經(jīng)濟觀察報 記者 梁冀  當?shù)貢r間5月12日，美聯(lián)儲主席鮑威爾（Jerome Powell）的連任提名以80票同意、19票反對的投票結(jié)果獲得確認。去年11月，美國總統(tǒng)拜登提名鮑威爾連任；此前，鮑威爾于2018年由前總統(tǒng)特朗普任命為美聯(lián)儲主席。鮑威爾的第二任期正式開啟，而美國40年來最高的通脹水平仍然是其與同僚面對的頭號難題。

美國勞工部5月11日發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，美國4月CPI同比上升8.3%，環(huán)比上升0.3%；核心CPI同比上升6.2%，環(huán)比上升0.6%。雖然通脹數(shù)據(jù)高點回落符合市場預(yù)期，但核心通脹韌性仍超出市場預(yù)期。

通脹壓力居高不下，美聯(lián)儲也愈顯鷹派。鮑威爾表示，美聯(lián)儲已準備好采取更加激進的行動以使通脹降至2%的水平，即便可能對經(jīng)濟造成短期傷害。“令通脹降至2%的過程會伴隨著痛苦，但最痛苦的是抑制通脹失敗。”鮑威爾稱。

4月CPI降幅不及預(yù)期，美聯(lián)儲面臨采取更加激進加息動作的壓力；同時，鮑威爾也因其此前判斷通脹是臨時現(xiàn)象以及緩慢的加息動作面臨批評。參議院投票結(jié)果顯示，6名民主黨黨團議員與13名共和黨議員就鮑威爾的連任投下反對票。此外，美聯(lián)儲內(nèi)部也有聲音表達對當前加息路徑的不滿。

通脹數(shù)據(jù)超預(yù)期

數(shù)據(jù)顯示，美國4月CPI同比上升8.3%，市場預(yù)期為8.1%，前值為8.5%；季調(diào)后CPI環(huán)比上升0.3%，市場預(yù)期0.2%，前值1.2%。核心CPI同比上升6.2%，市場預(yù)期6.1%，前值為6.55%；季調(diào)后核心CPI環(huán)比上升0.6%，市場預(yù)期0.4%，前值0.3%。具體來看，食品環(huán)比上升0.9%，能源商品價格環(huán)比下降5.4%，業(yè)主等價租金、主要居所租金環(huán)比分別增長0.5%和0.6%；此外，出行類產(chǎn)品價格增長較快，機票價格環(huán)比增幅高達18.6%，外出餐飲環(huán)比上升0.6%，旅館酒店環(huán)比上升2%，顯示消費需求依然旺盛。并且隨著夏天到來，出行類需求將伴隨外出活動增多得到進一步釋放。

光大宏觀指出，4月CPI與核心CPI的同比和環(huán)比均超市場預(yù)期，住房、食品、機票和新車為主要貢獻項。一方面，俄烏沖突導致能源和食品價格維持高位；另一方面，供應(yīng)鏈問題導致補庫緩慢、房屋價格上升帶動租金上行、勞動力短缺推升薪資水平均給通脹帶來上行壓力。

中金公司點評稱，4月份通脹數(shù)據(jù)透露幾點關(guān)鍵信息：一是4月通脹見到同比高點基本在意料之內(nèi)；二是CPI下降幅度與速度因核心CPI韌性并不足夠；三是未來幾個月通脹大概率仍會繼續(xù)回落，但讓市場期待的快速降溫預(yù)期暫時落空。

數(shù)據(jù)顯示，3月CPI受油價沖高貢獻上漲，而后油價基本保持在100美元/桶附近，因而4月環(huán)比貢獻轉(zhuǎn)負；同時去年整體基數(shù)較高以及供應(yīng)鏈緩解改善令核心商品價格回落，因此4月通脹見到同比高點是大概率事件；出行類機票與酒店價格大漲疊加房租環(huán)比小幅上漲使得核心CPI環(huán)比走高。不過，出行類價格難以維持高位，且大宗商品價格回落，包括供應(yīng)鏈問題得到緩解、薪資增速降溫等都應(yīng)該還會繼續(xù)推動通脹水平在未來幾個月回落。中金公司認為，相比已經(jīng)確定性的拐點，此次數(shù)據(jù)的問題在于回落速度和幅度不及預(yù)期，讓市場期待的快速降溫預(yù)期落空。

東吳證券宏觀分析師陶川指出，三個潛在風險點或?qū)е履陜?nèi)美國通脹再次加速。一是薪資通脹螺旋情況惡化，二是住房租金跳升，三是供給側(cè)的擾動。數(shù)據(jù)顯示，2022年美國私人行業(yè)平均時薪增速持續(xù)破5%，盡管4月環(huán)比增速有放緩跡象，但是鑒于勞動力供給緊俏的持續(xù)，美國企業(yè)漲薪的趨勢在短期內(nèi)難以被逆轉(zhuǎn)。據(jù)NFIB調(diào)查結(jié)果顯示，2022年4月，預(yù)計在未來漲薪的美國中小企業(yè)比例仍高達27%，而難以招聘到能力匹配的員工仍是困擾企業(yè)經(jīng)營的主要問題之一。

