經(jīng)濟(jì)觀察報(bào) 記者 黃利明 李菁 近期因投資衍生品爆出巨虧的企業(yè)紛紛浮出水面，還有哪些企業(yè)“踩雷”？

日前，曾擔(dān)任中航油（新加坡）資產(chǎn)重組工作小組衍生產(chǎn)品專家顧問的衍生品專家黃明接受本報(bào)專訪時(shí)稱，復(fù)雜衍生品是“魔鬼”，現(xiàn)在媒體報(bào)道的投資衍生品巨虧的公司只是真正虧損企業(yè)中的冰山一角。

很多虧損被捂住

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：對于中信泰富因做澳元期權(quán)交易巨虧事件，你是如何看待的？

黃明：首先要明確的是，中信泰富的巨虧應(yīng)定性為惡性的賭博投機(jī)案例。

中信泰富不懂但他們做了，或者懂也做了，結(jié)果就是讓股民承擔(dān)了巨額損失。同時(shí)，根據(jù)分析其交易是極不對稱的。一是通過這些交易，中信泰富賺只可以最多賺5154萬美元，而虧則是幾十倍的虧；二是需求與交易量的不對稱，中信泰富只需要約30億澳元，但最大的倉位卻超過90億澳元，所以是賭博；第三，它最擔(dān)心的是澳元的升值，卻要購買澳元去投資，但是它套期保值的方式，正好當(dāng)澳元升值的時(shí)候，對家會取消合約，所以這是非常惡性的賭博；第四，是使用了復(fù)雜的衍生產(chǎn)品。不知道是懂裝不懂，還是真的不懂，但其結(jié)果就是一個(gè)惡性的投機(jī)賭博。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：四年前，中航油巨虧后，其董事長陳久霖、財(cái)務(wù)總監(jiān)均被判入獄，而其他數(shù)位董事亦受到罰款。你如何看待這次中信泰富涉及的管理層責(zé)任問題，以及這次香港證監(jiān)會的反應(yīng)與隨后進(jìn)行的調(diào)查？

黃明：作為一名學(xué)者，在這件事情的處理上我對香港證監(jiān)會、香港股市失去一部分信心。一直覺得港股市場是我們大陸市場學(xué)習(xí)的榜樣，現(xiàn)在看來它本身還需要改進(jìn)，顯然在監(jiān)管上是不夠好。假如一個(gè)公司因?yàn)閻盒缘难苌a(chǎn)品投資賭博而導(dǎo)致股民超過150多億港元的巨大虧損而沒有犯法行為的話，那么我對香港股市沒有信心，顯然你的法律體系不健全。假如犯了而沒有受到相應(yīng)的制裁，我對香港股市更沒有信心。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：你曾說過，中航油(新加坡)、中信泰富的故事，在中資企業(yè)中絕不是特例，而有著相當(dāng)?shù)钠毡樾裕瑸槭裁?

黃明：能源、外匯、有色金屬等市場最近都發(fā)生了巨大變化，所以其中存在的企業(yè)虧損的風(fēng)險(xiǎn)也迅速放大。現(xiàn)在香港媒體報(bào)道說這已經(jīng)爆出的七八家因衍生品巨虧的公司只是真正虧損企業(yè)中的冰山一角，我非常認(rèn)同這個(gè)說法，我了解的情況也確實(shí)是這樣。我們見到的是沒有捂住的，還有很多是捂住的。

最近還會有一家中資企業(yè)會爆出衍生品交易巨虧的。還有特別要指出的是，在我教的長江商學(xué)院的班級中，幾乎每個(gè)班級都能找到民營企業(yè)參與衍生品交易的，而且大部分都承受了虧損，因此民營企業(yè)一樣也要注意其中存在的巨大風(fēng)險(xiǎn)。

復(fù)雜衍生品是“魔鬼”

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：從四年前中航油巨虧5.5億美元到最近的中信泰富、深南電、中國國航、東方航空出現(xiàn)的金融衍生品巨虧，中國企業(yè)在金融衍生品交易中應(yīng)吸取什么教訓(xùn)？

黃明：我很后悔四年前沒站出來說話。當(dāng)初中航油（新加坡）事件時(shí)是簽了保密協(xié)議，但如果站出來只是得罪一個(gè)公司，卻可以提醒更多中資企業(yè)衍生品交易的風(fēng)險(xiǎn)。

