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2003年至2017年可謂中國房地產(chǎn)市場發(fā)展的黃金時期。這15年期間，中國房地產(chǎn)市場大致經(jīng)歷了5個約三年一期的短周期。然而，隨著2016年12月的中央經(jīng)濟工作會議首次提出“房住不炒”，以及2017年10月黨的十九大報告提出“堅持“房住不炒”的定位，加快建立多主體供給、多渠道保障、租購并舉的住房制度，讓全體人民住有所居”，全國房地產(chǎn)市場的價格增速進入了漫長的下行期。

2020年至2022年，三年新冠疫情暴發(fā)。2021年，中國總?cè)丝谝?guī)模達峰，達到第二個人口拐點。第一個人口拐點則是2010年中國工作人口占總?cè)丝诒戎剡_峰。此外，自2020年以來實施的新一輪房地產(chǎn)宏觀調(diào)控政策，也可謂是有史以來最嚴厲的，主要包括房地產(chǎn)開發(fā)商資產(chǎn)負債表三道紅線、商業(yè)銀行貸款集中度管理、城市土地兩集中供地等。在疫情沖擊、人口結(jié)構(gòu)發(fā)生重大變化與嚴厲調(diào)控政策的合力下，中國房地產(chǎn)市場發(fā)展遭遇了很大困難，尤其是部分將高杠桿、高負債、高周轉(zhuǎn)模式運用到極致的大型民營開發(fā)商，從2020年起至今陸續(xù)陷入了危險境地。

在2023年下半年，諸如碧桂園、萬科等大型房企遭遇了較大的流動性壓力，尤其是其海外債券面臨違約或市場價格大幅下跌的考驗。2023年10月底召開的首次中央金融工作會議指出，要一視同仁滿足不同所有制房地產(chǎn)企業(yè)合理融資需求。這次會議之后，出現(xiàn)了一系列積極信號。例如，深圳國資委出席萬科業(yè)績發(fā)布會，并表態(tài)會無條件支持萬科發(fā)展。又如，人民銀行、國家金監(jiān)局、證監(jiān)會與住建部聯(lián)合舉辦會議，并邀請一些代表性民營與國有開發(fā)商參會。當(dāng)前房地產(chǎn)市場上民營房企的流動性困境有望盡快得到緩解。

無論如何，“房住不炒”政策取得了階段性成功，中國房地產(chǎn)市場也發(fā)生了結(jié)構(gòu)性變化，購房者關(guān)于房價“只漲不跌”的預(yù)期已經(jīng)消失。那么，未來中國的房地產(chǎn)市場會何去何從呢？中國房地產(chǎn)市場究竟是會有序調(diào)整從而實現(xiàn)“軟著陸”，還是會像國外一些媒體與分析師所認為的可能蹈日本的覆轍，房地產(chǎn)價格大幅下調(diào)甚至對經(jīng)濟增長產(chǎn)生嚴重負面沖擊呢？

筆者認為，中國房地產(chǎn)市場依然存在較大和健康的發(fā)展空間，只要政策對路，我們有望逐漸消化房地產(chǎn)市場存在的風(fēng)險隱患，實現(xiàn)房地產(chǎn)市場軟著陸并推動其在未來繼續(xù)良性發(fā)展。當(dāng)然，未來十年的房地產(chǎn)游戲規(guī)則與過去20年相比將會明顯不同。未來十年中國房地產(chǎn)市場的發(fā)展邏輯將由增量擴張轉(zhuǎn)變?yōu)榇媪哭D(zhuǎn)換，也即未來中國房地產(chǎn)市場的發(fā)展將以增量擴張為主轉(zhuǎn)變?yōu)橐源媪扛屡c轉(zhuǎn)化為主。

迄今為止，中國國內(nèi)建設(shè)的商品房數(shù)量與中國城市居民數(shù)量已經(jīng)基本匹配，繼續(xù)建設(shè)商品房的必要性不大。目前，國內(nèi)主要有兩大群體的住房需求還未得到滿足。第一大群體是進城務(wù)工以及定居的農(nóng)民工，第二大群體是年輕的大學(xué)畢業(yè)生。這兩個群體的收入偏低，按照當(dāng)前中國城市的房地產(chǎn)價格，他們是很難買得起商品房的。因此，對他們而言，保障性住房與租賃性住房才能更好地滿足其居住需求。

首屆中央金融工作會議指出，要加快保障性住房工程、“城中村”改造工程和“平急兩用”公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)工程等三大工程建設(shè)，構(gòu)建房地產(chǎn)發(fā)展新模式。從這一表述中不難看出，未來房地產(chǎn)增量建設(shè)的重點并非商品房，而是非商品房性質(zhì)的各類住房，包括公租房、廉租房、兩限房、共享產(chǎn)權(quán)住房等，后者都可以算作廣義的保障性住房。

