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“萬通聯(lián)合體中標(biāo)的CBD核心區(qū)Z3地塊，萬通地產(chǎn)出資額為8.82億元，將占股35%左右，在聯(lián)合體中所扮演的角色，正是馮侖一直期望的導(dǎo)演+制片。”4月14日，一位接近萬通地產(chǎn)的人士向記者透露，萬通于去年底聯(lián)合中國國際金融有限公司、中金佳業(yè)（天津）商業(yè)房地產(chǎn)投資中心（有限合伙）、亞洲電視有限公司、西部國際金融貿(mào)易中心4家公司，以近25.2億元競標(biāo)價取得的北京市朝陽區(qū)東三環(huán)CBD核心區(qū)Z3地塊，目前已在設(shè)計建筑規(guī)劃方案，項目總投資額將達到約50億元，定位于國際頂級寫字樓，在項目建成后，參與投標(biāo)的中國國際金融公司可能成為該項目最大租戶，此外另一家參與投標(biāo)企業(yè)亞洲電視也可能租賃該項目部分寫字樓。

當(dāng)天是萬通地產(chǎn)新任高管層在公眾面前的首次亮相。萬通地產(chǎn)3月底在董事會公告中發(fā)布，馮侖辭任萬通地產(chǎn)董事長，由許立接任。

許立表示，加上3月31日萬通地產(chǎn)聯(lián)合體剛剛以15.5億元摘得的上海虹橋商務(wù)區(qū)核心區(qū)一期04號地塊，萬通在商用物業(yè)領(lǐng)域的項目達到6個，分別為北京萬通中心D座、北京CBD核心區(qū)Z3地塊、天津萬通中心、杭州萬通中心、天津泰達城R3地塊和上海虹橋地塊，開發(fā)面積將超過100萬平方米，總投資將達150億元，其中將有45萬平方米左右為持有型物業(yè)。

已卸任萬通地產(chǎn)董事長的萬通投資控股股份有限公司董事長馮侖說，目前萬通地產(chǎn)在商業(yè)地產(chǎn)方面的投資已經(jīng)占到公司所有項目總投資額的50%。馮侖對萬通商用物業(yè)開發(fā)設(shè)定的長期目標(biāo)是利潤比例占到萬通地產(chǎn)總利潤的50%以上。萬通地產(chǎn)新任總經(jīng)理云大俊則發(fā)表豪言，稱萬通地產(chǎn)力爭5年內(nèi)商用物業(yè)的收入占總收入的15%，利潤占總利潤的30%，投資級持有物業(yè)占總資產(chǎn)20%—30%。

馮侖說，當(dāng)前商業(yè)地產(chǎn)最大的問題是租金不夠長期和穩(wěn)定，租金投資回報不夠，因此不足以支持財務(wù)上的一些安排，比如REITs，“其實主要不是政策環(huán)境不夠，而是市場表現(xiàn)不夠”。

他表示，萬通地產(chǎn)的商業(yè)項目將會在3-5年內(nèi)進入回報期，實現(xiàn)公司的轉(zhuǎn)型。

在3月10日發(fā)布的萬通地產(chǎn)年報中，萬通公告2010年毛利率為39.66%。這一數(shù)據(jù)比去年下降4.25個百分點，主要原因正是萬通地產(chǎn)增加了商業(yè)地產(chǎn)的開發(fā)比例和規(guī)模。按照馮侖所說，其商用物業(yè)需要3-5年才能進入回報期，因此短期內(nèi)商業(yè)用地投資加大及成本回收放緩，造成了萬通地產(chǎn)整體毛利率的下滑。

如果說萬通大手筆介入商業(yè)地產(chǎn)和住宅領(lǐng)域日益嚴(yán)厲的宏觀調(diào)控不無關(guān)系，但進入后卻又會面臨商業(yè)地產(chǎn)本身投資大、回收慢的市場風(fēng)險。在這樣的形勢下，如何分散市場風(fēng)險，就成為商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)商面臨的共同問題。

