要點:
華夏銀行2006 年每股收益0.35 元，每股現(xiàn)金紅利0.11元。撥備前利潤增長41.6%，稅前利潤增長21.2%，凈利潤增長13.9%。凈利潤增長遜于同業(yè)，主要是由于公司提高準備金覆蓋率增強財務(wù)實力和有效稅率提高。

2006 年業(yè)績亮點包括：（1）凈息差擴大22 個基點，受益于兩次升息、貸款結(jié)構(gòu)調(diào)整和活期存款占比提高。（2）中間業(yè)務(wù)收入大幅增長53.4%，在營業(yè)收入中占比提高到3%。（3）資產(chǎn)質(zhì)量提高，不良貸款實現(xiàn)雙降，關(guān)注類貸款和逾期貸款比例也有所下降,但公司為增強財務(wù)實力，準備金覆蓋率提高了個14.9 百分點，達到84.2%。

07 年和08 年凈利潤分別增長33%和45%，主要受益于凈息差的平穩(wěn)（維持在2.42%左右）、非利息收入的快速增長（06-08 復(fù)合增長率為28%）、信用風(fēng)險成本的下降（從06 年的99 個bp 下降到08 年89bp）和稅制改革（08 年有效稅率為25%）。2006 年底資本充足率為8.28%，補充核心資本迫在眉睫。在董事會6 月份換屆的背景下，我們預(yù)計A 股增發(fā)要到07 年下半年才能啟動。

維持中性投資評級，但關(guān)注A 股增發(fā)進程和08 年可能的業(yè)績轉(zhuǎn)折點。華夏銀行利用宏觀經(jīng)濟快速發(fā)展的有利時機，不斷夯實財務(wù)實力，不良貸款準備金覆蓋率將從2003 年的57.1%提高到2007 年的101%。同時，在過去三年中改善了經(jīng)營管理水平，加強了風(fēng)險管理和內(nèi)控建設(shè)，與德意志銀行的業(yè)務(wù)合作也將逐步深入。隨著財務(wù)實力的增強和管理改進措施逐漸發(fā)揮作用，我們認為華夏銀行在補充核心資本后，2008 年有可能進入業(yè)績的轉(zhuǎn)折點。目前，華夏銀行07 年和08 年市
凈率分別為3.18 倍和2.72 倍，相比浦發(fā)、民生、興業(yè)的平均值有大約7-8%的折扣，并未明顯低估，因此維持“中性”投資評級。華夏銀行能否在德意志銀行的促進下，改變國有企業(yè)文化，提高產(chǎn)品創(chuàng)新能力，提高核心競爭力，是其估值水平能否繼續(xù)提升的關(guān)鍵。
內(nèi)容：
華夏銀行2006 年撥備前利潤增長41.6%，稅前利潤增長21.2%，凈利潤達到14.57 億元，同比增長13.9%（表6）。凈利潤增長遜于同業(yè)，主要是由于公司提高準備金覆蓋率增強財務(wù)實力和有效稅率提高。凈息差擴大，推動凈利息收入增長32%。受制于資本充足率的影響，貸款同比增速只有11.3%，但凈息差從2005 年的2.22%擴大到了2006 年的2.42%，從而推動凈利息收入大幅增長32%。凈息差的擴大，主要受益于：（1）兩次升息擴大了基準存貸利差；（2）貸款結(jié)構(gòu)調(diào)整。低收益率的票據(jù)貼現(xiàn)占比相比年初和中期分別下降了7.8 個和13.3 個百分點（表1）。（3）存款結(jié)構(gòu)調(diào)整。活期存款占比相比年初上升了約4.2 個百分點。

中間業(yè)務(wù)增長迅速。手續(xù)費凈收入同比增長了64.3%，在營業(yè)收入中的占比提高到了3%。銀行卡、短期融資券承銷
等業(yè)務(wù)是主要的增長點。營業(yè)費用增長平穩(wěn)，成本收入比下降。盡管員工費用大幅增長了37.9%，但通過有效的成本控制，管理費用、折舊攤銷增幅較小，使得營業(yè)費用同比增長了23.4%，成本收
入比（不含營業(yè)稅）相比去年同期下降了3 個百分點（表2）。不過，我們預(yù)計銀行業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型會使未來兩年成本收入
比面臨上升壓力。資產(chǎn)質(zhì)量提高，但為增強財務(wù)實力，準備金計提大幅增長。2006 年不良貸款凈形成率為0.42%，與2005 年基本持平。在核銷10 億元不良貸款后，不良貸款實現(xiàn)了雙降，不良貸款比率從中期的2.82%下降到06 年底的2.73%。同時，關(guān)注類貸款也實現(xiàn)了雙降，貸款的行業(yè)結(jié)構(gòu)有所優(yōu)化（表4），風(fēng)險相對較高的商業(yè)、外貿(mào)貸款占比下降，個人貸款占比上升了2.6 個百分點。但由于華夏銀行準備金覆蓋率歷史上不高，為了夯實財務(wù)狀況，2006 年準備金計提大幅增長78.6%，使準備金覆蓋率從69.3%提高到84.2%，信用風(fēng)險
成本也高達99 個基點。有效稅率上升。2006 年有效稅率為39.2%，上升了3.5 個百分點，這主要是由于不可抵稅的員工工資增長較快。

07 年和08 年凈利潤分別增長33%和45%。利潤的快速增長（表7），主要受益于凈息差的平穩(wěn)（維持在2.42%左右）、
非利息收入的快速增長（06-08 復(fù)合增長率為28%）、信用風(fēng)險成本的下降（從06 年的99 個bp 下降到08 年89bp）
和稅制改革（08 年有效稅率為25%）。A 股增發(fā)07 年下半年才能啟動。華夏銀行2006 年底資本充足率為8.28%，已經(jīng)接近最低監(jiān)管要求，補充核心資本迫在眉睫。但華夏銀行本屆董事會將于6 月底屆滿，我們估計在新一屆董事會產(chǎn)生前，A 股增發(fā)難以啟動，這可能延緩07 年上半年的信貸增長。
維持中性投資評級，但關(guān)注A 股增發(fā)進程和08 年可能的業(yè)績轉(zhuǎn)折點。華夏銀行利用宏觀經(jīng)濟快速發(fā)展的有利時機，不斷夯實財務(wù)實力，不良貸款準備金覆蓋率將從2003 年的57.1%提高到2007 年的101%。同時，在過去三年中改善了經(jīng)營管理水平，加強了風(fēng)險管理和內(nèi)控建設(shè)，與德意志銀行的業(yè)務(wù)合作也將逐步深入。隨著財務(wù)實力的增強和管理改進措施逐漸發(fā)揮作用，我們認為華夏銀行在補充核心資本后，2008 年有可能進入業(yè)績的轉(zhuǎn)折點。目前，華夏銀行07 年和08 年市凈率分別為3.18 倍和2.72 倍，相比浦發(fā)、民生、興業(yè)的平均值有大約7-8%的折扣（表5），并未明顯低估，因此維持“性”投資評級。華夏銀行能否在德意志銀行的促進下，改變國有企業(yè)文化，提高產(chǎn)品創(chuàng)新能力，提高核心競爭力，是其估值水平能否繼續(xù)提升的關(guān)鍵。

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