《中國證券報》

上周“大小非”轉讓6.87億元

近期將開展詢價、拍賣等方式大宗交易轉讓服務

上證所消息，在該所的積極組織下，市場對通過大宗交易系統(tǒng)轉讓解除限售存量股份反應良好。4月22日以來，已有部分解除限售存量股份通過上證所大宗交易系統(tǒng)協(xié)商轉讓，轉讓金額總計6.87億元。

4月22日至25日，在大宗交易系統(tǒng)解除限售存量股份轉讓金額分別為0.36億元、5.02億元、0.22億元、1.27億元。通過大宗交易系統(tǒng)轉讓的最大數(shù)量為830.71萬股，最大比例為占單個上市公司股份總數(shù)的2.31％。

而上證所網(wǎng)站公布的大宗交易信息顯示，22日至25日上證所大宗交易系統(tǒng)共發(fā)生10筆交易，涉及浦發(fā)銀行、中國平安、中國人壽、S前鋒、*ST綿高、西水股份等6家上市公司股票，合計成交7.55億元。可以推算，解除限售存量股份轉讓金額占上證所同期大宗交易系統(tǒng)全部交易金額的90%以上。

上證所人士表示, 大宗交易系統(tǒng)具有定價靈活、對場內(nèi)交易價格影響小、效率高、交易成本低等特點，適合大規(guī)模股份集中轉讓。而且，上證所進一步擴大了參與大宗交易系統(tǒng)的投資者范圍，為已獲得流通權的股份提供高效轉讓平臺，可有效緩解解除限售存量股份轉讓對二級市場的沖擊。

上證所還鼓勵券商積極參與大宗交易系統(tǒng)業(yè)務，同時鼓勵符合條件的投資者積極申請成為大宗交易系統(tǒng)合格投資者，相關資格申請將于近日接受受理。在成交方式方面，通過詢價、拍賣等方式的大宗交易轉讓服務也將于近期開展。

深市方面，目前僅有大亞科技通過深交所進行了3筆大宗交易，總成交量為519萬股，總成交金額4662.9萬元。由于該公司6500萬股限售股份已于3月31日上市流通，市場人士認為，上述大宗交易與解除限售存量股份轉讓高度相關。

小非“低價賣”其實并不傻

伴隨著《上市公司解除限售存量股份轉讓指導意見》的出臺，有越來越多的大小非減持將會被引向大宗交易平臺，這對維護二級市場股價的穩(wěn)定具有一定的積極作用。

不過，從《指導意見》出臺后市場上出現(xiàn)的幾筆大宗交易的交易情況來看，小非“低價賣”現(xiàn)象較為明顯。如4月22日，深交所發(fā)生了《指導意見》發(fā)布后的首單大宗交易

當日，大亞科技的一筆交易成交量為120萬股，成交金額達1032萬元。根據(jù)深交所的資料顯示，此次交易的成交價格為8.60元/股。而當日該股走勢良好，最終報收于9.87元，上漲4%，盤中最低價為8.98元。以當日收盤價計算，買方已經(jīng)獲利152.4萬元。而就在深市第一單發(fā)生之后，滬市也出現(xiàn)了《指導意見》出臺后的大宗交易第一單。4月22日，浦發(fā)銀行的一筆大宗交易，成交價為29.9元/股，成交量為120萬股。而當天浦發(fā)銀行的收盤價達到32.61元/股，買入方也因此而獲利325.2萬元。而這樣的事情也還相繼發(fā)生在中國平安、中國人壽、西水股份、*ST綿高等幾只股票身上，并且大亞科技在4月24日再次發(fā)生兩筆類似的大宗交易。由于在這些大宗交易中，賣出一方拱手將“盈利”讓出，因此，有市場人士把這一現(xiàn)象稱之為“傻子賣”。

如何看待這種“傻子賣”現(xiàn)象的出現(xiàn)？筆者以為，這是很正常的。從事過商業(yè)的人，或者說與商業(yè)打過交道的人都知道，“只有錯買的，沒有錯賣的”，這話雖然未免過于絕對，但在大多數(shù)情況下，賣出的一方總是正確的。從這個角度來理解，“傻子賣”其實并不傻。如果說大小非通過二級市場的競價系統(tǒng)來交易所賣出的價格相當于商業(yè)中的“零售價”的話，那么，大小非通過大宗交易系統(tǒng)來向機構投資者減持股份，其大批量減持的價格就相當于商業(yè)中的“批發(fā)價”了。而“批發(fā)價”顯然要比“零售價”便宜，否則，零售商就只能虧本，這種虧本生意顯然是沒有人愿意做的，機構投資者當然更不愿意做。所以，“傻子賣”是大宗交易中一種很正常的現(xiàn)象，甚至有望成為今后大小非通過大宗交易來減持股票交易中的一種常態(tài)。

