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經(jīng)濟(jì)觀察報(bào) 記者 黃利明 趙娟 7月8日，漢鼎咨詢執(zhí)行總裁王叁壽接待了北京萬方程科技公司創(chuàng)始人沈承秀的拜訪。萬方程科技正籌劃上市，沈此行目的在于詢問之前IPO被否企業(yè)的原因，以研究公司未來上市中需要完善與重點(diǎn)處理的問題。

萬方程科技之所以找到漢鼎咨詢，是因?yàn)樽罱荒甑腎PO二次上會(huì)項(xiàng)目中，有70%是漢鼎咨詢的客戶。

同時(shí)，本報(bào)獲得了兩份證監(jiān)會(huì)發(fā)審委關(guān)于2009年未通過企業(yè)情況分析的內(nèi)部報(bào)告顯示，IPO落馬者存在七大致命傷。據(jù)悉，這兩份報(bào)告只提供證監(jiān)會(huì)官員以及各證監(jiān)局、交易所等證券監(jiān)管系統(tǒng)部分人員閱讀參考。

一位創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委委員介紹，每年證監(jiān)會(huì)都會(huì)編制相應(yīng)的分析報(bào)告，以總結(jié)發(fā)審委工作。分析報(bào)告一般只在證監(jiān)會(huì)系統(tǒng)內(nèi)部傳閱，但每年會(huì)在投行人員尤其是保薦代表人培訓(xùn)中進(jìn)行口頭披露，以便他們改進(jìn)保薦工作。

七大問題

本報(bào)獲得的兩份2009年未通過企業(yè)情況分析報(bào)告顯示，去年創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委共審核了74家企業(yè)的創(chuàng)業(yè)板上市申請(qǐng)，其中通過59家，未通過15家，未通過率為20.27%。否決率高于主板中小板IPO。這些未通過企業(yè)共涉及獨(dú)立性、持續(xù)盈利能力、主體資格、募集資金運(yùn)用、信息披露、規(guī)范運(yùn)作和財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)等7大類16個(gè)方面的問題。

其中，獨(dú)立性問題包括市場(chǎng)銷售依賴、技術(shù)依賴、關(guān)聯(lián)交易、資金占用等四方面。

持續(xù)盈利能力被認(rèn)為是創(chuàng)業(yè)板發(fā)行審核中最為注重的一環(huán)。這包含四個(gè)方面，一是經(jīng)營(yíng)模式將發(fā)生重大變化，二是所處行業(yè)的經(jīng)營(yíng)環(huán)境已經(jīng)發(fā)生重大變化，三是對(duì)關(guān)聯(lián)方或有重大不確定性的客戶存在重大依賴。其他可能構(gòu)成重大不利影響的情況。

一位廣州投行人士指出，這些問題其實(shí)保薦人和上市公司都知道，但在過會(huì)中，認(rèn)為問題的關(guān)注度不一樣，問題的大小程度各個(gè)委員判斷也不一樣，類似打分卻沒有標(biāo)準(zhǔn)答案。這些并不是剛性指標(biāo)，如果按照嚴(yán)格指標(biāo)，很多已上市企業(yè)也有問題。最重要的看保薦人和企業(yè)，明知道問題愿不愿意冒這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)。有些項(xiàng)目大投行就不愿意做，小投行沒項(xiàng)目卻爭(zhēng)著接。

落馬者

上海麥杰科技股份有限公司的董秘毛志勇說：“我們目前還有幾個(gè)大的項(xiàng)目沒有最后落實(shí)，最近不適合接受采訪。”

自從去年底麥杰科技上市未通過發(fā)審委審核后，他們的經(jīng)營(yíng)很是慘淡。

當(dāng)時(shí)，“所有第一批申報(bào)企業(yè)中，麥杰的利潤(rùn)規(guī)模是最小的，而凈利潤(rùn)排在八十多位。”第一創(chuàng)業(yè)證券有限公司的麥杰科技上市保薦人稱，對(duì)企業(yè)板的判斷和創(chuàng)業(yè)板的之前公布的審核標(biāo)準(zhǔn)差距還很大。“一開始是兩年達(dá)到一千萬即可，我們覺得麥杰很吻合，但是后來具體執(zhí)行的時(shí)候標(biāo)準(zhǔn)提的很高，過會(huì)的都是幾億的企業(yè)。”

