經(jīng)濟(jì)觀察報(bào) 范為/文 歲末，對(duì)明年的宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)進(jìn)行展望和預(yù)判，無(wú)論對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)企業(yè)還是資本市場(chǎng)投資者都具有深遠(yuǎn)意義。客觀講，筆者認(rèn)為明年將是艱難和復(fù)雜的一年，通脹之憂尚未解除，可能還會(huì)面對(duì)外部更大的看空、做空壓力，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的看空，以及對(duì)人民幣的做空。我們到底是應(yīng)該放松貨幣、財(cái)政政策再次“保增長(zhǎng)”，還是適當(dāng)放棄一部分經(jīng)濟(jì)增速，調(diào)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，促物價(jià)穩(wěn)定？

國(guó)內(nèi)主要面對(duì)的還是不斷攀升的通脹壓力，CPI從年初的4.9%一路攀升最高到了7月份的6.5%。“蒜你狠”、“姜你軍”、“糖高宗”等新詞接力不斷。為了應(yīng)對(duì)，不少人還成了“海豚族”(海量囤積一族)。價(jià)格就像一副推倒的多米諾骨牌，有關(guān)吃、穿、住、行的都在上漲。為此，我國(guó)實(shí)行了金融危機(jī)以來(lái)最為緊縮的貨幣政策，從最近一個(gè)季度的情況來(lái)看政策效果還比較理想，CPI將會(huì)逐步脫離5%以上這個(gè)“嚴(yán)重通貨膨脹”的危險(xiǎn)區(qū)域。

但筆者認(rèn)為：危險(xiǎn)并未解除，反而更加復(fù)雜。如何理解？因?yàn)榻?jīng)濟(jì)增長(zhǎng)已經(jīng)開始乏力，而且明年會(huì)更加乏力。潛在增長(zhǎng)率處于持續(xù)下滑的狀態(tài)，目前已經(jīng)下行至9%左右。宏觀經(jīng)濟(jì)“三駕馬車”中，固定資產(chǎn)投資已經(jīng)高速增長(zhǎng)了近3年，明年增速必然會(huì)放緩至25%以下的水平；居民收入沒(méi)有根本性的提升，全社會(huì)零售品消費(fèi)總額增速不太可能大幅增加；超3萬(wàn)億的巨額外匯儲(chǔ)備已經(jīng)使得我們不敢再保持高額的貿(mào)易順差了，加之外圍經(jīng)濟(jì)體復(fù)蘇停滯，進(jìn)出口對(duì)GDP貢獻(xiàn)率的下降將是大概率事件。因此，我們預(yù)計(jì)2012的GDP將回落至8%-8.5%的水平，實(shí)體經(jīng)濟(jì)增速的下滑將是一個(gè)客觀經(jīng)濟(jì)規(guī)律決定的必然趨勢(shì)。那么在這種情況下，我們要再次保增長(zhǎng)嗎？如果不保，客觀的講投資和出口的雙重沖擊可能使經(jīng)濟(jì)增速回到8%以下；那如果要保，我們拿什么保，再次放貨幣嗎？貨幣就是“洪水猛獸”，斷不可再放。我們的廣義貨幣供應(yīng)量M2已經(jīng)有81.6萬(wàn)億人民幣，折合成美元約為12.8萬(wàn)億美元，而美國(guó)的M2只有9.5萬(wàn)億美元，中國(guó)早已是世界第一的貨幣供應(yīng)大國(guó)。再放貨幣，我國(guó)的M2很快就會(huì)到100萬(wàn)億人民幣的水平，那時(shí)要面對(duì)除了通貨膨脹，還有人民幣貶值。因此，制度改革和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型可能是唯一出路，盡管會(huì)“短痛”，會(huì)短暫的出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增速下滑，但確是避免陷入“中等收入國(guó)家陷阱”的唯一之路。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的源動(dòng)力很簡(jiǎn)單，大體只有三個(gè)——技術(shù)進(jìn)步、制度紅利以及杠桿化。很不幸的是，我們使用了第三個(gè)。如果把一個(gè)國(guó)家比作企業(yè)的話，我們是通過(guò)不斷的負(fù)債，提高資產(chǎn)負(fù)債率，來(lái)贏得GDP的高速增長(zhǎng)；也許我們財(cái)富增加了25萬(wàn)億，但負(fù)債卻增加了30萬(wàn)億，這樣的增長(zhǎng)意義何在？

回顧近三年，盡管我國(guó)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)均保持了高速的增長(zhǎng)，但這毫無(wú)疑問(wèn)是政策刺激、貨幣刺激的結(jié)果。如果扣除這些因素，其實(shí)TFP潛在增長(zhǎng)率是在一路下滑的，目前已經(jīng)下滑至約8.5%的水平。因?yàn)楦嗟目客顿Y了、更多的靠房地產(chǎn)了，更少的靠技術(shù)創(chuàng)新了、更少的靠制度、管理創(chuàng)新了。

那么，再回到之前我們提到的問(wèn)題，到底是應(yīng)該放松貨幣再次保增長(zhǎng)，還是適當(dāng)放棄一部分經(jīng)濟(jì)增速，繼續(xù)我們未完的抗通脹事業(yè)，保護(hù)人民財(cái)富，保衛(wèi)人民幣？毫無(wú)疑問(wèn)我們應(yīng)該選擇了后者。因?yàn)椋绻覀冊(cè)俜咆泿诺脑挘藝?guó)內(nèi)的通貨膨脹將再次出現(xiàn)洪峰，人民的財(cái)富和購(gòu)買力將被侵蝕以外，人民幣的匯率將必然受到更多外部熱錢的攻擊，人民幣的走軟將使得“人民幣國(guó)際化”無(wú)從談起。因此，按照羅斯托經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)五階段的客觀經(jīng)濟(jì)規(guī)律，將中國(guó)的經(jīng)濟(jì)增幅放緩到次高增速的階段，在這一段時(shí)間里實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型，實(shí)現(xiàn)物價(jià)的穩(wěn)定回落，才是最終出路。

（作者為宏源證券固定收益總部首席分析師）