投如果能夠抓住這些“早期”機(jī)會(huì)，屆時(shí)將能嘗到新三板擴(kuò)容的“第一鮮”。

【新三板】是指北京中關(guān)村科技園區(qū)非上市股份有限公司進(jìn)入代辦股份系統(tǒng)進(jìn)行轉(zhuǎn)讓試點(diǎn)。由于這些公司的高科技成長性與原來被打入三板的質(zhì)差上市公司不同，所以被形象地稱為新三板以示區(qū)別。新三板擴(kuò)容是指除了北京中關(guān)村之外，其他各地的高新科技區(qū)的企業(yè)也有望加入。

(作者系深圳市創(chuàng)東方投資有限公司董事長)