經(jīng)濟(jì)觀察報(bào) 蘇晶/文 今年，我國連續(xù)幾次加息，但仍舊沒有能夠改變長期負(fù)利率的狀況，這對于我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展來說是不好的。換句話說，目前我國居民儲(chǔ)蓄不僅不能保值，而且還要賠錢。具體來說，利率的基本功能有兩個(gè)：一是擔(dān)當(dāng)分配金融稀缺資本的角色，通過利率機(jī)制能夠把稀缺的資本分配到經(jīng)濟(jì)效率更高的地方。二是吸引居民將剩余資金用于貸款市場作投資之用。如果利率為負(fù)值，利率機(jī)制就難以發(fā)揮上述基本功能。

我們知道，較低的利率環(huán)境、升值的預(yù)期都使得行業(yè)的景氣周期得以延長。事實(shí)上，通過理性的經(jīng)濟(jì)分析就能發(fā)現(xiàn)，短期內(nèi)，我國房地產(chǎn)市場出現(xiàn)價(jià)格 “拐點(diǎn)”可能性不大。在多種經(jīng)濟(jì)因素的作用下，如果負(fù)利率的大背景不變，我國房價(jià)整體來看將呈現(xiàn)“V”型態(tài)勢增長。

中國目前的樓市和股市都是“資金推動(dòng)型”，這就意味著分析“對各項(xiàng)資產(chǎn)進(jìn)行瘋狂搶奪”的資金主體的行為變得非常關(guān)鍵。對于中國居民來說，他們可選擇的資產(chǎn)形態(tài)基本上只有三種：一種是房地產(chǎn)；一種是儲(chǔ)蓄(銀行存款、國債等無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn))；一種是股票(包括基金等產(chǎn)品)。隨著CPI指數(shù)同加息幅度之間的不對稱，“負(fù)利率”問題變得突出，人們出于收益的考慮，使大量資金從儲(chǔ)蓄形態(tài)“離去”，撲向房地產(chǎn)和股市。

隨著加息步伐的繼續(xù)，因?yàn)榉康禺a(chǎn)是靠按揭(有杠桿融資的色彩)，它會(huì)對購買者的長期現(xiàn)金流產(chǎn)生影響(真正的房價(jià)自住接盤者必須考慮自己長期的收入流)，在利息沒有升高到足夠可以克服負(fù)利率之前，利息對房價(jià)的打擊要超過股市。但是土地的稀缺性和住房的“可收租”，使得房價(jià)即使下跌，也是比較緩慢的。

從日本和美國的數(shù)據(jù)來看，日本在第一次石油危機(jī)期間通脹形勢最為惡化，1974年日本CPI高達(dá)20％多；美國在第二次石油危機(jī)期間通脹形勢最為糟糕，1980年美國CPI接近15％。在這兩次典型的高通脹區(qū)間，我們發(fā)現(xiàn)名義房價(jià)并沒有出現(xiàn)大幅調(diào)整。日本在通脹最嚴(yán)重的1975年，名義房價(jià)出現(xiàn)了-4.4％的小幅下跌；美國在通脹最嚴(yán)重的1980年，名義房價(jià)還保持了2％的小幅上漲。反過來，我們再對比一下實(shí)際房價(jià)的調(diào)整幅度。如果我們將CPI在8％以上設(shè)定為高通脹區(qū)間，那么在此區(qū)間內(nèi)日本在1975年實(shí)際房價(jià)下跌幅度最大，為16％；美國在1980年實(shí)際房價(jià)下跌幅度最大，為12％。這充分說明，在高通脹背景下名義房價(jià)難以大幅調(diào)整，房價(jià)即使下跌也更多體現(xiàn)為實(shí)際價(jià)格的大幅調(diào)整，而不是名義價(jià)格的下跌。

再來具體看房價(jià)，今年4月份，全國70個(gè)大中城市房屋銷售價(jià)格同比上漲10.1％，漲幅比3月低0.6個(gè)百分點(diǎn)；環(huán)比上漲0.2％，漲幅比3月低0.1個(gè)百分點(diǎn)。分地區(qū)看，新建住房銷售價(jià)格同比漲幅較大的主要城市包括：烏魯木齊22.0％、海口19.2％、寧波17.8％、蚌埠16.3％和北京16.1％；環(huán)比漲幅較大的主要城市包括：南京1.6％、金華1.3％，海口、銀川和平頂山均上漲1.2％等。可以說，在宏觀調(diào)控期間，北京﹑天津以及一部分二、三線城市的樓價(jià)持續(xù)攀升，且勢頭并未減弱多少。