萬通地產(chǎn)的商業(yè)地產(chǎn)包括兩大主要模式，即以較小資本投入創(chuàng)造較大回報的“主開發(fā)模式”和并購成熟物業(yè)然后提升價值并出售的“投資商模式”。

云大俊表示，萬通地產(chǎn)正在將商用物業(yè)投融資模式體系化：拿地前引入戰(zhàn)略投資伙伴實現(xiàn)股權(quán)合作，共同開發(fā)，以此降低自有資金投入；開發(fā)建設(shè)階段引入私募股權(quán)投資基金（PE）、銀團貸款或信托資金，完成項目的開發(fā)建設(shè)；持有經(jīng)營階段引入商用物業(yè)孵化基金，實現(xiàn)早先合作股東的利益退出，并加強項目的運營管理，以提高租金與出租率為目標(biāo)；出租率與租金收益保持穩(wěn)定后，通過各種金融產(chǎn)品比如REITs等，向包括養(yǎng)老基金、保險機構(gòu)等機構(gòu)出售部分或全部權(quán)益。

例如，北京CBD核心區(qū)Z3地塊及上海虹橋地塊均采用聯(lián)合體投標(biāo)形式拿地；杭州萬通中心通過股權(quán)基金的方式轉(zhuǎn)讓了51%的權(quán)益；北京萬通中心D座在通過近2年的運營管理實現(xiàn)滿租后，以向銀行申請經(jīng)營物業(yè)貸款等融資方式，來提高股東自有資金使用效率。

在這些模式的運用之下，萬通盡可能和其他投資者一起分擔(dān)風(fēng)險，并以多種方式提高商業(yè)地產(chǎn)的資金使用效率，縮短回報周期。

此外，馮侖表示，盲目擴大企業(yè)規(guī)模并非萬通的風(fēng)格，那樣可能會造成財務(wù)指標(biāo)惡化，影響融資渠道。萬通始終是堅持能力優(yōu)先，規(guī)模有限。“地產(chǎn)公司合理的銷售收入是凈資產(chǎn)的2-3倍，超過3倍就會以負債率高企和負現(xiàn)金流作為代價，而萬通的財務(wù)紀(jì)律是保持帶息負債率在45%以下，凈負債率不高于50%。2010年末，萬通的凈負債率為11%，財務(wù)狀況很健康”馮侖說。

他表示，萬通商業(yè)地產(chǎn)運營借鑒的是美國模式，和SOHO中國散售模式以及萬達以售養(yǎng)租模式有很大的區(qū)別，該模式的培育期比上述兩家企業(yè)代表的模式更長，但長期來看更符合未來發(fā)展趨勢。這種模式的具體操作是通過持有和培育來維護和提升物業(yè)價值，從而提高租金，延長租期，同時利用物業(yè)抵押融資，爭取實現(xiàn)6%的回報率，再將物業(yè)或部分持有股份賣出，或通過資本市場將其證券化，以實現(xiàn)退出，例如將其他公司的權(quán)益部分以換股的形式裝入上市公司，或者發(fā)行債券或REITs。

當(dāng)然，馮侖也表示：“美國成功的商業(yè)地產(chǎn)模式年均內(nèi)部收益率能達到20%，這已經(jīng)是很不錯的水平。”他說，各類商用物業(yè)的回報率和操作難度成正比，回報率最高的是購物中心，其次是寫字樓，服務(wù)公寓再次之，最低的是工業(yè)園。馮說，萬通正在制定寫字樓的技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)，打算在這一領(lǐng)域打造品牌，“就像購物中心和酒店創(chuàng)建知名品牌一樣，寫字樓也可以做出品牌，如引入醫(yī)療、教育培訓(xùn)等產(chǎn)業(yè)，很多創(chuàng)新都可以在寫字樓空間內(nèi)實現(xiàn)。”