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經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng) 于春濤/文 孟加拉日前爆發(fā)股災(zāi)，在股指大幅下挫后，連鎖引發(fā)騷亂。數(shù)千人暴亂于街頭，交易所一度關(guān)閉。股災(zāi)前，孟加拉一些銀行驚人地將75%的存款投資于證券市場(chǎng)。 在該國(guó)央行采取措施限制銀行資金入市時(shí)，已為時(shí)已晚。銀行等機(jī)構(gòu)投資者爆炒后，股市大跌，造成300多萬(wàn)中小投資者的不滿。示威股民打砸車輛、焚燒輪胎、并與警方發(fā)生流血沖突。孟加拉股災(zāi)系世界金融危機(jī)之后的新近風(fēng)險(xiǎn)事件，再次揭示控制股市風(fēng)險(xiǎn)聯(lián)動(dòng)性是防范危機(jī)、維持社會(huì)穩(wěn)定的重要條件。  

美國(guó)次貸危機(jī)的爆發(fā)佐證控制聯(lián)動(dòng)性是防范危機(jī)的關(guān)鍵因素之一，即單個(gè)行業(yè)例如證券業(yè)出現(xiàn)問(wèn)題不能拖累整個(gè)金融體系。危機(jī)期間，以美國(guó)國(guó)際集團(tuán)AIG為代表的橫跨保險(xiǎn)、銀行和證券業(yè)的大型金融控股集團(tuán)在破產(chǎn)邊緣掙扎。號(hào)稱金融巨無(wú)霸的花旗集團(tuán)，受股價(jià)暴跌和資產(chǎn)損失的雙重聯(lián)動(dòng)打壓，身價(jià)市值巨幅減值98%。在新近的國(guó)際金融改革浪潮中，風(fēng)險(xiǎn)的聯(lián)動(dòng)控制以及金融控股集團(tuán)模式到底是分散風(fēng)險(xiǎn)、還是加速危機(jī)，重新成為熱點(diǎn)議題之一。 

危機(jī)后的2010年下半年，我國(guó)銀行界四大行中的最后一支航母——農(nóng)業(yè)銀行以A+H的方式停泊股市。自此，中國(guó)銀行業(yè)主體資產(chǎn)悉皆聯(lián)動(dòng)資本市場(chǎng)。據(jù)中國(guó)金融穩(wěn)定報(bào)告，資產(chǎn)總額近80萬(wàn)億的銀行業(yè)，身價(jià)漂浮系于流通市值15萬(wàn)億的股市（加上港股也不過(guò)30多萬(wàn)億）。這一中國(guó)現(xiàn)象本身，就值得深思。自2000年12月民生銀行掛牌3500萬(wàn)股試水上海證交所，拉開銀行業(yè)體制改革帷幕；至2010年8月光大銀行步農(nóng)行后塵收官其IPO，銀行業(yè)上市潮歷時(shí)十年。急步做大做強(qiáng)，同時(shí)受國(guó)際金融趨勢(shì)影響，部分銀行類機(jī)構(gòu)十年來(lái)嘗試參股證券業(yè)。 

進(jìn)入2011， 剛剛躲過(guò)危機(jī)影響的中國(guó)股市和中國(guó)金融業(yè)，在銀行業(yè)主體資產(chǎn)聯(lián)動(dòng)資本市場(chǎng)的新情況下，也必須審視潛在風(fēng)險(xiǎn)。  

危機(jī)揭示股市聯(lián)動(dòng)風(fēng)險(xiǎn) 

美國(guó)歷史上最嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)危機(jī)——1929年大蕭條的爆發(fā)，即起源于資本市場(chǎng)的下跌拖累銀行業(yè)資產(chǎn)，銀行業(yè)倒閉潮不可避免地引發(fā)全局經(jīng)濟(jì)危機(jī)。伴隨著1929年股票市場(chǎng)的大崩潰，銀行遭到擠兌、信用體系坍塌，財(cái)政限于混亂，并迅速波及千萬(wàn)工人失業(yè)，社會(huì)動(dòng)蕩不安。1933年美國(guó)出臺(tái)《格拉斯-斯蒂格爾法》，禁止銀行涉足證券和保險(xiǎn)業(yè)務(wù)。此后在半個(gè)多世紀(jì)的時(shí)間里，美國(guó)政府一直嚴(yán)格執(zhí)行金融分業(yè)監(jiān)管。 

