通縮成利好首選3A信用債 _ 經濟觀察報 _經濟觀察網_ 2008-12-31

胡中彬

　　債市09年走勢繼續(xù)得到機構們集體樂觀和肯定的預期。由于通脹專揀轉變成了通縮預期，債市有望繼續(xù)保持當前的牛市，但不少機構也謹慎的認為，09年上半年已是債券牛市的“尾巴”。而在投資策略上，信用債得到了機構的力捧，而長債的吸引力也超過了短債。

通縮下“債牛”繼續(xù)

從國際國內形勢來看，2009年的宏觀經濟背景依然很嚴峻。從全球經濟周期來預測，全球進入了一個經濟調整期，發(fā)達國家將陷入二戰(zhàn)以來最嚴重的經濟衰退。而中國也出現(xiàn)了經濟發(fā)展的拐點，盡管國家出臺了財政刺激計劃，但經濟的下滑趨勢仍然難以改變。

而與此同時，一個明確的預期是，通縮時代正在到來。隨著國際大宗商品期貨價格的大幅回落，通貨膨脹不再成為當今全球經濟面臨的威脅，通貨緊縮反而成為主要的困難。

從經濟增長率、物價指數(shù)等關鍵因素來看，從邏輯上，機構們得出一個十分明確的貨幣政策取向：央行未來會繼續(xù)采取寬松的貨幣政策。

“1年定期存款利率也從4.14%下降到目前的2.52%，已經到了2007年初的水平。但如果我們把我們觀察的經濟周期拉的長一些，我們會發(fā)現(xiàn)，目前最有基礎利率性質的1年期存款利率還沒有降至歷史低位。”宏源證券在認為，降息空間依然存在。

正是這種明確的利率向下預期支撐著各方對債券市場樂觀的態(tài)度。

在供需層面上，債券市場的投資者主要是商業(yè)銀行、保險公司和基金，其他機構和個人投資者所占的比例很小。三大類型機構中商業(yè)銀行持有債券占全部債券的比例約在70%左右，因此商業(yè)銀行的資金量對債券市場的資金面至關重要。機構普遍的預期是，由于存款回流銀行及加速定期化趨勢、企業(yè)信貸需求萎縮和股市房市持續(xù)低迷等因素的影響，商業(yè)銀行無疑將給債市帶來更多的資金。

招商證券表示，經測算09年央票發(fā)行量將大幅縮減至2700億元，使09年債市總體供給縮減至3.5萬億元；而三大機構投資者銀行、保險和基金對債券配置的需求依然相對樂觀，09年債券到期資金共約3.6萬億元，加上機構新增債券配置需求約2.12萬億元，09年債市總資金供給約5.7萬億元，相對于3.5萬億的總發(fā)行量來說，可謂資金充裕而供給不足。

不過，機構對于債市判斷的主要分歧仍然在于當前這個債市牛市能維持多長時間，這主要也是由于各方對于宏觀經濟的判斷差異所決定的。實體經濟的增長如果能夠逐步好轉將對債市造成重大影響，經濟回暖回升后對流動性的重新調控、資源價格的回升及股票市場起伏對資金的吸引，債券市場較低的收益率水平吸引力降低，市場風險加大。

國海富蘭克林基金、平安證券等機構謹慎的看法是，債市從08年8月進入牛市以來，09年債市將走入下半場，而在1-3個月甚至半年的時間內，這種狀況能夠得以維持，但從下半年開始，債市是否完結面臨著很大的不確定性。

因此，對于09債市而言風險與機遇并存，繼續(xù)向上的空間仍然值得期待，但應該留意風險因素的變化。

信用債受寵

研究機構對于信用債給予了較高的關注度，對于信用級別較高的信用債得到了較為一致的推薦。

平安證券認為，經濟情況沒有好轉，企業(yè)經營壓力增大情況下，信用債利差有所上升是必然趨勢。“09年最大的金礦是，穩(wěn)健的投資者首選央企3A信用債，但更積極的策略應該是從二季度開始提前布局投資拉動受益行業(yè)信用等級較低券種，關注實體經濟回升中利差縮小帶來的機會。”

海通證券也稱，在信用產品上，可以重點關注信用級別較高的公司債，但交易性機會將更多在無擔保，或信用等級在AA+和AA-的債上。“在選擇信用債時，在考慮其擔保狀況的同時，行業(yè)的選擇也十分重要。

在金融債方面，海通證券認為，鑒于當前各券種、各期限結構之間的利差已經處于2002年的歷史最低點，歷史經驗行情已經基本演繹完成，利率品種之間趨同程度已經很高，2009年投資策略上半年可主要配置5-10年期的金融債和國債，而下半年則可逐漸降低久期，并開始降低金融債的配置比例。

從久期的角度看，由于預期基準利率將下降，長債的表現(xiàn)將好于短債。招商證券指出，這種情況下，投資組合的久期可以稍長。但是考慮到債市已經經歷了較大的漲幅，未來的市場屬于慢牛的行情，這種情況下，長債也存在一定的風險。因此綜合衡量之后建議采取“啞鈴型”投資策略，兼顧長債的收益和短債的流動性，組合的久期控制在5-7年為宜。

通縮成利好首選3A信用債

胡中彬

401

2009-01-05

胡中彬