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王玉

銀行間市場交易商協(xié)會 （下稱交易商協(xié)會）迎來創(chuàng)新年。一位接近交易商協(xié)會的人士介紹，因次貸危機暫停信用衍生品創(chuàng)新，目前已經(jīng)重啟籌備工作，并進入關鍵階段。

據(jù)悉，這次交易商協(xié)會計劃推出的產品名為 “信用風險緩釋合約”，這是一種類似CDS(CreditDe－faultSwap，信用違約互換)的產品。不過，正是這次金融危機的前車之鑒，此項創(chuàng)新在監(jiān)管部門受到較大阻力。

中國版CDS

上述熟悉交易商協(xié)會人士稱，除了RIETS、資產證券化外，目前交易商協(xié)會創(chuàng)新部門最重要的工作就是推出信用風險緩釋合約。

據(jù)了解，交易商協(xié)會原計劃在今年上半年就推出該產品，但由于目前其合約受到較大爭議，推出時間可能會再次推遲。

上述人士介紹，我國的信用風險緩釋合約在剛開始階段會以試點方式進行，首批合約的主體標的肯定會在高信用等級的企業(yè)中產生。按照交易商協(xié)會的想法，信用風險緩釋合約在銀行間市場流通，不會對個人開放。

作為國際上廣泛交易的信用衍生產品，CDS合約由兩個法人交易，一個稱為買方 （信貸違約時受保護的一方），另一個稱為賣方（保障買方在信貸違約時的損失）。常規(guī)的CDS合約形式是CDS買方需定期向CDS賣方支付一定費用，這個費用一般是基于面值的固定基點。

如果不出現(xiàn)信用主體 （企業(yè)或國家）違約事件，CDS賣方?jīng)]有任何現(xiàn)金流出，一旦違約事件出現(xiàn)，CDS賣方就需要以現(xiàn)金形式補償債券面值與違約事件發(fā)生后債券價值之間的差額，或者以面值購買CDS買方所持有的債券。

據(jù)悉，監(jiān)管層出于風險考慮，目前交易商協(xié)會創(chuàng)新之舉已經(jīng)遇到阻力，但對于信用風險緩釋合約的籌備仍然是交易商協(xié)會上半年工作的重點之一，交易商協(xié)會對此創(chuàng)新所做出的努力也沒有停止。

本報就此問題聯(lián)系交易商協(xié)會，至截稿仍未得到相關回復。

實際上，對于信用衍生品的調研和討論相關部門早已進行，2007年交易商協(xié)會促使銀行、證券機構、保險機構、基金公司等43家金融機構簽署 《中國銀行間市場金融衍生產品交易主協(xié)議》，這份協(xié)議將信用衍生品的交易納入其中。

據(jù)了解，2008年監(jiān)管部門就已經(jīng)考慮核準交易商協(xié)會推出CDS產品，當時在技術、人員、流程和制度等各個方面都已做好了充分準備。

交易商協(xié)會秘書長時文朝曾經(jīng)公開表示，市場上有大量基礎資產存量的情況下，要發(fā)展我國金融市場，必須發(fā)展金融衍生品市場。

時文朝認為，就銀行間交易市場來說，目前各類債務托管余額突破了10萬億元，亟須有效轉移其中風險，我國信用衍生產品及與之相關聯(lián)的結構性產品的發(fā)展將有重大突破。

CDS在國際上首次出現(xiàn)是在1993年，目前CDS也已經(jīng)是國外債券市場中最常見的信用衍生產品之一，同時也是分散金融機構信用風險的主要途徑，國際互換和衍生品協(xié)會1998年創(chuàng)設了標準化的信用違約互換合約，之后CDS交易在國際市場上快速發(fā)展。美國存款信托與清算機構 (DTCC)2008年11月份的報告稱，全球CDS相關金融衍生產品市場總規(guī)模估計為33.55萬億美元。

由誰來賣？

全球愈演愈烈的金融危機讓國內推出在即的信用衍生品擱淺，同是信用衍生品的CDS在金融危機中的“毒副作用”讓人觸目驚心。

這次金融危機可謂讓CDS一舉成名并廣受詬病，成為讓AIG（美國國際集團）病入膏肓的“毒藥”。CDS也被“股神”巴菲特稱為“大規(guī)模殺傷性武器”。

2008年雷曼兄弟、美國國際集團(AIG)和很多其他企業(yè)由于過多參與了金融衍生品CDS出現(xiàn)巨額虧損，對合成CDO(擔保債務憑證)和CDS市場的深度參與也被認為是華爾街投行巨頭雷曼兄弟倒閉的直接原因之一。

目前，交易商協(xié)會遇到的阻力也來自于同樣的問題。毫無疑問，信用風險緩釋合約風險的控制成為目前該協(xié)會在籌備方面的關鍵問題。

一位大型國有商業(yè)銀行從事債券交易人士稱，作為一個類保險式的產品，CDS等信用衍生品或許并不愁買者，但由誰來賣就是監(jiān)管層和交易商協(xié)會需要慎重考慮的問題了。“就拿CDS來說，雖然是小概率事件，但如果違約事件出現(xiàn)，CDS賣方就可能會付出慘重的代價。”

AIG就是前車之鑒。金融泡沫期間，擅長運作垃圾債券等高風險產品的AIG前部門總經(jīng)理約瑟夫·卡薩諾以公司的名義，為多家銀行持有的價值萬億美元的垃圾債券提供保險（即賣出CDS）。根據(jù)合約，如果AIG的交易對手在其他投資上遭遇債務違約，AIG必須作出理賠。

在金融泡沫越吹越大的背景下，小概率事件發(fā)生了，違約出現(xiàn)了，導致AIG巨額虧損，最終美國政府先后共為AIG買單1850億美元。

據(jù)悉，交易商協(xié)會已經(jīng)在這方面做了多方面的考慮。如同短融和中票一樣，信用風險緩釋合約通過銀行承銷，在銀行間市場流通并進行交易。目前，交易商協(xié)會也在考慮通過什么途徑可以將銀行的積極性調動起來。

工商銀行投行研究中心的史晨昱認為，國際領先銀行和信用衍生品市場的發(fā)展表明，作為銀行債務類產品市場最具吸引力的信用衍生品市場，信用衍生品是銀行業(yè)規(guī)避風險和提高收益的最主要渠道，也是提高銀行經(jīng)營能力與技術創(chuàng)新能力的重要途徑。

銀行人士稱，及早針對該市場展開相應的技術研究和產品設計，應得到我國商業(yè)銀行的高度重視，并將其作為未來進行有效風險管理和動態(tài)資產組合管理的重要技術。

上述熟悉交易商協(xié)會人士稱，今年交易商協(xié)會把重點放在創(chuàng)新上，除了信用衍生產品，還包括銀行間市場發(fā)行的REITs，資產證券化產品和資產支持票據(jù)（ABCP）。

據(jù)了解，目前銀監(jiān)會版的REITs方案也已經(jīng)上報，參與REITs較多的機構包括中信證券等，而涉及的地產上市公司則包括北辰實業(yè)、世茂股份、浦東金橋和陸家嘴。