其實(shí)，從2005年開始，我國政府就開始了對房地產(chǎn)行業(yè)的調(diào)控，直至今天，當(dāng)時(shí)國家在調(diào)控房地產(chǎn)方面緊鑼密鼓的態(tài)勢和堅(jiān)定的決心，對房地產(chǎn)商和購房者都是難以忘記的。國八條、國六條、加息、提高存款準(zhǔn)備金率、稅收，最后的一記重拳——停滯放貸揮下，中國的房地產(chǎn)行業(yè)才漸漸從過去的“刀槍不入”轉(zhuǎn)變?yōu)樾┰S區(qū)域出現(xiàn)價(jià)格的波動(dòng)，部分企業(yè)受到影響等現(xiàn)象。

然而，為什么至今我國的房地產(chǎn)行業(yè)雖然出現(xiàn)洗牌，部分企業(yè)出現(xiàn)降價(jià)快速收回資金來應(yīng)對銀行緊縮的貸款政策，但全國的住宅均價(jià)并沒有出現(xiàn)全面的下調(diào)，一線城市，如北京的住宅價(jià)格還算堅(jiān)挺，二、三線城市甚至出現(xiàn)20%以上的增長？……最為主要的還是這些調(diào)控政策在人民幣升值對固定資產(chǎn)投資的助推之下，都顯得“力不從心”了。另外，由于市場需求雖被暫時(shí)抑制，出現(xiàn)濃厚的觀望態(tài)勢，但是我們需要看到，多少持幣待購的人們拿著錢到處詢問“這個(gè)價(jià)格能買了嗎？”，又有多少外資已經(jīng)開始動(dòng)手收購物美價(jià)廉的項(xiàng)目。最后，再加之中小戶型普通商品房和經(jīng)濟(jì)適用房供應(yīng)比重仍然較低，商品房結(jié)構(gòu)不合理仍然存在，這就又加大了對于商品房的需求，價(jià)格被再次推高。

在當(dāng)前的背景下，房地產(chǎn)升值作為資產(chǎn)升值的重要構(gòu)成部分，無可避免。即使出臺(tái)一些較嚴(yán)厲的調(diào)控政策，在資產(chǎn)升值、剛性需求、供給短缺的背景下，房價(jià)的上漲短期內(nèi)難以逆轉(zhuǎn)。可以說，在負(fù)利率時(shí)代，包括房地產(chǎn)在內(nèi)的資產(chǎn)價(jià)格攀升，成為抵御通脹對財(cái)富銷蝕的途徑。事實(shí)上，近幾年以來，我國房價(jià)的快速上漲，就與民眾本能的趨利避害行為有關(guān)。一些擁有儲(chǔ)蓄存款的人，為了避免儲(chǔ)蓄損失被動(dòng)地加入到投資、投機(jī)房地產(chǎn)的行列，推動(dòng)房價(jià)的快速上漲，助長房地產(chǎn)泡沫的生長。股市的火爆與此也有關(guān)系。可以想象，如果負(fù)利率的局面長期存在，存款從銀行向股市和房市“搬家”的現(xiàn)象將持續(xù)下去。而居民儲(chǔ)蓄資金尤其是普通民眾的儲(chǔ)蓄資金，是居民為應(yīng)對未來不確定性支出的重要資金儲(chǔ)備，一旦房市或股市出現(xiàn)大的波動(dòng)，一些居民的生活可能因此受到影響，股市在當(dāng)前已經(jīng)驗(yàn)證了這點(diǎn)。

因此，解決負(fù)利率問題是非常緊迫的。如果這一問題解決不了，銀行任何旨在阻止存款向股市和房市“搬家”的努力都很難產(chǎn)生效果。而且，隨著通貨膨脹壓力的增長，負(fù)利率的情況將越來越嚴(yán)重，而這無疑將會(huì)加大宏觀調(diào)控難度。（作者為安邦集團(tuán)研究總部分析師）

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