現(xiàn)在看來，在中航油（新加坡）事件上，中資企業(yè)根本沒有吸取到任何教訓(xùn)，或者有的話也是極少極少，也許個(gè)別企業(yè)吸取到了，最起碼中航油自身，但這種吸取教訓(xùn)的面不夠廣。航空公司、深南電如今出現(xiàn)的虧損，雖然與中航油（新加坡）和中信泰富本質(zhì)上有些不同，但至少在一個(gè)方面，都跟中航油（新加坡）出現(xiàn)的問題一樣：同樣的對家與同樣的復(fù)雜場外衍生產(chǎn)品，最終是同樣爆出虧損。

深層次的問題是：國家監(jiān)管部門法規(guī)不明確，二是風(fēng)險(xiǎn)管理沒到位，三是用了不該用的復(fù)雜衍生品。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：你在不同場合指出，這些巨虧基本都是復(fù)雜金融衍生品惹的禍，為什么？

黃明：復(fù)雜的金融衍生產(chǎn)品，首先是從定價(jià)和風(fēng)險(xiǎn)計(jì)算的數(shù)學(xué)復(fù)雜性去劃分，把期貨比喻成“兒子輩”，初中數(shù)學(xué)水平基本上半個(gè)小時(shí)能講明白；簡單（歐式）期權(quán)，就是那種需要用獲得諾貝爾獎(jiǎng)的理論才能計(jì)算的，算是 “爸爸輩”；但是我們見的中資企業(yè)簽署的很多場外的合約就是比“爸爸輩”的產(chǎn)品還復(fù)雜的，這就過于復(fù)雜了。簡單的期權(quán)和期貨互換都算是足夠簡單的，但是比“爸爸輩”更復(fù)雜的期權(quán)就沒必要。

當(dāng)你做復(fù)雜的衍生產(chǎn)品的時(shí)候，你以為是零成本，但事實(shí)上你一簽單子的時(shí)候就意味著國際對家賺了很多錢。中投證券的衍生產(chǎn)品部門大概算了一下中信泰富在今年7月份簽的衍生品交易中，一簽單就意味著累計(jì)損失1億美元。而且復(fù)雜衍生品一旦出現(xiàn)問題就可能是爆炸性的風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致巨虧。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：那你認(rèn)為中資企業(yè)應(yīng)該采取何種方式來滿足套期保值的需求？

黃明：簡單的金融衍生產(chǎn)品絕對可以滿足企業(yè)套期保值的需求。

我十幾年的教學(xué)研究顧問案例，沒有見到一個(gè)案例有一個(gè)企業(yè)的正當(dāng)套期保值需求不能用簡單的 （包括期貨互換與簡單期權(quán)）金融衍生產(chǎn)品來滿足，而非得要用復(fù)雜的。香港有做投行的朋友告訴我，現(xiàn)在還在為當(dāng)初他賣復(fù)雜衍生品而愧疚，有一種負(fù)罪感。投行的朋友也私下認(rèn)同，復(fù)雜衍生產(chǎn)品就是銀行、國際投行創(chuàng)造出來的誘惑投資者做些不該做的東西，同時(shí)投行、銀行自身可以謀求更大的利潤。復(fù)雜的利潤大是因?yàn)椋谝蝗狈Ω偁帲蛶准彝缎性谕妫坏诙?fù)雜，更容易形成知識不對稱性，他懂你不懂，他定價(jià)你還以為得到一個(gè)香餑餑，結(jié)果你被宰了，所以他們更愿意做復(fù)雜的，復(fù)雜的利潤率大多了。

最近在一些研討會上有人把衍生產(chǎn)品跟酒、跑車去比，認(rèn)為它們是中性工具而已。但我認(rèn)為，即使拿“三聚氰胺”去比，我們還能從三聚氰胺中找到一些有益的化學(xué)用途，但某些復(fù)雜衍生產(chǎn)品，包括航空公司、深南電、中航油（新加坡）簽的那種（能源市場的）亞式期權(quán)結(jié)構(gòu)的展期期權(quán)，這些極其復(fù)雜的稱為“爺爺輩”的衍生產(chǎn)品，我挑戰(zhàn)任何投行、銀行企業(yè)找出一個(gè)正面案例：它可以幫企業(yè)解決問題嗎？沒有，唯一的就是誤導(dǎo)和欺騙企業(yè)。

復(fù)雜衍生品的確是魔鬼，一定要把它們妖魔化！它們給全球金融體系帶來了很多問題，也給中資企業(yè)帶來了不該承受的巨額損失，如果把簡單和復(fù)雜混為一體的話，就很容易把一些責(zé)任也加在那些無辜的簡單衍生品上。

