經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng) 記者 歐陽曉紅 10月27日，國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，1—9月份，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤總額52281.6億元，同比下降3.5%。其中，1—9月的能源類企業(yè)利潤增幅12.1%。受去年同期高基數(shù)等因素影響，9月份，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤同比下降27.1%。

由此，9月的中國工業(yè)企業(yè)的表現(xiàn)勾勒出一幅經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇過程中的“AB面”：A面表現(xiàn)為企業(yè)整體利潤的持續(xù)下行，揭示工業(yè)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的壓力與波動(dòng)；B面則以部分能源企業(yè)的利潤增長為特征，凸顯出結(jié)構(gòu)性機(jī)遇與行業(yè)分化。

面對(duì)政策調(diào)整，如何平衡需求增長與成本壓力，或?qū)⒊蔀閷?shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇的關(guān)鍵。

對(duì)投資者而言，如何把握復(fù)蘇之路上的市場(chǎng)機(jī)會(huì)呢？

企業(yè)利潤下降

國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，1—9月，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)中，國有控股企業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤總額17235.9億元，同比下降6.5%；股份制企業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤總額38872.3億元，同比下降4.9%；外商及港澳臺(tái)投資企業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤總額13036.4億元，同比增長1.5%；私營企業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤總額14227.2億元，下降0.6%。

國有控股企業(yè)和股份制企業(yè)的利潤降幅顯著，反映出當(dāng)前經(jīng)濟(jì)環(huán)境對(duì)國內(nèi)市場(chǎng)的壓力。同時(shí)，私營企業(yè)利潤僅略微下降，展現(xiàn)出在當(dāng)前環(huán)境下的相對(duì)韌性。

今年前三季度，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤同比下降3.5%，而9月單月利潤增速同比下降27.1%。在工業(yè)增加值小幅上升的背景下，有市場(chǎng)觀點(diǎn)認(rèn)為，單月利潤大幅下滑主要受以下因素影響：

一是有效需求不足。隨著消費(fèi)和投資疲軟，工業(yè)企業(yè)的需求端明顯承壓。企業(yè)面臨產(chǎn)成品庫存壓力，去庫存速度緩慢。

二是價(jià)格持續(xù)下跌。工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格指數(shù)（PPI）在9月同比下降2.8%，較8月跌幅進(jìn)一步擴(kuò)大。這一價(jià)格下行趨勢(shì)削弱了工業(yè)企業(yè)的營業(yè)收入空間，壓縮了企業(yè)的利潤率。

三是成本居高不下。9月工業(yè)企業(yè)的營業(yè)成本率達(dá)到歷史高位，成本費(fèi)用占營業(yè)收入的比重持續(xù)攀升。企業(yè)在收入疲軟的情況下難以有效控制成本，導(dǎo)致單位利潤進(jìn)一步壓縮。

這種利潤下降的態(tài)勢(shì)在原材料行業(yè)和制造業(yè)中尤為突出，前者由于商品價(jià)格的波動(dòng)和全球需求下降，后者則面臨需求不足和庫存積壓的雙重壓力。

民生證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家陶川認(rèn)為，今年8月份以來基數(shù)的抬高給利潤復(fù)蘇帶來壓力，基數(shù)效應(yīng)解釋了9月工業(yè)企業(yè)利潤增速為何依舊為負(fù)，但并沒有完全解釋降幅的擴(kuò)大。

陶川分析，目前企業(yè)利潤復(fù)蘇主要面臨三大壓力：一是從價(jià)格來看，9月PPI回落，對(duì)企業(yè)收入和盈利形成較大壓力；二是從成本來看，9月工業(yè)企業(yè)成本費(fèi)用占營業(yè)收入比重繼續(xù)爬升，導(dǎo)致企業(yè)毛利下降，對(duì)利潤增長支撐不足；三是從庫存來看，市場(chǎng)有效需求不足導(dǎo)致企業(yè)去庫存難、進(jìn)入補(bǔ)庫存更難。