首先，“傻子賣”是符合大宗交易制度規(guī)定的。根據(jù)上交所最新發(fā)布的《解除限售存量股份轉讓業(yè)務操作指引》規(guī)定，有漲跌幅限制證券的大宗交易成交價格，由買賣雙方在當日漲跌幅價格限制范圍內(nèi)確定。因此，只要大宗交易的價格是在當日股價漲跌幅限制的范圍之內(nèi)，那么，這樣的成交價格就都是符合《業(yè)務操作指引》的規(guī)定精神的。這實際上正體現(xiàn)了大宗交易在定價上的靈活性，為大小非的順利減持創(chuàng)造了條件。

其次，“傻子賣”符合買賣雙方的利益原則。在大宗交易平臺上，賣出一方只有找到買家接盤，交易才能完成。所以，在這種情況下，買賣雙方少不了要經(jīng)過一番討價還價，而這種討價還價的結果，最終都是符合買賣雙方的利益原則的。
作為賣出一方來說，表面上是“少賺”了一筆錢，但對于已經(jīng)是獲得暴利的大小非來說，能順利地把自己手中的籌碼套現(xiàn)，這才是大小非們的最大利益，而大宗交易顯然為他們提供了這樣的機會。而且，大小非們?nèi)绻菍⒆约核钟械木揞~股份通過二級市場的競價系統(tǒng)來減持的話，不僅要面對交易過程中的諸多麻煩，更重要的是這種拋售行為很容易對股價構成打壓，所以最后大小非的成交價到底是多少也還是一個不確定的數(shù)據(jù)，并不能簡單地用大宗交易條件下二級市場的收盤價來衡量。更何況對于大小非（尤其是大非）來說，減持也還是一個漫長的歷程，為此他們也有必要讓利于機構投資者。

而就機構投資者來說，也不會做虧本的買賣，當然也要有利益可言，如果大小非不是“傻子賣”而是“高價賣”，那么機構投資者就要承擔很大的市場風險。而這種事情，機構投資者當然也不會做。所以，“傻子賣”才是雙方共同的利益選擇，大小非因此達到套現(xiàn)的目的，而機構投資者也因此獲得一筆盈利，或盡可能地把投資風險降到

《上海證券報》

深交所將強化監(jiān)管手段貫徹落實證券業(yè)新規(guī)

4月25日，深交所召開專題座談會，邀請國信證券、招商證券、中投證券等多家證券公司代表，就學習貫徹國務院近日發(fā)布的《證券公司監(jiān)督管理條例》和《證券公司風險處置條例》進行座談交流。深交所相關負責人介紹，為貫徹落實中國證監(jiān)會對下一階段實施兩《條例》提出的總體部署與具體要求，深交所主要從完善規(guī)則制度體系，強化監(jiān)管手段，增強會員客戶管理能力等方面入手開展工作。

在座談會上，與會代表結合各公司實際，圍繞兩《條例》的意義、對相關條款的理解以及如何貫徹落實等問題進行了廣泛的討論。大家普遍認為，中國證監(jiān)會堅持以科學發(fā)展觀統(tǒng)領證券監(jiān)管工作，取得了顯著成效，證券市場制度建設日趨完善，市場主體行為日益規(guī)范，投資者保護水平日漸提高。近年來，在中國證監(jiān)會的統(tǒng)一部署下，按照防治結合、以防為主、標本兼治、重在治本的原則，對證券公司實施綜合治理，證券公司的整體狀況顯著好轉，抗風險能力明顯增強。他們表示，兩《條例》的制定，是對證券公司綜合治理中的改革措施和成功做法的提煉和總結，是監(jiān)管層完善市場基礎性制度建設的重要舉措，是對《證券法》、《公司法》、《企業(yè)破產(chǎn)法》等法律的細化與落實，對于證券公司強本固基，完善內(nèi)部管理和風險控制，迎接創(chuàng)新發(fā)展新機遇具有重大意義。

與會代表認為，《證券公司監(jiān)督管理條例》對證券公司的設立、組織機構、業(yè)務運作、風險控制、客戶資產(chǎn)保護、退出機制等作了全面的規(guī)定，并為融資融券等業(yè)務與產(chǎn)品創(chuàng)新預留了空間；《證券公司風險處置條例》規(guī)定了停業(yè)整頓、托管、接管、行政重組、撤銷等五種證券公司風險處置措施，為證券公司風險處置提供了法律依據(jù)。而且，兩《條例》還明確了監(jiān)管標準，規(guī)范了監(jiān)管程序，提高了監(jiān)管效率，對于促進證券公司依法合規(guī)運作、健康規(guī)范發(fā)展、保護客戶合法權益、防范和控制行業(yè)系統(tǒng)風險都將發(fā)揮重要作用。

