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——匯率與貨幣系列評(píng)論之（40）

周其仁

北大國家發(fā)展研究院教授

qrzhou@gmail.com

很佩服藝術(shù)家的直覺。多少年前，姜昆在春晚說北京的廣場(chǎng)過于空曠，不如改為大市場(chǎng)以免出問題。事后證明他的預(yù)見力超凡。去年春晚，趙本山的小品“不差錢”，活脫脫點(diǎn)出了流動(dòng)性泛濫下的時(shí)代特征。還真是的，曬曬公私賬本，觀察各種開銷記錄，大江南北、黃河上下，“不差錢”隨處可見。

這當(dāng)然是中國經(jīng)濟(jì)搞起來的結(jié)果。2000-2009年間，中國國民生產(chǎn)總值從9.8萬億增加到34.3萬億，絕對(duì)數(shù)增加了24.5萬億人民幣。從支出角度看，同期中國的投資從3.5萬億到16.4萬億，增加了12.9萬億；消費(fèi)從5.4萬億到16.6萬億，增加11.09萬億。好家伙，不過九年功夫，中國的年度投資加消費(fèi)就增加了23.6萬億，當(dāng)然“不差錢”。在社會(huì)總消費(fèi)中，城鎮(zhèn)居民消費(fèi)開支增加了6.98萬億，政府消費(fèi)增加了3.26萬億，人數(shù)最多的農(nóng)村居民最不濟(jì)，但也增加消費(fèi)開支8270億。這些總量和結(jié)構(gòu)的數(shù)據(jù)，可議之處不少，但打下了中國經(jīng)濟(jì)“不差錢”的基礎(chǔ)，卻是千真萬確的。

問題是，“不差錢”的增加程度，遠(yuǎn)比國民經(jīng)濟(jì)增長來得快。2000年年末我國的廣義貨幣存量13.46萬億，到2009年年末已達(dá)60.62萬億，增加了47.16萬億。這是說，九年之間，我國現(xiàn)金和銀行存款（M2）的增加額，比GDP的增加額（24.5萬億）和投資與消費(fèi)開支的增加額（23.6萬億），分別高出了23萬億-24萬億！

這里話分兩岔說。一是上述貨幣大大快于經(jīng)濟(jì)增長的現(xiàn)象究竟是怎樣形成的？二是如何理解這個(gè)現(xiàn)象的含義？

關(guān)于第一點(diǎn)，本系列發(fā)表了的評(píng)論已提出作者的闡釋。中心論點(diǎn)是，人民幣不是天上來的黃河水，總是在制度約束下人的行為的結(jié)果。具體講，近年中國的貨幣運(yùn)動(dòng)包含兩個(gè)圈圈，其一是出口導(dǎo)向驅(qū)動(dòng)的經(jīng)濟(jì)高增長，在國民生產(chǎn)總值中累積起數(shù)目驚人的“凈出口”（2000-2009年中國的凈出口累積達(dá)10.4萬億人民幣）。這部分“國民生產(chǎn)”在中國境內(nèi)完成，商品和勞務(wù)凈輸出到境外，但相應(yīng)發(fā)生的工資、稅收、利潤和其他服務(wù)費(fèi)用卻作為人民幣購買力留在了境內(nèi)，成為追逐國內(nèi)“不足額”商品與服務(wù)的貨幣力量。與此相匹配，央行不斷以基礎(chǔ)貨幣大手購匯，在形成過量國家外匯儲(chǔ)備的同時(shí)，也向商業(yè)銀行被動(dòng)注入流動(dòng)性。其二，過度投資拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長，特別是條條塊塊政府主導(dǎo)的投資，更偏好銀行信貸杠桿，在“供地融資”機(jī)制下，加速商業(yè)銀行的貨幣再造。講到底，貨幣供給遠(yuǎn)超過經(jīng)濟(jì)增長，其實(shí)就是國民經(jīng)濟(jì)過度依賴出口和過度依賴投資在貨幣上的表現(xiàn)。

本文要討論的是第二點(diǎn)，就是怎樣看待遠(yuǎn)超過經(jīng)濟(jì)增長的貨幣增長？最近看到一些評(píng)論，主要觀點(diǎn)是“不差錢”何懼之有？無非就是通脹，而中國的通脹并不十分嚴(yán)重，或由于經(jīng)濟(jì)高速增長，即便有5%-6％的通脹率也沒有什么大不了的。我不能同意這些觀點(diǎn)，講講自己的理由以求批評(píng)吧。