不過，“隨著近期政策明確轉(zhuǎn)向?qū)捤桑嚯x工業(yè)企業(yè)利潤的企穩(wěn)回升也會(huì)越來越近。”陶川表示。

能源類企業(yè)利潤逆勢(shì)增長

再看經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的另一面。國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，1—9月，采礦業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤總額8963.8億元，同比下降10.7%；制造業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤總額37325.0億元，下降3.8%；而電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤總額5992.9億元，同比增長12.1%。

與多數(shù)行業(yè)利潤承壓的情況不同，能源類企業(yè)（包括電力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)）表現(xiàn)出較強(qiáng)韌性，成為少數(shù)利潤增長的行業(yè)之一。有市場(chǎng)觀點(diǎn)認(rèn)為，這種逆勢(shì)增長主要受到以下因素的推動(dòng)：

一是價(jià)格調(diào)整與剛性需求。能源類產(chǎn)品具有一定的價(jià)格剛性，同時(shí)在基礎(chǔ)設(shè)施和日常需求上不可替代，因此能保持穩(wěn)定的收入來源。在能源價(jià)格上調(diào)且需求穩(wěn)定的背景下，能源類企業(yè)的收入和利潤得以提升。

二是政策支持與補(bǔ)貼。在推動(dòng)“碳中和”和“綠色轉(zhuǎn)型”的背景下，電力等行業(yè)具備戰(zhàn)略意義，獲得政策扶持，包括能源價(jià)格調(diào)整和政策性補(bǔ)貼，這在一定程度上助推了這些企業(yè)的利潤增長。

三是行業(yè)特性。電力、燃?xì)夂退a(chǎn)等企業(yè)的成本結(jié)構(gòu)相對(duì)固定，需求穩(wěn)定時(shí)，收入增長可以更直接地轉(zhuǎn)化為利潤增長，明顯優(yōu)于面臨高成本壓力的制造業(yè)。

此外，在能源短缺和電力需求上升的背景下，電力和有色金屬行業(yè)通常表現(xiàn)突出；但受資源成本上升和市場(chǎng)需求波動(dòng)的影響，煤炭、黑色金屬等行業(yè)利潤有所下滑。在制造業(yè)中，高附加值的科技行業(yè)表現(xiàn)相對(duì)較好，而傳統(tǒng)制造業(yè)則受制于需求和成本壓力。

不言而喻，能源價(jià)格上漲直接增加了工業(yè)企業(yè)的運(yùn)營成本，導(dǎo)致整體利潤率受到壓制。制造業(yè)、資源行業(yè)等需要大量能源的行業(yè)尤受影響，整體工業(yè)企業(yè)利潤因而承壓。

宏觀政策應(yīng)對(duì)

令市場(chǎng)為之振奮的是，在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇壓力加大的背景下，國內(nèi)適時(shí)推出一攬子增量政策，積極推進(jìn)穩(wěn)增長。

自“9·24”新政以來，加之各部委的系列政策助力，滬指由2700多點(diǎn)一路飆升至3674.40點(diǎn)，之后有所調(diào)整，目前在3300點(diǎn)徘徊。

在需求不足的背景下，適度的貨幣寬松可為企業(yè)帶來融資支持，緩解流動(dòng)性壓力，降低企業(yè)融資成本。

如何實(shí)現(xiàn)全年5%左右的國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）增速？有市場(chǎng)人士預(yù)計(jì)，未來兩個(gè)月政府或?qū)⑼瞥鲚^大力度的財(cái)政支持政策，通過基礎(chǔ)設(shè)施投資、稅收減免等手段進(jìn)一步激活內(nèi)需，從而減少企業(yè)庫存壓力，形成財(cái)政政策的“接力”。

財(cái)政部副部長廖岷在世界銀行發(fā)展委員會(huì)第110次會(huì)議上表示，近期中國政府推出一攬子增量政策，得到國際社會(huì)廣泛關(guān)注。除貨幣政策外，中國還將加大財(cái)政政策逆周期調(diào)節(jié)力度，在化解地方政府債務(wù)、穩(wěn)定房地產(chǎn)市場(chǎng)、提高重點(diǎn)群體收入、保障民生、推動(dòng)設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新等方面實(shí)施一系列強(qiáng)有力措施，通過政府支出撬動(dòng)社會(huì)投資、刺激消費(fèi)，增加有效需求。