與會代表紛紛表示，將組織本公司高管人員和全體從業(yè)人員，認真學習、盡快全面理解和掌握兩《條例》的有關規(guī)定，并對照兩《條例》，仔細梳理和修改各項內(nèi)部制度，真正做到依法經(jīng)營、合規(guī)運作。此外，與會代表還建議相關監(jiān)管部門盡快出臺實施細則，為落實經(jīng)紀人管理等規(guī)定提供操作指引。

深交所相關負責人指出，兩《條例》適時出臺，對于進一步加強和改進會員自律監(jiān)管，規(guī)范會員行為，防范和化解會員風險，保護客戶合法權益和社會公共利益，促進證券業(yè)健康發(fā)展，具有十分重要的作用。

該負責人介紹，為貫徹落實中國證監(jiān)會對下一階段實施兩《條例》提出的總體部署與具體要求，深交所主要從完善規(guī)則制度體系、強化監(jiān)管手段、增強會員客戶管理能力等方面入手開展工作，一是完善自律監(jiān)管規(guī)則體系，提高會員合規(guī)管理水平，結合兩《條例》的最新規(guī)定與自律監(jiān)管工作的需要修訂《會員管理規(guī)則》，探索建立會員交易權限動態(tài)管理機制，強化風險的事前控制；二是細化完善監(jiān)管措施，增強現(xiàn)場檢查等手段，加強對會員具體業(yè)務的督導；三是采取積極措施，增強會員客戶管理能力，推進會員投資者教育工作。

重視宏觀經(jīng)濟形勢新變化

在國內(nèi)外形勢悄悄發(fā)生變化的情況下，我們應該坦然地、理性地面對通脹壓力，從供給上多下功夫。比如，加強社會保障等民生建設的投入，解除制約當今中國居民消費的各種瓶頸；通過財政補貼和減稅手段，減輕百姓通脹的痛苦；通過財政補貼和減稅，減輕企業(yè)面對的成本上升的壓力等等。

目前，國內(nèi)外經(jīng)濟形勢與去年十月份中央經(jīng)濟工作會議提出“雙防”時相比，正在發(fā)生著一些明顯變化，應引起高度重視。

首先，全球流動性緊縮背景下，中國流動性過剩是否持續(xù)？

次貸危機后，全球流動性過剩驟然滑向流動性緊縮， 全球處于嚴重信用收縮狀態(tài)。在此背景下，資金流向最可能是從一個高估值或泡沫比較嚴重的資產(chǎn)中撤離。從我國一季度的股市暴跌和樓市低迷可以看出一些端倪。我的總體判斷是，前些年大量涌入中國購買人民幣資產(chǎn)的中長期資本是在撤出的。

但是，一季度數(shù)據(jù)顯示短期熱錢還在大量進入，一季度外匯儲備增加了1839億美元， 除去FDI的247億和順差414億美元，其中850億美元流入沒法解釋，我以為，其中大部分應該屬于短期套匯。這與自去年8月份以來，人民幣加速升值的預期變得非常明確有關，央行去年第三季度貨幣政策執(zhí)行報告明確提出，“經(jīng)濟學的理論分析和各國的實踐均表明，本幣升值有利于抑制國內(nèi)通貨膨脹”。這對熱錢流入中國的吸引力明顯加大。坦率地講，在全球信用緊縮的背景下，中國的流動性壓力本該較去年大幅減輕的，但事情走向了反面，很大程度上與人民幣加速升值的政策有關。

其次，宏觀經(jīng)濟還有由偏快轉向全面過熱的可能嗎？

一季度受強緊縮政策的影響，實際投資是減速的，投資增速24.6％，比上年加快0.9個百分點，但是一季度固定資產(chǎn)投資價格同比上漲8.6%。意味著實際投資是大幅減速。如果緊縮政策依然維系高強度，二季度投資減速態(tài)勢很難扭轉。

中國今年的外部經(jīng)濟環(huán)境已經(jīng)十分嚴峻。美國次貸危機以及由此引發(fā)的金融危機和經(jīng)濟負增長、歐元區(qū)經(jīng)濟明顯減速、日本經(jīng)濟低迷的狀態(tài)等因素對于中國出口的影響在二季度將快速放大。有數(shù)據(jù)顯示，由于成本上升的壓力和人民幣升值加速，外貿(mào)最大的省份江蘇70％以上的企業(yè)一季度開工率僅為60％。訂單數(shù)下滑，意味著出口增速從二季度開始可能出現(xiàn)大幅下降。