值得一提的是，要加大保障性住房的供應(yīng)，并不意味著各地都需要再蓋新房子。例如，當(dāng)前中國房地產(chǎn)市場的特征事實是，一二線城市商品房供求大致平衡或供不應(yīng)求，而三四線城市商品房則基本上處于嚴重的供過于求的階段。目前遭遇流動性困難的大型房企，也大多是過去遵循“三高”模式在三四線城市大舉擴張并實現(xiàn)“彎道超車”的冒險者。對三四線城市而言，一方面商品房嚴重過剩，另一方面地方政府還要承擔(dān)為進城農(nóng)民工和大學(xué)畢業(yè)生提供保障性住房的任務(wù)。既然如此，為何不實現(xiàn)如下的存量轉(zhuǎn)換呢？也即由地方政府以成本加適當(dāng)利潤的方式，以較低價格從開發(fā)商手中購買賣不出去的商品房，再將其轉(zhuǎn)變性質(zhì)成為保障性住房。這樣做可謂一舉三得。其一，對賣不出去的商品房實現(xiàn)了去庫存。其二，房地產(chǎn)開發(fā)商實現(xiàn)了資金回籠，避免了破產(chǎn)倒閉。其三，地方政府在節(jié)約本地各種資源的前提下實現(xiàn)了提供保障性住房的任務(wù)。

自2023年2月以來，國內(nèi)已經(jīng)有開封、洛陽、福州、膠州、鄭州、孝感、福州等城市發(fā)布了相關(guān)政策文件，即收購存量商品房并將其轉(zhuǎn)變?yōu)楸Ｕ闲宰》俊９P者認為，如果未來這一存量轉(zhuǎn)換模式能夠集中鋪開的話，那么就能消化掉當(dāng)前中國房地產(chǎn)市場積累的相當(dāng)一部分風(fēng)險隱患，既能避免三四線城市商品房價格大幅下跌，也能避免大量中小開發(fā)商因為銷售受阻而破產(chǎn)倒閉。此外，這種存量轉(zhuǎn)換還能避免銀行系統(tǒng)因為開發(fā)商或購房者大面積違約而產(chǎn)生的巨大壞賬壓力。

除上述將閑置商品房轉(zhuǎn)變?yōu)楸Ｕ闲宰》康拇媪哭D(zhuǎn)換外，中國房地產(chǎn)市場存在的另一個存量轉(zhuǎn)換機會，就是各線城市大量老化的商品房面臨巨大的更新改造需求。當(dāng)前，很多城市大量住房還是20世紀80、90年代的房子，設(shè)計嚴重不合理，很多房屋還不帶衛(wèi)生間。這些房屋未來可以進行存量改造或者重建。由此產(chǎn)生的龐大需求則可以保證各類開發(fā)商的收入與適當(dāng)利潤。當(dāng)然，城中村改造也是一個規(guī)模很大的市場。

隨著中國房地產(chǎn)市場的游戲由增量轉(zhuǎn)變?yōu)榇媪浚敲催^去常被提及、但遲遲沒有真正流行的一系列房地產(chǎn)金融產(chǎn)品，就會真正迎來黃金時代。例如，與美國相比，中國的住房抵押貸款支持債券（MBS）遲遲沒有大規(guī)模發(fā)展起來。但隨著未來居民提前還貸率持續(xù)處于高位，商業(yè)銀行將會有更大的動力將住房抵押貸款從資產(chǎn)負債表中剝離出來并進行證券化。又如，隨著未來開發(fā)商手中持有更多的住宅地產(chǎn)、商業(yè)地產(chǎn)、工業(yè)地產(chǎn)與倉儲地產(chǎn)，他們與有關(guān)各方均有更強的動力來發(fā)行房地產(chǎn)投資信托產(chǎn)品（REITs）。值得一提的是，這些房地產(chǎn)金融產(chǎn)品即是金融機構(gòu)或開發(fā)商加快資金周轉(zhuǎn)的工具，也將成為中國金融市場上的主流投資產(chǎn)品。

最后，筆者認為，只要政策應(yīng)對得當(dāng)，我們就能夠?qū)崿F(xiàn)中國房地產(chǎn)市場的軟著陸。目前來看，合理的政策組合應(yīng)該包括：

一是盡快落實本屆中央金融工作會議精神，敦促商業(yè)銀行真正一視同仁地對待不同所有制的房地產(chǎn)開發(fā)商；

二是對于購房者已經(jīng)付款，但開發(fā)商實在無力承擔(dān)并及時交付的商品房，應(yīng)該由政策性金融機構(gòu)提供保交樓貸款，由地方政府委托平臺公司或其他機構(gòu)進行后續(xù)建設(shè)與交付；

三是如前所述，對三四線城市閑置商品房進行收購并轉(zhuǎn)化為保障性住房，相關(guān)資金可通過發(fā)行國債或省級政府一般債進行募集；

四是對一二線城市而言，通過加快城中村改造步伐與增加保障性住房供應(yīng)，來更好地滿足新流入勞動力與應(yīng)屆畢業(yè)生的住房需求。

未來十年，將是在“房住不炒”政策已經(jīng)取得階段性成功的背景下，加快建設(shè)房地產(chǎn)發(fā)展新模式的關(guān)鍵時期。