國泰君安研究所  陳錫偉
　　投資要點(diǎn)：

　　世界旅游組織數(shù)據(jù)顯示，2006年全世界游客總數(shù)同比增長4.5%。2006年我國旅游總收入同比增長16.3%。宏觀經(jīng)濟(jì)較快發(fā)展、人均收入穩(wěn)步提高、政府支持、消費(fèi)升級(jí)等基本因素決定旅游業(yè)將繼續(xù)保持2位數(shù)增長。

　　對(duì)于景點(diǎn)行業(yè)，我們從景點(diǎn)的自然稟賦條件、景區(qū)的地理位置、景區(qū)周邊的交通條件、即景區(qū)的競(jìng)爭壓力、景區(qū)營銷能力和管理能力等5各方面來衡量景區(qū)的綜合競(jìng)爭力，我們對(duì)上市公司涉及景區(qū)進(jìn)行比較，得出黃山的綜合競(jìng)爭力最強(qiáng)，緊跟其后的漓江銀子巖等、峨眉山、玉龍雪山、烏鎮(zhèn)、海南南山。

　　酒店行業(yè)：數(shù)據(jù)顯示，盡管上海高檔酒店業(yè)前景依然看好，但房價(jià)增長速度已經(jīng)趨緩，并且由于國際酒店集團(tuán)的紛紛加入，高端酒店市場(chǎng)競(jìng)爭也日趨激烈，客房平均出租率也略有下降趨勢(shì)。我們預(yù)計(jì)在奧運(yùn)之前，尤其是08年上半年，各行各業(yè)的商業(yè)活動(dòng)會(huì)明顯增多，加上入境客流的提前啟動(dòng)，預(yù)計(jì)從現(xiàn)在到奧運(yùn)會(huì)時(shí)，北京的酒店業(yè)都將持續(xù)景氣，很可能會(huì)出現(xiàn)出租率和酒店房價(jià)齊升的局面。奧運(yùn)期間酒店供給需求缺口能否填補(bǔ)，關(guān)鍵是要看非星級(jí)住宿實(shí)施釋放接待能力的效果如何。我們大致測(cè)算，首旅股份在奧運(yùn)會(huì)期間依靠酒店提價(jià)可增加EPS0.09元。

　　旅行社業(yè)：我國自今年7月1日起，取消對(duì)外商投資旅行社設(shè)立分支機(jī)構(gòu)的限制。一旦出境游開放后，外資旅行社利用其境外完善的接待網(wǎng)絡(luò)、旅游產(chǎn)品的研發(fā)能力、雄厚的資金實(shí)力等優(yōu)勢(shì)會(huì)給內(nèi)資社很大沖擊，一些缺乏競(jìng)爭能力的內(nèi)資社將可能淪落為外資社的零售代理商。

　　投資策略：在行業(yè)估值普遍較高的前提下，我們推薦藍(lán)籌和熱點(diǎn)品種的平衡配置，即：從長期來看，我們關(guān)注能持續(xù)成長、未來可做強(qiáng)作大的企業(yè)，如酒店龍頭集團(tuán)錦江股份，綜合競(jìng)爭力較強(qiáng)的景區(qū)企業(yè)黃山旅游。看淡單店酒店企業(yè)，看淡非專業(yè)化旅游公司。從短期來看，我們建議投資者關(guān)注以下兩條投資線索：1)關(guān)注存在事件性驅(qū)動(dòng)的公司，如奧運(yùn)概念、資產(chǎn)注入等，有可能獲得超預(yù)期增長，這類公司包括首旅股份、黃山旅游、桂林旅游。2)關(guān)注基本面好，估值低于行業(yè)平均水平的公司，這種公司存在補(bǔ)漲要求，如錦江股份。

　　1.行業(yè)景氣度依舊，將繼續(xù)保持兩位數(shù)增長

　　1.1 2006年全球旅游業(yè)保持良好發(fā)展態(tài)勢(shì)，旅游人數(shù)同比增長4.5%

　　世界旅游組織數(shù)據(jù)顯示，2006年全世界旅游業(yè)繼續(xù)保持著良好的發(fā)展態(tài)勢(shì)，全年游客總數(shù)達(dá)8.42億人，同比增長4.5%，但低于2005年5.5%的增長幅度。

