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      經(jīng)濟觀察網(wǎng)  

    激辯股改功過

        網(wǎng)絡版專稿 記者 嚴鈺 張玉蕾 實習記者韋承武 2005年4月29日,注定成為中國股市發(fā)展史上最具里程碑意義的日子。經(jīng)國務院批準,中國證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革試點有關(guān)問題的通知》,拉開中國證券市場解決上市公司“同股不同權(quán),同股不同價”制度性缺陷的大幕。作為21世紀中國資本市場具有劃時代意義的一件大事,股權(quán)分置改革終結(jié)了股市的漫漫熊途,2007年10月股指沖破6000點大關(guān)。

       然而,一輪牛市瘋狂之后,股指再度飛流直下,截至今日,中國股市遭遇慘跌,縮水近半,滬指失守2900點。由股權(quán)分置改遺留下來的各種制度性的缺陷也暴露無遺,大小非減持一度成為此輪大跌的“元兇”。隨著股改初期鎖定的非流通股陸續(xù)進入解凍期,由此帶來股票供給的大幅增加,市場短期內(nèi)難以承受急速擴容的壓力,投資者談“大小非而色變”。

        7月10日,經(jīng)濟觀察報和經(jīng)濟觀察網(wǎng)聯(lián)合主辦“股權(quán)分置改革及中國資本市場未來發(fā)展”高級研討會舉行。大小非減持、股市暴跌、后市發(fā)展……八位經(jīng)濟學家聚首激辯股改“功與過”。

             張平                       趙錫軍                  向松祚


     

    股改過功

       “首先我還是比較高度評價股權(quán)分置改革,股權(quán)分置改革對中國資本市場未來發(fā)展具有戰(zhàn)略意義,說它是一個里程碑,這不過分。但今天我們要冷靜思考,當時股權(quán)分置改革在方案設置上需要斟酌的地方。”中國人民大學校長助理吳曉求說。

        而天相投資顧問有限公司董事長兼總經(jīng)理林義相認為,從資本市場發(fā)展和國民經(jīng)濟發(fā)展的角度來講,股權(quán)分置改革大大加強了國有經(jīng)濟在資本市場上積極的主導作用。對國有企業(yè)、國有經(jīng)濟來說,因為股權(quán)分置改革,股權(quán)結(jié)構(gòu)得到了大大的調(diào)整。同時為國有企業(yè)下一步改革排除了技術(shù)性障礙。在林義相看來,股權(quán)分置改革對資本市場是好的,股市下跌的原因不是大小非。

        但肯定股權(quán)分置改革的戰(zhàn)略意義的同時,經(jīng)濟學家們也指出股權(quán)分置改革由于出臺時間倉促等問題,導致改革本身還存在著許多細節(jié)性的問題。

        北京邦和財富研究所所長韓志國認為,股權(quán)分置改革存在三大弊端:對流通股的補償不夠;缺少規(guī)劃;失效、失靈和無序的股市。在韓志國看來,“股權(quán)分置改革導致股市暴漲暴跌,徹底逆轉(zhuǎn)了中國股市的供求關(guān)系。而大小非徹底摧毀了中國市場的估值體系。”

        吳曉求也認為,股權(quán)分置改革過程中忽略了兩大細節(jié):大小非的期限問題;大小非解禁后新的交易制度安排存在缺陷。吳曉求強調(diào),要解決股改后遺癥,中國市場一定要開放。同時,中國股市要健康發(fā)展,社科院經(jīng)濟研究所研究員張平認為,“首先要做的是建立上下做空的套利機制,沒有做空套利機制,探索價值回歸的過程會非常漫長。例如,股指期貨的推出必須加快。”

        中國的改革開放是個“摸著石頭過河”的過程,事實證明,30年來,我們也取得了不小的成就,而對于股權(quán)分置改革,獨立經(jīng)濟學家向松祚就認為,需要繼續(xù)“摸石頭過河”,“任何一個改革方案不可能是完全的、完整的”,需要一步一步推進,這也正好契合了趙錫軍對于股改違背了漸進式改革做法的觀點。中國人民大學財政金融學院副院長趙錫軍認為,“在股權(quán)分置改革上面沒有按照漸進式的路子來走,在一年或者兩年時間內(nèi)把幾百家、上千家公司一下做完了。這跟俄羅斯當年做私有化的過程是差不多的時間,有的違背了我們漸進式改革的做法,所以導致目前的結(jié)果。”

         韓志國                     吳曉求                     張衛(wèi)星

    暴跌誰之過?

       針對目前股市暴跌現(xiàn)狀,股權(quán)分置改革遺留下來的大小非減持成為此次議題焦點。韓志國認為:“股改遺后遺癥大小非減持紊亂了中國股市的發(fā)展預期。大小非使中國股市增加了一個巨大的無法把握、無法預測的變數(shù)。現(xiàn)目前中國股市的主導者就是大小非,大小非能量巨大,徹底左右著中國股市的運行。如果大小非只能依靠市場自己解決的話,那么股市下跌的趨勢恐怕很難止步,暴跌還沒有來到。”

        而宏源證券研究中心總經(jīng)理程文衛(wèi)則認為對于大小非問題不必過分擔心,央企和真正的家族企業(yè)都不會過度減持。“大小非減持對于未來市場信心的打擊并不是很大,一定要給投資者信心,這是我們應該做的工作。”對此,天相投資顧問有限公司董事長兼總經(jīng)理林義相表示認同,“有一種觀點,大小非成本很低,任何價位都可以賣,這沒有利益的約束。這個觀點對于西方資本市場來說是可以成立的,因為買賣交易沒有這么多約束。但在中國,尤其是國有股,根本不可能在低價位賣出。”

