何處尋找超預(yù)期行業(yè)？

經(jīng)濟觀察報康洪濤/文

業(yè)績持續(xù)復(fù)蘇成定局

投資者對中報最關(guān)心的問題是：2009年中報數(shù)據(jù)能否說明上市公司業(yè)績已經(jīng)確立了底部的出現(xiàn)？收益質(zhì)量如何？即利潤增長更多的是由于經(jīng)營利潤而非投資收益或營業(yè)外收支帶來的意外增長。為此，我們做了些統(tǒng)計，來予以說明。

單從數(shù)據(jù)來看，很明顯地看出2008年三季度利潤總和開始下滑，四季度在上市公司總體業(yè)績上是屬于最低水平，單季度利潤總和由2008年二季度的高峰值回落了近8成，而一季度出現(xiàn)了明顯的改觀，雖然較去年一季度仍有差距，但環(huán)比增長超過200%。

由于數(shù)據(jù)不全，2009年二季度的數(shù)據(jù)暫時無法獲得，但可以確信的是2008年四季度已經(jīng)成為底部。從平均EPS來看，情況基本一致，去年四季度業(yè)績單季虧損，2009年一季度均值開始轉(zhuǎn)正，而從已經(jīng)公布中報的這些家數(shù)據(jù)來看，單季平均EPS已經(jīng)超過了去年二季度水平，雖然不排除A股歷史規(guī)律，如年報好的公司公布時間較早，但我們對二季度數(shù)據(jù)還是充滿信心。

從盈利質(zhì)量來看，我們用經(jīng)營活動凈收益／利潤總額的比值來進行衡量，剔除數(shù)據(jù)偏離過高或過低的樣本上市公司，將各個樣本的平均值計算如下：

我們發(fā)現(xiàn)，峰值出現(xiàn)在2008年年報期間，而2009年一季報為最低值，說明一季報中很多上市公司增長成分中仍有很多投資收益或營業(yè)外收支貢獻，這一數(shù)據(jù)在2009年中報中得到了明顯的改觀，以上說明中報業(yè)績的增長具有更高的可信度和持續(xù)性。

綜上所述，上市公司業(yè)績于去年四季度已經(jīng)走出最低谷，經(jīng)過一季度環(huán)比大幅上升后，底部基本確立，而中報利潤質(zhì)量狀況表明，上市公司經(jīng)營活動利潤占比快速回升，說明經(jīng)營質(zhì)量得到一定改善，未來增長持續(xù)性更高。

超預(yù)期行業(yè)

基于中國經(jīng)濟已經(jīng)基本走出經(jīng)濟危機的陰影，未來的半年將是逐步復(fù)蘇的過程這一基本判斷，我們認(rèn)為大量上市公司的業(yè)績存在著不同程度回升的預(yù)期。那么我們篩選股票的目標(biāo)便鎖定為在復(fù)蘇中明顯強于大市，甚至回暖勢頭超出市場預(yù)期的行業(yè)板塊，這種篩選我們本著兩條重要的原則：

其一，伴隨著經(jīng)濟復(fù)蘇帶來業(yè)績回升的板塊，尤其是行業(yè)景氣度提升速度超乎市場一般性預(yù)期的板塊。根據(jù)這一邏輯，我們在眾多的行業(yè)中，選擇Wind凈利潤預(yù)期的一致預(yù)期作為基準(zhǔn)，根據(jù)我們分行業(yè)的凈利潤增速，電力、化工、有色、交運設(shè)備、食品飲料、房地產(chǎn)、金融服務(wù)、醫(yī)藥生物和商業(yè)貿(mào)易行業(yè)的凈利潤增速顯著高于市場的一致預(yù)期。也就是說，上述行業(yè)的業(yè)績將會顯著超出預(yù)期，并且這些行業(yè)除了醫(yī)藥、商貿(mào)等以外，基本上都隸屬于周期性行業(yè)。

其二，在全球應(yīng)對經(jīng)濟危機的過程中產(chǎn)生的通脹事實和通脹預(yù)期導(dǎo)致價值提升的行業(yè)，特別是這種價值尚未被完全發(fā)掘的行業(yè)。目前經(jīng)濟危機促使美元的強勢地位發(fā)生了根本性改變，而資金的流動性催生了全球范圍內(nèi)有色金屬、煤炭、黃金、地產(chǎn)各類資源價格的飆升以及國內(nèi)上下游相關(guān)的鋼鐵、金融、電力等行業(yè)的復(fù)興。

依據(jù)以上兩點邏輯，我們選取商業(yè)零售、銀行業(yè)、采掘業(yè)、化工行業(yè)作為樣本，對其行業(yè)目前的境況做簡單的解析。

商業(yè)零售：上半年消費和收入雙雙平穩(wěn)增長，支持我們對零售行業(yè)下半年回暖的判斷。 6月份社會消費品零售總額名義增15.0%，環(huán)比下降0.2個百分點，一方面由于假期因素影響，另一方面則是由于CPI降幅比5月份有所擴大；扣除物價因素，社銷總額實際增長16.7%，與消費強勁的2008年平均值基本持平，表現(xiàn)出消費的剛性特征較為明顯。

