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經(jīng)濟(jì)觀察報 社論 4月份消費(fèi)價格指數(shù)（CPI）同比上漲5.3%，仍然高位徘徊。數(shù)據(jù)公布次日，央行即宣布從18日起提高存款準(zhǔn)備金率0.5%，專家稱此舉凍結(jié)商業(yè)銀行資金3700億元。這在預(yù)料之中。但就收縮流動性而言，恐怕還是杯水車薪。

提高存款準(zhǔn)備金率、加息等緊縮貨幣政策顯然控制住了信貸規(guī)模。不過摁下葫蘆浮起瓢。看看中國金融市場正在上演的一幕吧：大大小小的市場主體都參與到了商業(yè)銀行體系之外的融資創(chuàng)意中，每個人都成為了放貸人，以各種形式持有信貸資產(chǎn)。這是信貸資金之外體量龐大的影子銀行體系，卻處在金融監(jiān)管盲區(qū)。

正是這一體系成為持續(xù)緊縮政策下的放水者。無法單純地指出誰該為這種情形負(fù)責(zé)。在銀行信貸緊縮的情況下，小額貸款公司、擔(dān)保公司、典當(dāng)行、地下錢莊越來越活躍，融資類信托產(chǎn)品也是層出不窮，銀行甚至開始直接為其貴賓客戶做委托貸款的業(yè)務(wù)。在影子銀行體系中，人人都可以放貸。在這里，不但沒有存款準(zhǔn)備金，而且還擁有更高的貨幣乘數(shù)和杠桿。

流動性緊縮政策遭遇影子銀行的對沖。甚至緊縮力度越大，對沖程度也越高。由于金融機(jī)構(gòu)存款利率仍然遠(yuǎn)低于目前通脹率，這正對儲蓄資金形成某種激勵和誘導(dǎo)，——進(jìn)入影子銀行體系中的資金實現(xiàn)了事實上的利率市場化，資金獲得了真實價格。央行最新公布的數(shù)據(jù)可以為證：，4月份住戶存款凈減少4678億元，存款搬家的情形再現(xiàn)。由于股市下挫、黃金白銀暴跌，房地產(chǎn)依然在調(diào)控陰霾中、農(nóng)產(chǎn)品已被投資者拋棄，這凈減少的4678億元存款去向哪里？

可以肯定相當(dāng)一部分資金進(jìn)入了影子銀行體系。本報記者調(diào)查發(fā)現(xiàn)，這些資金或購買投資房地產(chǎn)或者地方融資平臺的信托產(chǎn)品，或直接委托銀行向需要資金的機(jī)構(gòu)發(fā)放委托貸款，無論何種形式，都已變身為信貸資金。

我們認(rèn)為，這是不當(dāng)?shù)暮暧^政策和金融機(jī)構(gòu)合力的結(jié)果。長期的負(fù)利率使得存款資金尋求保值通道，諸多金融機(jī)構(gòu)則以轉(zhuǎn)型創(chuàng)新之名，幫助市場投資者實現(xiàn)“創(chuàng)意”融資，或“以價補(bǔ)量”放高利貸、或幫助客戶放高利貸。投資者資金得以保值，金融機(jī)構(gòu)在緊縮中保證了收益。看起來皆大歡喜，宏觀風(fēng)險被棄之一旁：影子銀行令杠桿與流動性風(fēng)險激增，泛濫的資金讓資產(chǎn)價格上升，同時也推高了通貨膨脹。

但是沒有誰愿意主動放棄這個游戲。在影子銀行膨脹過程中，每個人都相信泡沫可以維系，債務(wù)人將憑借其融資所得換取成倍的回報，債權(quán)人可以高枕無憂。不過緊縮本身就意味著刺穿泡沫的可能性很大。當(dāng)這個膨脹的鏈條破滅，明斯基所說的“龐氏型債務(wù)人”出現(xiàn)之時，誰來為影子銀行埋單？

也因此，中國銀監(jiān)會主席劉明康對影子銀行的強(qiáng)硬是對的。他在多種場合提出要防范此種風(fēng)險，銀監(jiān)會也對銀信合作業(yè)務(wù)的態(tài)度強(qiáng)硬。為恰當(dāng)評估影子銀行體系的資金規(guī)模，央行提出了控制社會融資總量的概念。但顯然，現(xiàn)在我們還沒有看到具體的控制措施和手段。甚至在某種程度上，一些地方可能對影子銀行的膨脹 “睜一只眼閉一只眼”，畢竟，它在信貸口子緊閉的情況下，對“保增長”功不可沒。

影子銀行理論的鼻祖明斯基說過：“在商人與金融中介機(jī)構(gòu)積極謀利的世界中，創(chuàng)新者將永遠(yuǎn)領(lǐng)先監(jiān)管者一步。當(dāng)局若能約束銀行業(yè)，并清楚了解影子銀行業(yè)者與其他冒進(jìn)的金融機(jī)構(gòu)的所作所為，則比較有機(jī)會減緩經(jīng)濟(jì)失序膨脹傾向之沖擊。”

于今而言，我們認(rèn)為有兩點需要關(guān)注。其一，貨幣緊縮如不能糾正負(fù)利率，只能逼迫更多資金在體系外尋求保值；其二，監(jiān)管機(jī)構(gòu)對于銀行業(yè)的約束應(yīng)側(cè)重于制定各類資產(chǎn)的最低凈值要求，將銀行業(yè)的資產(chǎn)與凈值比率控制在適當(dāng)水平。這并不容易，也不可能畢其功于一役，不過要是不這么做，我們看到的風(fēng)險就會釀成一場金融災(zāi)難。