        其他探究股市暴跌的觀點包括,通貨膨脹的加劇,國內(nèi)及國際宏觀經(jīng)濟的不確定性,以及央行貨幣政策的失誤等等。

            

                    程文衛(wèi)                   林義相

    后市預期不容樂觀
      
       在談到對未來股市的走向問題上,韓志國與高德黃金總裁張衛(wèi)星均看空,韓志國認為目前中國的股市是失效的、失靈的、無序的市場,而大小非問題是罪魁禍首,大小非從根本上打破了股市的供求關(guān)系。本輪的反彈行情的上漲空間在1000點左右。從長期看,只要大小非問題沒有得到解決,市場就遠遠沒到底,未來難以樂觀看待。

       吳曉求則認為,中國股市至少在三年內(nèi)不會再出現(xiàn)像06年、07年那樣的大牛市。而林義相認為,未來市場的走向關(guān)鍵看政策,宏觀調(diào)控政策如果有所松動,市場就見底了。但今年上市公司業(yè)績將下降,仍該持謹慎態(tài)度。他指出,如果通貨膨脹形成普遍預期時,股市反而可能出現(xiàn)較好表現(xiàn),至少歷史證明,在高通脹的環(huán)境下,證券市場的收益率一般都高于固定收益市場。

                    “股權(quán)分置改革及中國資本市場未來發(fā)展”高級研討會

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    關(guān)于股權(quán)分置改革


    ·什么是股權(quán)分置?

      股權(quán)分置是指:中國的上市公司中存在著非流通股與流通股二類股份,除了持股的成本的巨大差異和流通權(quán)不同之外,賦于每份股份其它的權(quán)利均相同。由于持股的成本有巨大差異,造成了二類股東之間的嚴重不公。

      股權(quán)分置改革,如果不考慮非流通股與流通股的持股成本,不認承二類股東持股成本的差異,便失去了解決問題的邏輯基礎,更談不上保護社會公眾投資者這個弱勢群體的合法權(quán)益和“三公”。

    ·
     為什么要股權(quán)分置改革?


      股權(quán)分置問題一直都是困擾著股市健康發(fā)展的最主要問題。股權(quán)分置不對等、不平等基本包括三層含義,一是權(quán)利的不對等,即股票的不同持有者享有權(quán)利的不對等,集中表現(xiàn)在參與經(jīng)營管理決策權(quán)的不對等、不平等;二是承擔義務的不對等,即不同股東(股票持有者的簡稱)承擔的為企業(yè)發(fā)展籌措所需資金的義務和承債的義務不對等、不平等;三是不同股東獲得收益和所承擔的風險的不對等、不平等。

      股權(quán)分置使產(chǎn)權(quán)關(guān)系無法理順、企業(yè)結(jié)構(gòu)治理根本無法進行和有效,企業(yè)管理決策更無法實現(xiàn)民主化、科學化,獨裁和內(nèi)部人控制在所難免,甚至成為對外開放、企業(yè)產(chǎn)權(quán)改革和經(jīng)濟體制改革深化的最大障礙。因此,解決股市問題,股權(quán)分置問題必須解決。

      
    專家認為,這種制度安排不僅使上市公司或大股東不關(guān)心股價的漲跌,不利于維護中小投資者的利益,也越來越影響到上市公司通過股權(quán)交易進行兼并達到資產(chǎn)市場化配置的目的,妨礙了中國經(jīng)濟改革的深化。

    ·判斷改革成敗標準?

      判斷股權(quán)分置改革成敗的標準只有一項,就是:股權(quán)分置改革后,上市公司中所有股份的持股成本是否相同。

    ·股權(quán)分置改革的三大成就 ?


      股權(quán)分置是中國股市最主要和最嚴重的制度弊端,也是中國股市長期以來與國民經(jīng)濟走勢背離以及制度走偏與市場走偏的制度根源。一年多來的股權(quán)分置改革,取得了三個方面的重大成就:

      一是股權(quán)分置改革的推進速度異乎尋常。股權(quán)分置改革是中國股市中最深層面的制度變革,這一變革的成功推進對中國股市的意義深刻而又久遠。由于股權(quán)分置改革在本質(zhì)上是大規(guī)模增加市場的流通量,因而這種變革必須形成市場的牛市氛圍并且在牛市的環(huán)境中才能實現(xiàn)。一年多來的股權(quán)分置改革,可以說是牛市與股改交互作用。股權(quán)分置改革能以這樣的速度推進,確實大大超出市場想象。

      二是市場預期伴隨著股權(quán)分置改革而發(fā)生了重大改變。雖然這一輪的牛市在本質(zhì)上是一種貨幣現(xiàn)象,但也和制度變革密切相關(guān)。如果沒有股權(quán)分置改革,那么在一個弊端叢生的市場上,即使是啟動了人民幣升值的步伐,市場的預期也很難改變。可以說,是股權(quán)分置改革與人民幣升值在時間和趨勢上的契合與統(tǒng)一,形成了市場預期轉(zhuǎn)變的雙重動力源(行情 資訊)泉。

      三是成功地進行了新老劃斷并且推動市場進入了藍籌時代。在股權(quán)分置改革順利推進與股價步步走牛的整體環(huán)境下,中國股市成功地進行了新老劃斷,并且連續(xù)推出了中國銀行(行情 資訊)、中國工商銀行(行情 資訊)等左右市場走勢的大盤股,再加上市場成功地演繹了年末的大盤股,這都標志著中國股市開始進入藍籌時代。

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