上世紀(jì)80年代中后期，在金融創(chuàng)新、金融證券化趨勢(shì)影響下，金融機(jī)構(gòu)呼吁從事混業(yè)經(jīng)營(yíng)、加強(qiáng)自身競(jìng)爭(zhēng)力的要求日趨強(qiáng)烈。1999年美國(guó)金融監(jiān)管體制改革，當(dāng)年11月出臺(tái)《金融服務(wù)現(xiàn)代化法》，允許金融機(jī)構(gòu)混業(yè)經(jīng)營(yíng)、全方位競(jìng)爭(zhēng)。 

以美國(guó)為首的全球混業(yè)經(jīng)營(yíng)趨勢(shì)影響到了中國(guó)金融業(yè)，這造成銀行業(yè)上市的十年，同時(shí)也是部分金融機(jī)構(gòu)試水混業(yè)的十年。2010年下半年，銀行業(yè)主體上市后，混業(yè)經(jīng)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)旋即潛浮水面：在做強(qiáng)做大、全球銀行排名榜等利益吸引下，銀行業(yè)必然強(qiáng)烈期望自身股價(jià)升值。對(duì)一個(gè)總資產(chǎn)大大超過(guò)股市總流通市值的中國(guó)金融主導(dǎo)行業(yè)，銀行業(yè)一旦獲得可持續(xù)的資金通路進(jìn)入資本市場(chǎng)，由此造成的后果將是災(zāi)難性的。 

如果說(shuō)上市給銀行業(yè)開通了利益通路，那么參控股證券公司將可能給銀行業(yè)開通可持續(xù)的入市資金通路。 

國(guó)情決定銀證中國(guó)模式 

近二十年來(lái)，混業(yè)經(jīng)營(yíng)在國(guó)際金融的回歸，一個(gè)重要的原因是金融控股集團(tuán)這種由獨(dú)立法人組成的聯(lián)合體，被認(rèn)為可以起到隔離風(fēng)險(xiǎn)的防火墻作用。既然通過(guò)法人分設(shè)隔離風(fēng)險(xiǎn)，法人治理機(jī)制的有效性、一國(guó)的公司治理情況，就成為實(shí)踐中的決定因素。2010年的黃光裕事件引發(fā)國(guó)美控制權(quán)之爭(zhēng)，2006年審計(jì)署查辦中海集團(tuán)挪用24億元貸款案，2004年中國(guó)人壽再保險(xiǎn)股份有限公司6億元資金未經(jīng)董事會(huì)被挪用案，中航油新加坡公司違規(guī)越權(quán)炒作石油衍生品虧損5.5億案，這些事件揭示我國(guó)的公司治理仍需完善，單以法人隔離難以起到隔離風(fēng)險(xiǎn)的作用。 

金融體系風(fēng)險(xiǎn)管理和公司治理仍處于發(fā)展和完善過(guò)程中，這是決定銀證中國(guó)模式的現(xiàn)實(shí)因素。 

我國(guó)的國(guó)情尤其決定要在法人隔離的基礎(chǔ)，再加筑防火墻，也就是針對(duì)加大混業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的業(yè)務(wù)品種、業(yè)務(wù)做法、人事制度、信息披露、財(cái)務(wù)運(yùn)作等因時(shí)而動(dòng)出臺(tái)規(guī)章制度。十年來(lái)，影響廣泛的法規(guī)和文件：關(guān)于規(guī)范銀信理財(cái)合作業(yè)務(wù)有關(guān)事項(xiàng)的通知、關(guān)于進(jìn)一步防范銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)與證券公司業(yè)務(wù)往來(lái)相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)的通知、關(guān)于有效防范企業(yè)債擔(dān)保風(fēng)險(xiǎn)的意見、證券投資基金管理公司管理辦法、股票質(zhì)押貸款管理辦法、證券公司和基金管理公司進(jìn)入銀行間同業(yè)市場(chǎng)管理規(guī)定等皆具有此類防火墻的特色。 