而進口受價格因素影響（原材料價格一季度大幅上漲），一季度雖然實際投資是減速，但是進口額卻是增速（進口增長28.6%，加快10.4個百分點），比如一季度原油進口量與去年同期相比增長14.9%的情況下，所支付的美元比去年同期卻增長了90.6%，達到300.31億美元。出口大幅減速以及進口的增速，意味著二季度開始，順差將顯著下滑。

值得注意的是，除了投資之外，消費的未來發(fā)展趨勢也受到了物價提升的擠壓。在一季度，城鎮(zhèn)居民人均可支配收入名義增長11.5%，農(nóng)村居民人均現(xiàn)金收入同比增長18.5%，但扣除價格因素后，實際增長的速度已明顯低于上年同期，加之資產(chǎn)價格大幅縮水（股市暴跌，樓市低迷）及通脹壓力，未來消費增長很不樂觀。

如果政策再不調整，三駕馬車是否存在同時“熄火”的風險，是值得警惕的。

最后，CPI是否已經(jīng)或者下半年將見頂明顯回落？

這個問題首先需要我們正確認識此輪物價上漲的成因。我以為在三個方面：

一是歷史欠賬遲早要還。過去低通脹很大程度上是嚴重透支結果，透支了要素低估（煤、電、油、運、水、氣等資源要素價格都遠遠低于國際平均水平），透支了人口紅利 （從上個世紀80年代到本世紀初的20年時間里，如果剔除通貨膨脹的因素，農(nóng)民工的工資幾乎沒有什么增長），透支了環(huán)境的紅利。既然是透支，遲早是要還的，否則只可能是更加嚴重的經(jīng)濟失衡。可以看到，我們產(chǎn)業(yè)的利潤被明顯提高，企業(yè)投資、生產(chǎn)的激勵被明顯增加，很多產(chǎn)品的國際競爭力也會暫時增強。這可能導致了我們現(xiàn)在企業(yè)有很多錢，國家有很多錢，但老百姓沒錢，從而帶來了經(jīng)濟當中的投資過度、出口過度、貿(mào)易順差太高和消費不足等。

二是長期經(jīng)濟失衡累積貨幣效應，產(chǎn)生反向Balassa－Samuelson（巴拉薩－薩繆爾森）效應。長期失衡由此累積的流動性過剩，首先推動的是非貿(mào)易部門的價格上漲，特別是房地產(chǎn)和土地等資產(chǎn)價格暴漲，使得城市生活成本和商務成本的迅速上升，同時工業(yè)部門也就開始產(chǎn)生加薪的預期；而工業(yè)部門的工資提高對農(nóng)業(yè)部門的工資傳遞效應非常明顯。價格傳遞的最后階段必然是，原材料價格上漲、人工成本和地價的上升以及人口、資源、環(huán)境等各種紅利的消退，當工業(yè)部門的勞動生產(chǎn)率提高速度趕不上上述成本上漲的速度時，最終的結果只能是倒逼著反推貿(mào)易部門制成品價格開始上漲來轉移，從而帶來更大的通脹壓力。

三是輸入性通脹壓力。長期要素價格管制和扭曲，導致大量資源消耗型產(chǎn)業(yè)向中國轉移，使得短期內(nèi)中國制造業(yè)急劇膨脹，國內(nèi)初級產(chǎn)品對外依存度急速上升。美元長期疲軟，加之次貸危機將全球的資金都趕進了商品市場中尋求避險，導致原油、農(nóng)產(chǎn)品價格的暴漲，成為去年下半年來中國成本急劇上升的主要推手。

以上說明此輪通脹壓力的長期性和調控的艱巨性。我們應該坦然地、理性地面對，從供給上多下功夫。比如，加強社會保障等民生建設的投入，解除制約當今中國居民消費的各種瓶頸；通過財政補貼和減稅手段，穩(wěn)定通脹的預期，減輕百姓通脹的痛苦（可以考慮恢復對長期儲蓄的保值貼補）；通過財政補貼和減稅，減輕企業(yè)面對的成本上升的壓力，支持和幫助企業(yè)積極進行產(chǎn)業(yè)調整和升級，依靠技術進步和自主創(chuàng)新來提升勞動生產(chǎn)率。

總之，只要我們的政策得當，隨著經(jīng)濟結構失衡的逐步改善，中國經(jīng)濟完全能夠平穩(wěn)地化解通脹壓力。

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