值得關(guān)注的是，從10月以來的高頻數(shù)據(jù)看，居民商品消費(fèi)、房地產(chǎn)銷售以及出口均呈恢復(fù)勢(shì)頭。平安證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，往后看，隨著政策落地帶動(dòng)總需求擴(kuò)張，清償拖欠企業(yè)賬款注入現(xiàn)金流，經(jīng)濟(jì)主體信心增強(qiáng)形成正向循環(huán)，工業(yè)利潤增速或?qū)⒅鸩礁纳啤?/p>

10月18日，中共中央辦公廳、國務(wù)院辦公廳印發(fā)《關(guān)于解決拖欠企業(yè)賬款問題的意見》（下稱《意見》），對(duì)推進(jìn)解決拖欠企業(yè)賬款問題作出系統(tǒng)部署，強(qiáng)調(diào)各地區(qū)各部門要充分認(rèn)識(shí)解決拖欠企業(yè)賬款問題對(duì)維護(hù)企業(yè)權(quán)益、穩(wěn)定企業(yè)預(yù)期、增強(qiáng)企業(yè)信心的重要意義，結(jié)合本地實(shí)際和自身職責(zé)，扎實(shí)做好各項(xiàng)工作。

目前，企業(yè)賬款清償工作正在推進(jìn)中。數(shù)據(jù)顯示，9月工業(yè)企業(yè)應(yīng)收賬款同比增長7.6%，較上月回落0.8個(gè)百分點(diǎn)。應(yīng)收賬款回收期為66.3天，較上月回落0.5天。

何去何從

在政策支持下，中國經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇，但未來一段時(shí)間仍然存在不平衡的挑戰(zhàn)。

能源行業(yè)的增長顯示了結(jié)構(gòu)性調(diào)整的方向，而多數(shù)制造業(yè)企業(yè)面臨的利潤壓力則揭示了整體復(fù)蘇的難點(diǎn)。有資深市場(chǎng)人士指出，面對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的雙重特征，投資者應(yīng)關(guān)注以下幾點(diǎn)：

一是結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會(huì)。能源、基礎(chǔ)設(shè)施等受益于政策支持的行業(yè)是較好的防御性選擇。憑借剛性需求和政策推動(dòng)，這些行業(yè)為投資者提供了相對(duì)穩(wěn)健的回報(bào)機(jī)會(huì)。

二是短期政策利好。隨著政策逐步發(fā)力，需求端復(fù)蘇將帶動(dòng)整體工業(yè)利潤改善。寬松政策可能在未來拉動(dòng)制造業(yè)需求復(fù)蘇，尤其是消費(fèi)和基礎(chǔ)設(shè)施投資將對(duì)工業(yè)生產(chǎn)形成支持。

三是外部風(fēng)險(xiǎn)也不容忽視。全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的不確定性可能對(duì)中國的出口導(dǎo)向型企業(yè)構(gòu)成壓力。美國貿(mào)易政策和地緣政治局勢(shì)的變化或?qū)θ嗣駧艆R率和出口結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響。

長城證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家伍戈表示，隨著美國大選接近尾聲，無論結(jié)果如何，對(duì)于當(dāng)下“正視困難”的中國經(jīng)濟(jì)而言，如何評(píng)估外需變化、潛在貨幣和金融政策的影響，以及對(duì)宏觀政策的現(xiàn)實(shí)挑戰(zhàn)，都是值得未雨綢繆的重要課題。

展望未來，伍戈認(rèn)為，參照歷史經(jīng)驗(yàn)，即便美國大選結(jié)束可能引發(fā)一波以預(yù)期主導(dǎo)的市場(chǎng)交易，其沖擊力有限。關(guān)稅壓力將在落地階段顯現(xiàn)，屆時(shí)人民幣匯率或有所打開空間，為降息創(chuàng)造條件。外部變化是一場(chǎng)動(dòng)態(tài)博弈，而國內(nèi)穩(wěn)增長仍是關(guān)鍵。

在這一過程中，企業(yè)和投資者需密切關(guān)注宏觀政策的調(diào)整，抓住結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，理性應(yīng)對(duì)復(fù)蘇進(jìn)程中的風(fēng)險(xiǎn)與不確定性。