　　從地區(qū)分布來看，2006年非洲旅游業(yè)增長了8.1%，增幅最快，得益于南非、摩洛哥作為新興旅游目的地國發(fā)展強(qiáng)勁。同期亞洲旅游市場(chǎng)繼續(xù)保持旺盛的發(fā)展勢(shì)頭，接待入境游人數(shù)1.67億人，同比增長7.6%。相對(duì)而言，像歐洲這樣傳統(tǒng)的旅游市場(chǎng)卻增長乏力，2006年僅為4%，這還是得益于2006年在德國舉辦的世界杯足球賽。

　　美洲在這一年度入境游人數(shù)僅增長了2%。據(jù)該組織的預(yù)測(cè)，從現(xiàn)在起到2020年未來的十余年時(shí)間里，全球旅游業(yè)年增長率可望保持在4%的水平上，發(fā)展前景持續(xù)看好。

　　1.2我國旅游總收入增速有所加快

　　2006年我國入境、國內(nèi)、出境三大旅游市場(chǎng)平穩(wěn)較快發(fā)展，我國繼續(xù)保持世界第四大入境旅游接待國、世界最大的國內(nèi)旅游市場(chǎng)、亞洲第一大出境旅游市場(chǎng)的地位。

　　2006年旅游總收入8935億元，同比增長16.3%。其中，旅游外匯收入339億美元，同比增長15.9%；國內(nèi)旅游收入達(dá)6230億元，同比增長17.9%。可以看出增速有加快之勢(shì)(不考慮04年增速因03年非典因素影響)。

　　從07年五一黃金周數(shù)據(jù)來看，出游人數(shù)和旅游收入再創(chuàng)新高，同比增長率分別達(dá)到23%、26%。

　　我們認(rèn)為，宏觀經(jīng)濟(jì)較快發(fā)展、人均收入穩(wěn)步提高、政府支持、消費(fèi)升級(jí)等基本因素決定旅游業(yè)將繼續(xù)保持2位數(shù)增長。

　　2.景點(diǎn)行業(yè)：關(guān)注景區(qū)綜合競(jìng)爭力

　　對(duì)于景點(diǎn)行業(yè)，我們最關(guān)心的是其游客量的增長，而其游客量的增長主要取決于：

　　硬件方面：1)景點(diǎn)的自然稟賦條件；2)景區(qū)的地理位置(決定其目標(biāo)客戶市場(chǎng))；3)景區(qū)周邊的交通條件(影響景區(qū)的通達(dá)性，即景區(qū)產(chǎn)品的時(shí)間優(yōu)勢(shì))；4)景區(qū)周邊是否有類似景區(qū)(即景區(qū)的競(jìng)爭壓力)；

　　軟件方面：1)景區(qū)的營銷能力和管理能力(影響景區(qū)的運(yùn)營效率)。

　　上市公司涉及景區(qū)綜合競(jìng)爭力比較

　　根據(jù)分析，我們綜合自然稟賦條件、地理優(yōu)勢(shì)、交通條件改善、競(jìng)爭壓力、管理營銷能力等五方面指標(biāo)對(duì)上市公司涉及景區(qū)進(jìn)行比較，得出黃山的綜合競(jìng)爭力最強(qiáng)，緊跟其后的漓江銀子巖等、峨眉山、玉龍雪山、烏鎮(zhèn)、海南南山。

　　3.酒店業(yè)：京滬地區(qū)酒店供需兩旺

　　3.1上海酒店業(yè)：景氣將持續(xù)，但競(jìng)爭壓力增大

　　上海市旅游委和上海市信息中心聯(lián)合發(fā)布的2006-2007年度上海旅游產(chǎn)業(yè)調(diào)查報(bào)告披露，2006年上海五星級(jí)酒店平均房價(jià)達(dá)到了1406元/間夜，入住率保持在70%以上；四星級(jí)酒店日均房價(jià)達(dá)658元，入住率為66.74%。在各項(xiàng)指標(biāo)中，五星級(jí)酒店平均客房收入創(chuàng)下了1994年來的歷史新高。

　　上海旅游產(chǎn)業(yè)調(diào)查報(bào)告的數(shù)據(jù)顯示，2000年以來，上海四、五星級(jí)酒店房價(jià)一路走高，且保持了較高的出租率。受旅游、會(huì)展經(jīng)濟(jì)和奧運(yùn)世博等因素的推動(dòng)，國際酒店集團(tuán)對(duì)上海的高檔酒店業(yè)一致看好，并將上海作為其進(jìn)入中國的“橋頭堡”。