金融控股集團(tuán)中國(guó)之鑒 

法人隔離再加業(yè)務(wù)類防火墻，能否在銀證已利益聯(lián)動(dòng)的新情況下，起到屏蔽資金通路的作用？世界經(jīng)濟(jì)危機(jī)期間，我國(guó)為4萬(wàn)億經(jīng)濟(jì)刺激方案配套發(fā)放的信貸資金，在事前《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)信貸管理的通知》等文件的三令五申下，仍有相當(dāng)一部分違規(guī)流入股市。當(dāng)時(shí)，有估算稱2009上半年有20%左右的信貸資金約1.16萬(wàn)億流入資本市場(chǎng)炒作。 

孟加拉股災(zāi)和美國(guó)經(jīng)濟(jì)危機(jī)在國(guó)際上提供了反面案例，2004年的國(guó)內(nèi)德隆事件應(yīng)引以金融控股集團(tuán)中國(guó)模式之鑒。德隆集團(tuán)是由德隆國(guó)際作為最終控制人的新疆德隆、屯河集團(tuán)、湘火炬、合金投資、新疆屯河和天山股份等組成的產(chǎn)業(yè)公司群。該集團(tuán)直接或間接控制德恒證券、恒信證券、中富證券，并關(guān)聯(lián)健橋證券、金信證券、宏源證券、三江源證券，控制金新信托、伊斯蘭國(guó)際信托、新疆金融租賃、上海新世紀(jì)金融租賃、南京國(guó)際信托投資公司等非銀行金融機(jī)構(gòu)。 

2004年4月德隆集團(tuán)作莊旗下股票失敗，股票崩盤聯(lián)動(dòng)其參控股金融機(jī)構(gòu)大量委托理財(cái)產(chǎn)品損失，迅速造成德隆體系內(nèi)財(cái)務(wù)坍塌，旗下3個(gè)證券公司和2個(gè)信托公司嚴(yán)重資不抵債，金新信托發(fā)生擠兌。德隆事件并發(fā)65起過(guò)激群體事件，產(chǎn)生涉訴案件316件，標(biāo)的金額97億元。 

我國(guó)早于1997年就嚴(yán)令上市公司不得炒作自身股票并出臺(tái)一系列法規(guī)。德隆涉案前，已有公開處分深圳發(fā)展銀行違規(guī)炒作自身股票并撤職相關(guān)責(zé)任人等諸多案例的震懾效益在前。德隆知法犯法，始于拉抬自身股票帶來(lái)的利益驅(qū)動(dòng)。德隆集團(tuán)內(nèi)部法人結(jié)構(gòu)層層參控股達(dá)到6層，仍然不能隔離集團(tuán)上市公司和關(guān)聯(lián)證券公司之間，近乎日常的、違規(guī)資金調(diào)撥。 

守住系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)底線 

法人分設(shè)再加規(guī)章制度不能完全屏蔽風(fēng)險(xiǎn)的現(xiàn)實(shí)情況，警示我們?cè)阢y行業(yè)主體資產(chǎn)悉皆上市、利益聯(lián)動(dòng)形成的新情況下，根治措施是再次打破銀證間的公司制度聯(lián)系。德隆事件雖系產(chǎn)業(yè)集團(tuán)控股證券公司，但一同借鑒銀行信貸資金違規(guī)入市屢禁不止的現(xiàn)象和諸多公司治理案件，足以警示在中國(guó)當(dāng)今的國(guó)情下，金融控股集團(tuán)模式不宜在銀證之間全局推廣。 

我國(guó)現(xiàn)今只是部分金融機(jī)構(gòu)試水參控股證券業(yè)、大型主力銀行仍只能坐等觀望，但依然有高達(dá)20%的信貸資金入市比例推算，說(shuō)明這一現(xiàn)象已構(gòu)成潛在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。之所以未能波及中國(guó)金融整體穩(wěn)定，是因?yàn)殂y行資金入市還不擁有全局性的、可繼續(xù)的資金通路。這也是事關(guān)中國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的風(fēng)險(xiǎn)底線，一旦大型主力銀行參控股證券業(yè)，則有可能突破底線、引發(fā)危機(jī)。 

（作者為獨(dú)立風(fēng)險(xiǎn)顧問(wèn)，長(zhǎng)期從事風(fēng)險(xiǎn)管理的咨詢、實(shí)踐、和研究）