說中國通脹不嚴(yán)重，根據(jù)是CPI，也就是消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)的表現(xiàn)。從數(shù)據(jù)看，上世紀(jì)80年代的CPI比進(jìn)入新世紀(jì)以來要高得多，1988年的峰值為18.8%，次年還是18%，平均算，1980-1989年間為7.45%。90年代的通脹更高，平均算7.77%，峰值是1994年的CPI沖到過24.1%。比較而言，2000-2009年間的CPI平均僅為1.87%，峰值不過是2008年的5.9%。以圖形描繪，新世紀(jì)以來中國的通脹指數(shù)下了一個(gè)大臺(tái)階，似乎是一只已被降服了的老虎。

但是有兩點(diǎn)情況值得注意。首先是新千年開始的頭幾年，中國還沒有走出上一波通縮，由此2004年以前的CPI很低，其中有一年還是負(fù)值。到了2008年，CPI再次沖高，第一季度有8.7%的記錄，不料美國金融危機(jī)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響顯現(xiàn)，過度依賴出口的中國經(jīng)濟(jì)首當(dāng)其沖，物價(jià)紛紛跳水，結(jié)果2009年的CPI不但沒有繼續(xù)上行，反而又一次跌為負(fù)數(shù)（-0.7%）。這一頭一尾共5年，當(dāng)然把CPI的平均值拉了下來。

另外一個(gè)情況，就是最近十年平均的CPI雖然不高，但資產(chǎn)市場(chǎng)的價(jià)格卻沖勁十足。上證指數(shù)在一年半時(shí)間里從1000點(diǎn)沖過6000點(diǎn)，就發(fā)生在這個(gè)時(shí)段。房地產(chǎn)就更不用說了，“房價(jià)必升、炒房必贏”的預(yù)期，是在這十年形成并普及開來的。否則，何苦發(fā)這么多管制房地產(chǎn)市場(chǎng)的文件？“史上最嚴(yán)厲的房地產(chǎn)調(diào)控”又豈不是空穴來風(fēng)？至于其他投資品，從商業(yè)店鋪、古玩首飾、紅木家具、中外藝術(shù)品、郵票、園林樹木、普洱茶、大紅袍直到墓地，無一例外都在這十年之間出現(xiàn)了史上最牛之價(jià)。

這就帶來一個(gè)問題，消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)（CPI）究竟能不能完全地度量出通脹的嚴(yán)重程度？我的看法是不能。因?yàn)橥ㄘ浥蛎浀亩x，是流通中的貨幣量相對(duì)于可應(yīng)市的商品與服務(wù)量太多，所以引起“物價(jià)總水平”的持續(xù)提升。消費(fèi)品物價(jià)呢？不過是物價(jià)總水平的一部分。上世紀(jì)80年代，國人平均收入水平低，花銷結(jié)構(gòu)單一，人們有了錢就消費(fèi)，個(gè)人和家庭的投資活動(dòng)限于教育和養(yǎng)兒育女，一般也表現(xiàn)為消費(fèi)開支的增加。90年代有點(diǎn)變化，但很多普通人家卷入日益多樣的投資活動(dòng)，卻是新世紀(jì)以來的新現(xiàn)象。從這點(diǎn)看，越靠近今天，CPI反映通脹程度就越不足。到底拿什么測(cè)量更準(zhǔn)確，見仁見智，要統(tǒng)計(jì)專家下定論。我自己傾向于按中文的“通脹”定義，直接看流通中貨幣的數(shù)量變化。這一看，新千年以來我國貨幣和準(zhǔn)貨幣的增加量驚人：2010年末高達(dá)72.6萬億，比2000年末絕對(duì)增加了59.14萬億！

貨幣決定潛在的物價(jià)總水平。現(xiàn)金在手，想買什么，說出手時(shí)就出手。持幣而不購物的，那也是為了將來購物的方便。前提是，行為者相信未來買不會(huì)比現(xiàn)在買要吃價(jià)格上的虧。這就是說，預(yù)期很重要，一旦通脹預(yù)期形成，人們覺得將來買不如現(xiàn)在買，流通中的現(xiàn)金量多大，市場(chǎng)的“買壓”就有多大。至于“準(zhǔn)貨幣”即在銀行里的存款和儲(chǔ)蓄，是不是沖到街上來也成為買壓的一部分，關(guān)鍵看真實(shí)利率。講過的，不喂上一大塊肉，籠中之虎餓極了會(huì)想辦法往外沖。還沒有全部沖出來嗎？我的理解是歷史記憶還有作用，存款人相信通脹指數(shù)過一段終究會(huì)下來，忍一忍不悖理性原則。

目前的形勢(shì)是，遠(yuǎn)超經(jīng)濟(jì)增長的廣義貨幣增量驚人，真實(shí)利率為負(fù)，通脹預(yù)期又已形成。在此情況下，還以為“不差錢”舒舒服服的，并沒有什么不妥之處，我以為是短見，而且是危險(xiǎn)的短見。