銀行業(yè)：宏觀經(jīng)濟的復(fù)蘇和資產(chǎn)價格的回升使銀行的資產(chǎn)質(zhì)量風(fēng)險得以釋放，這使得銀行的利潤已經(jīng)逐步走入上升通道，也使得銀行利潤更加具有可預(yù)見性。首先，經(jīng)濟復(fù)蘇的路徑已經(jīng)從政府投資拉動走向民間投資驅(qū)動，對于銀行來說意味著議價能力的提高，銀行的信用風(fēng)險溢價將逐步得到修復(fù)，貸款收益率也將因此上升。其次，流動性的泛濫催生通脹預(yù)期，而通脹預(yù)期將拉低未來的真實利率，隨著我國 CPI逐步由負(fù)轉(zhuǎn)正，這個因素和資本市場的賺錢效應(yīng)一起，將使銀行的存款出現(xiàn)活期化的趨勢。綜合考慮以上兩個因素，在不考慮加息的前提下，以上因素對凈息差的修復(fù)空間達到15個BP（基點）左右。我們的結(jié)論是，一季度超跌之后，銀行業(yè)的凈息差將進入中期的修復(fù)通道，關(guān)鍵事件包括存款的活期化和通脹預(yù)期。

采掘行業(yè)：主要包括煤炭股和中國石油，中國石油的利潤是采掘行業(yè)利潤的主要來源，從 2006-2008年的數(shù)據(jù)來看，分別占采掘行業(yè)利潤的83%、74%和64%。考慮到今年以來石油價格的上漲和國內(nèi)成品油價格的上調(diào)，預(yù)測中國石油的凈利潤較2008年增加15%左右。此外，由于煤炭行業(yè)在2008年的凈利潤基數(shù)較高，我們預(yù)計今年煤炭行業(yè)的凈利潤較2008年會有一定程度的下滑。

化工行業(yè)：化工行業(yè)總共有 174家上市公司，但是從行業(yè)內(nèi)的利潤來源結(jié)構(gòu)來看，主要的利潤還是來自于中國石化。從2006-2008年的數(shù)據(jù)來看，中國石化的凈利潤分別占化工行業(yè)的88%、74%和91%。考慮到今年以來國內(nèi)成品油價格的上調(diào)，我們預(yù)測中國石化的凈利潤較2008年會出現(xiàn)大幅增長。隨著經(jīng)濟的逐步復(fù)蘇，我們認(rèn)為基礎(chǔ)化工的需求也將逐步恢復(fù)，基礎(chǔ)化工產(chǎn)品的價格在2009年下半年也將逐步回升。

根據(jù)對已經(jīng)發(fā)布中期預(yù)報的上市公司的統(tǒng)計，從中不難看出，商業(yè)、石油化工、金融服務(wù)、電力、食品、醫(yī)藥等行業(yè)也是屬于預(yù)增預(yù)盈比例較高的板塊。這種實際上的業(yè)績預(yù)增公告與我們通過基本面復(fù)蘇的跡象和通脹預(yù)期下選擇的行業(yè)板塊契合度很高。因此，我們的結(jié)論從中獲得了事實依據(jù)的支撐，這更讓我們堅信，在下半年以上幾個行業(yè)中很可能催生出較豐富的投資機會。

投資脈絡(luò)

根據(jù)我們對整個宏觀經(jīng)濟和上市公司業(yè)績回暖的預(yù)期，我們認(rèn)為對于從業(yè)績報告特別是中報里進行篩選，是不難尋求到相對的估值洼地和交易性機會的。鑒于我們下半年相對看好商業(yè)、石油化工、金融服務(wù)、電力、食品、醫(yī)藥等行業(yè)的業(yè)績復(fù)蘇，我們建議首先從這些板塊內(nèi)部進行挖掘。此外，針對中報我們?nèi)匀蛔裱韵聨c的選股邏輯：

行情進入到高位，滯漲股近期的補漲機會將越來越被市場挖掘，因此首要策略是選擇總體漲幅不大的個股，比如選擇些反彈以來股價未超過其最低點和歷史高點之和的50%的個股。

時點選擇上堅持“潛伏”策略，對中報預(yù)增股選擇在中報公布之日前介入，而在中報公布利好之時可適當(dāng)減倉，完成這種交易性機會，因為證券市場中利好總是提前兌現(xiàn)，這反映在股價波動上會提前啟動，而在中報公告之時不排除有利好短期出盡的可能。

對中報同比去年增長，且環(huán)比一季報仍然增長的個股，在未來的行情中可做較為長期的跟蹤和配置，因為經(jīng)過了兩個季度的觀察后，盈利的持續(xù)將更為可靠，這樣的個股在2009年年報披露時也許會給投資者帶來更多的驚喜。

（作者為國元證券投資咨詢總監(jiān)，本文僅代表他個人觀點）