從招股說明書來看，麥杰科技2006、2007年業(yè)績(jī)出現(xiàn)較大幅度增長(zhǎng)，但2008年的增長(zhǎng)速度便開始放緩，這也讓發(fā)審委委員們認(rèn)為該公司成長(zhǎng)性不足。

“在做上市輔導(dǎo)的時(shí)候我就提醒過公司，申報(bào)時(shí)間過短，很多不利因素?zé)o法彌補(bǔ)。果然，公司財(cái)務(wù)狀況、稅務(wù)處理、股權(quán)變更等細(xì)節(jié)上都有問題”，這位保薦人稱。

事實(shí)上，在未過會(huì)的企業(yè)中，規(guī)模小是比較普遍的問題。4月30日，金仕達(dá)衛(wèi)寧 （上海金仕達(dá)衛(wèi)寧軟件股份有限公司）未通過首發(fā)審核。

“公司現(xiàn)階段抗風(fēng)險(xiǎn)能力較弱，不符合《首次公開發(fā)行股票在創(chuàng)業(yè)板上市管理暫行辦法》第十四條的規(guī)定。”發(fā)審委的審核意見書中如是說。《暫行辦法》第十四條是關(guān)于持續(xù)盈利能力的規(guī)定，其中共有六項(xiàng)要求。

“意見書并未明確指出公司違反了該條的具體哪項(xiàng)規(guī)定，不過公司內(nèi)部分析未過會(huì)的真正原因是規(guī)模太小。”金仕達(dá)衛(wèi)寧董秘靳威表示。靳威同時(shí)也是公司董事、財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人。

不過，一位對(duì)創(chuàng)業(yè)板IPO深有研究的投行人士表示。“金仕達(dá)衛(wèi)寧的問題比較復(fù)雜，并非單純的規(guī)模問題或持續(xù)盈利能力問題。金仕達(dá)與其關(guān)聯(lián)公司的關(guān)系值得琢磨，其財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)確實(shí)難逃粉飾之嫌。”

杭州正方軟件也未能獲得“通向資本市場(chǎng)的”門票。正當(dāng)正方軟件IPO上會(huì)之際，一份舉報(bào)材料赫然現(xiàn)身網(wǎng)絡(luò)。正方軟件負(fù)責(zé)信息披露和投資者關(guān)系的負(fù)責(zé)人李曉勇介紹，這份被外界傳聞將正方軟件從上會(huì)路上攔截回來的舉報(bào)材料，早在2006年就以“湖南某高校系統(tǒng)管理員”的名義出現(xiàn)在互聯(lián)網(wǎng)上了。只是這一次，是以“浙江某高校系統(tǒng)管理員”的名義出現(xiàn)，而且選在正方軟件上會(huì)之際，產(chǎn)生的殺傷力猛然大了許多。

葉青松現(xiàn)在也可以很平靜地說起這件事，但在當(dāng)時(shí)，這位正方軟件的當(dāng)家人，“很意外，也很惱火”。

當(dāng)然，這份舉報(bào)可能不是主要原因。創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委審核意見書中對(duì)正方軟件IPO被拒給予以下說明：在發(fā)審委會(huì)議表決中，正方軟件未達(dá)到5票，不符合 《首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理暫行辦法》第14條第6款的有關(guān)規(guī)定，即：申請(qǐng)人主營(yíng)業(yè)務(wù)存在依賴高校管理軟件單一市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)，而該市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，對(duì)申請(qǐng)人的持續(xù)盈利能力可能構(gòu)成重大的不利影響。

“盡管IPO被否，但還是得說葉青松與正方軟件已經(jīng)做得很好了，從硬件銷售到高校軟件，靠轉(zhuǎn)型高校教育管理軟件市場(chǎng)并多年專注于此，正方軟件已證明了自己的存在”，一位業(yè)內(nèi)人士告訴本報(bào)。
事實(shí)上，每一個(gè)落馬IPO的企業(yè)都承受著巨大的壓力。