　　法國雅高集團(tuán)、喜達(dá)屋酒店及度假村集團(tuán)、希爾頓國際酒店集團(tuán)、美國凱悅集團(tuán)、香格里拉酒店集團(tuán)等世界頂尖酒店管理集團(tuán)，都對(duì)自己的中國區(qū)域負(fù)責(zé)人提出高端酒店數(shù)量從百分之五十到百分之二百的增長要求。

　　我們認(rèn)為，從過去幾年的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來看，盡管上海高檔酒店業(yè)前景依然看好，但房價(jià)增長速度已經(jīng)趨緩，并且由于國際酒店集團(tuán)的紛紛加入(07年上海有18家4-5星級(jí)酒店開業(yè))，高端酒店市場(chǎng)競(jìng)爭也日趨激烈，客房平均出租率也略有下降趨勢(shì)(見圖表20和圖表21)。總體而言，在2010年世博會(huì)之前，上海高端酒店市場(chǎng)景氣將持續(xù)，但競(jìng)爭壓力增大，房價(jià)還有上升空間，但出租率提高的難度較大。

　　3.2北京酒店業(yè)：奧運(yùn)為酒店業(yè)發(fā)展提速注入動(dòng)力

　　奧運(yùn)住宿需求：每天至少有40萬人需要在北京住宿2008年8月8日至24日召開的第29屆奧運(yùn)會(huì)會(huì)有多少游客進(jìn)京？據(jù)悉，奧運(yùn)會(huì)的接待工作分三部分：第一部分為奧林匹克大家庭的成員、贊助商、各國官員和裁判員等，主要由已經(jīng)簽約的112家飯店接待。這些飯店將提供70%的客房，預(yù)計(jì)接待5萬人。第二部分為運(yùn)動(dòng)員和記者，統(tǒng)一住在運(yùn)動(dòng)員村和記者村。第三部分是觀眾和游客，由簽約飯店以外的酒店、旅館負(fù)責(zé)接待，而簽約飯店也將提供剩余30%的床位。

　　我們所關(guān)心的即第三部分——來自海外和外地的來京游客與觀眾的接待情況。據(jù)北京市旅游局預(yù)測(cè)，2008年北京奧運(yùn)會(huì)總計(jì)700多萬張各類門票中將有20%銷往海外，國外旅游者有可能達(dá)到60萬左右，來京國內(nèi)旅游者也將達(dá)到110萬人。根據(jù)對(duì)奧運(yùn)觀眾購票傾向的調(diào)查，北京奧組委預(yù)測(cè)在奧運(yùn)會(huì)期間，每天至少有40萬人需要在北京住宿。根據(jù)旅游局的預(yù)測(cè)，海外觀眾將需要客房約9萬至10萬間，國內(nèi)觀眾將需要客房16萬至18萬間。

　4.旅行社業(yè)：市場(chǎng)開放度增大，競(jìng)爭更激烈

　　從今年2月1日起，全面取消對(duì)內(nèi)資旅行社設(shè)立分支機(jī)構(gòu)的限制。5月，國家旅游局下發(fā)《關(guān)于設(shè)立旅行社分社有關(guān)事項(xiàng)的通知》，規(guī)定了具體操作辦法。

　　按照我國加入WTO的承諾，我國自今年7月1日起，取消對(duì)外商投資旅行社設(shè)立分支機(jī)構(gòu)的限制，并對(duì)外資旅行社的注冊(cè)資本實(shí)行國民待遇。

　　5月，國家旅游局公布了《關(guān)于在廣東省設(shè)立的港澳資旅行社試點(diǎn)經(jīng)營廣東省居民赴港澳團(tuán)隊(duì)旅游的通知》，宣告廣東居民赴港澳旅游市場(chǎng)將對(duì)部分符合資質(zhì)要求的港澳資旅行社開放。

　　我們認(rèn)為，首先，允許符合條件(年接待旅游者達(dá)到10萬人次以上)的內(nèi)資旅行社在全國設(shè)立分社，意在打破地方“壁壘”、扶持旅行社做大做強(qiáng)。因?yàn)榫邆湟?guī)模、品牌優(yōu)勢(shì)的旅行社，如中旅、國旅、中青旅利用此政策可以擴(kuò)大其網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢(shì)，從而對(duì)當(dāng)?shù)匦÷眯猩鐚?gòu)成很大的競(jìng)爭壓力，市場(chǎng)將經(jīng)歷重新洗牌。