券商不當(dāng) “狼”可當(dāng)“護(hù)羊犬”

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：美國、歐洲、日本也有同樣的問題，也有復(fù)雜的衍生產(chǎn)品？為什么中國的法人監(jiān)管就要加強(qiáng)呢，為什么就不能做呢？

黃明：這是有中國特色的，一、我們中國的機(jī)構(gòu)做衍生產(chǎn)品的能力遠(yuǎn)遠(yuǎn)滯后于國外機(jī)構(gòu)特別是投行，容易被他們利用。二、我們的法庭和政府對國際投行、銀行的違規(guī)行為，對投資者的誤導(dǎo)、欺詐等違規(guī)行為沒有威懾力，著名的在國際上發(fā)生過的衍生品巨虧的案例，兜售方基本都受到了巨額賠償，然而在亞洲，從中航油（新加坡）事件以來的案例，我看不到任何投行要做賠償?shù)氖隆Ｒ虼四銓λ鼪]有威懾力，他把你忽悠了，宰了你，賺了巨額利潤，沒有任何風(fēng)險(xiǎn)，所以亞洲有些地方對衍生產(chǎn)品的復(fù)雜程度、風(fēng)險(xiǎn)性比美國、歐洲販賣得更猛。第三，中國的代理人尋租問題，比歐美嚴(yán)重幾十倍。代理人的尋租行為比較嚴(yán)重，我知道的就有。導(dǎo)致復(fù)雜衍生品在中國的泛濫程度遠(yuǎn)超過于歐美，因此我們應(yīng)該加強(qiáng)監(jiān)管。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：證監(jiān)會人士說，他們只管在境外正規(guī)期貨交易所做的交易，場外交易、柜臺交易、結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品證監(jiān)會不管。這是否意味著監(jiān)管上存在真空地帶？

黃明：證監(jiān)會有權(quán)監(jiān)管國企在場內(nèi)市場的交易，但對于場外市場的交易沒有明晰的監(jiān)管權(quán)，而復(fù)雜的金融衍生產(chǎn)品都是在場外交易的，因此證監(jiān)會從法律上難以監(jiān)管。再者，證監(jiān)會不決定這些企業(yè)的“烏紗帽”，真正有力度的監(jiān)管還是得靠中央和地方國資委，因?yàn)樗麄兪枪蓶|和出資人。現(xiàn)在我們的規(guī)定中，沒有明確說場外能否做，復(fù)雜的能不能做，所以從政策上應(yīng)該說清，并加強(qiáng)監(jiān)管。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：那企業(yè)和監(jiān)管者又應(yīng)該如何加強(qiáng)體制政策法律上的監(jiān)管？

黃明：我是希望大家能明白其中問題的嚴(yán)重性。

如企業(yè)確實(shí)需要，那董事會也可以批準(zhǔn)這些交易來做套保，但需要第三方意見同意，這樣券商剛好可以從中參與，作為獨(dú)立第三方給予專業(yè)意見。既可以做這種服務(wù)也可以為券商提供新的收入，也是一個(gè)很健康的業(yè)務(wù)。

國內(nèi)的券商有一批從海外招聘過來懂衍生品交易的人才。從監(jiān)管而言，對券商的管制比較嚴(yán)格，我們不允許他們在中資企業(yè)面前做“狼”，總可以用他們做“護(hù)羊犬”吧。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：隨著美國金融危機(jī)爆發(fā)，近期中信泰富、國航、東航燃油套保巨虧，金融創(chuàng)新備受指責(zé)，使得資產(chǎn)證券化和股指期貨的推出一再延后，你是如何看待的？

黃明：不能把所有金融創(chuàng)新與衍生產(chǎn)品妖魔化，對衍生產(chǎn)品一定要一分為二：簡單衍生品一定要發(fā)展，只有發(fā)展簡單的衍生產(chǎn)品，我們的機(jī)構(gòu)才不需要被迫到海外去被國際的投行、銀行宰。

現(xiàn)在，國內(nèi)簡單的金融衍生產(chǎn)品幾乎是一片空白，尤其是場內(nèi)金融衍生品。中國應(yīng)該發(fā)展簡單基礎(chǔ)衍生品，如期貨互換、股指期貨、資產(chǎn)證券化、債券市場衍生品、歐式期權(quán)等基礎(chǔ)產(chǎn)品，為市場交易者提供更多的投資工具，幫助企業(yè)進(jìn)行套期保值。

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