　　第二，自2003年我國允許設(shè)立獨(dú)資旅行社以來，截至2006年底，我國合資獨(dú)資旅行社已達(dá)到26家，但基本都處于盈虧邊緣。此次取消對(duì)外資分之機(jī)構(gòu)設(shè)立的限制，給予外資旅行社擴(kuò)展業(yè)務(wù)的空間。對(duì)國內(nèi)旅行社的沖擊主要來自入境游業(yè)務(wù)，因?yàn)橐郧巴赓Y旅游社由于受到設(shè)立分支機(jī)構(gòu)的限制，具備客源優(yōu)勢(shì)的外資社只能將客源轉(zhuǎn)移給內(nèi)資旅行社，限制取消后外資社就可以鋪設(shè)全國性的網(wǎng)絡(luò)，而不必受制于內(nèi)資地接社。

　　第三，目前外資社只能經(jīng)營入境游、國內(nèi)游業(yè)務(wù)，利潤最豐厚的出境游業(yè)務(wù)還是沒有對(duì)外資社開放，這給內(nèi)資旅行社贏得了發(fā)展的時(shí)間，但是國家旅游局公布的《關(guān)于在廣東省設(shè)立的港澳資旅行社試點(diǎn)經(jīng)營廣東省居民赴港澳團(tuán)隊(duì)旅游的通知》已經(jīng)打開了外資旅行社開展出境游的口子，意味著我國離全面放開外資旅行社經(jīng)營出境游業(yè)務(wù)的日子己經(jīng)不遠(yuǎn)了。一旦出境游開放后，外資旅行社利用其境外完善的接待網(wǎng)絡(luò)、旅游產(chǎn)品的研發(fā)能力、雄厚的資金實(shí)力等優(yōu)勢(shì)會(huì)給內(nèi)資社很大沖擊，一些缺乏競(jìng)爭能力的內(nèi)資社將可能淪落為外資社的零售代理商。

　　5.旅游行業(yè)投資策略

　　5.1估值高于國際平均水平，但與海外上市的中資股的估值水平相當(dāng)

　　從全市場(chǎng)各行業(yè)估值比較來看，旅游行業(yè)重點(diǎn)覆蓋公司按08年業(yè)績、6月18日股價(jià)計(jì)算平均PE為50倍。旅游行業(yè)基本面持續(xù)景氣、消費(fèi)升級(jí)和自然壟斷優(yōu)勢(shì)資源等有利因素支持行業(yè)的較高估值定位。

　　從國際估值比較來看，國內(nèi)酒店類公司估值要偏高于國際平均水平，但中資股在海外都受到了較高的追捧，如錦江酒店、如家快捷的PE都達(dá)到36倍和58倍(按照08年預(yù)測(cè)業(yè)績計(jì)算)。旅行社中的在線旅游服務(wù)商發(fā)展前景看好，攜程網(wǎng)和億龍網(wǎng)的PE分別為45倍和50倍(按08年業(yè)績計(jì)算)。我們認(rèn)為，中資股在海外受到追捧緣于海外市場(chǎng)對(duì)中國旅游市場(chǎng)的發(fā)展前景看好，而且海外上市的都是國內(nèi)旅游行業(yè)中的熱點(diǎn)板塊：經(jīng)濟(jì)型酒店和在線旅游服務(wù)商，這些公司都具備迅速擴(kuò)張的能力，成長性和前景較好。

　　5.2投資策略：藍(lán)籌和熱點(diǎn)品種的平衡配置

　　在行業(yè)估值普遍較高的前提下，我們推薦藍(lán)籌和熱點(diǎn)品種的平衡配置，即：

　　從長期來看，我們關(guān)注能持續(xù)成長、未來可做強(qiáng)作大的企業(yè)，如酒店龍頭集團(tuán)錦江股份( 15.51,-0.03,-0.19%)，綜合競(jìng)爭力較強(qiáng)的景區(qū)企業(yè)黃山旅游( 20.61,0.34,1.68%)。看淡單店酒店企業(yè)，看淡非專業(yè)化旅游公司。關(guān)注區(qū)域市場(chǎng)領(lǐng)先酒店公司的異地連鎖擴(kuò)張動(dòng)作對(duì)公司價(jià)值的提升。

　　從短期來看，我們建議投資者關(guān)注以下兩條投資線索：

　　1)關(guān)注存在事件性驅(qū)動(dòng)的公司，如奧運(yùn)概念、資產(chǎn)注入等，有可能獲得超預(yù)期增長，這類公司包括首旅股份、黃山旅游、桂林旅游。

　　2)關(guān)注基本面好，估值低于行業(yè)平均水平的公司，這種公司存在補(bǔ)漲要求，如錦江股份。