陶川指出，鑒于美國工會化率處于幾十年來的低位，工人議價能力受到限制，薪資通脹螺旋上升的動力不足。另一方面，俄烏沖突和中國應(yīng)對奧密克戎的限制措施或?qū)е氯蚬?yīng)鏈再次惡化。中國制造業(yè)和出口所受到的擾動或再度造成部分產(chǎn)成品供不應(yīng)求的局面。鑒于俄烏沖突和中國疫情演變難以被預(yù)測，2022年核心商品價格同比增速回落趨勢有被逆轉(zhuǎn)的風險。

不過，在工銀國際首席經(jīng)濟學家程實看來，通脹可能出現(xiàn)高波動性特征不可忽視。他表示，雖然當前美國高通脹拐點預(yù)期已顯現(xiàn)，但市場仍不可低估美國通脹未來可能出現(xiàn)的高波動性。一方面是美國勞動力市場供需失衡可能是長期性問題，美國勞動力參與率將很難回到疫情前水平；另一方面是“工資-通脹”螺旋上升的韌性或?qū)⒊掷m(xù)強化。即使緊縮貨幣政策能夠在短期內(nèi)有效抑制這種價格螺旋的上升風險，但在疫情沖擊、地緣動蕩以及供應(yīng)鏈破壞等影響下，勞動力缺口可能將打破原有的雇傭關(guān)系和工作模式。在新的工作關(guān)系網(wǎng)被建立起來的過程中，勞動市場中的交易成本將會上升，這將抬升通脹中樞水平；

此外，糧食和能源價格的不確定性可能助推高通脹波動。能源和食品分別占美國CPI籃子的13%和7%，考慮到烏俄問題對歐亞地緣政治局勢的持續(xù)影響、疫情后全球市場經(jīng)濟進一步分化的趨勢，以及全球氣候異常頻發(fā)的可能性，能源與食品價格變化可能將阻礙美國高通脹順利回落。程實據(jù)此認為，未來若經(jīng)濟數(shù)據(jù)進一步反映出美國通脹的高波動性特征，將不排除聯(lián)儲連續(xù)加息50個基點并同時采取主動縮表的可能。

加息路徑何從

此前，鮑威爾一度稱，通脹是臨時的并于今年3月自零利率附近小幅加息25bp。而通脹持續(xù)高企且超出預(yù)期則令美聯(lián)儲信譽再度受損，并可能促使其重新評估通脹走勢與加息路徑。

當?shù)貢r間5月4日，鮑威爾美聯(lián)儲議息會議后向市場表示并未“積極考慮”加息75個基點，當日美股因?qū)みM加息的擔憂打消應(yīng)聲大漲，但次日又迅速大跌。中金公司認為：一個解釋是市場認為鮑威爾的表態(tài)缺乏可信度，他在沒有證明通脹風險解除之前就貿(mào)然排除加息75個基點，很難讓人信服。

紐約聯(lián)邦儲備銀行行長威廉姆斯（John Williams）表示，美聯(lián)儲可以在降低通脹的同時保持強勁的經(jīng)濟。“雖然這項任務(wù)艱巨，但也不是無法跨越”，他認為，美聯(lián)儲有恢復經(jīng)濟平衡和物價穩(wěn)定的工具。

舊金山聯(lián)邦儲備銀行行長戴利（Mary Daly）則表示，她支持在未來兩次會議上都將利率上調(diào)0.5個百分點，并表示沒有理由認為該加息路徑會導致經(jīng)濟停滯。

今年1月卸任的美聯(lián)儲前副主席克拉里達（Richard Clarida）稱，央行需把短期利率提高到至少3.5%才能讓飆升的通脹得到控制。

去年10月卸任的美聯(lián)儲副主席夸爾斯（Randal Quarles）則認為，美聯(lián)儲不太可能實現(xiàn)軟著陸，其帶來的影響可能是經(jīng)濟衰退。

美國總統(tǒng)拜登此前發(fā)表講話時表示，目前面臨的“最大經(jīng)濟挑戰(zhàn)”是高通脹，政府的首要任務(wù)是抑制通脹、降低物價。拜登承諾將采取行動降低成本，同時強調(diào)“美聯(lián)儲在應(yīng)對通脹方面的主要作用”。

中金公司認為，隨著4月CPI數(shù)據(jù)出爐，市場的擔心得到印證，美國通脹的確沒有很快回落。盡管不認為美聯(lián)儲需要立刻加息75個基點，但貿(mào)然排除這一選項會讓美聯(lián)儲的信譽受損，對此聯(lián)儲官員們需要反思。往前看，美聯(lián)儲仍可能于6月加息50個基點，但對于7月及以后的加息節(jié)奏，美聯(lián)儲則需要根據(jù)最新情況重新予以評估。

中信證券明明團隊認為，美國經(jīng)濟今年軟著陸概率較高。其在報告中指出，在美聯(lián)儲緊縮的背景下，美國今年經(jīng)濟軟著陸的概率較高。美聯(lián)儲緊縮雖然會提升美國財政部付息壓力，但財政政策與貨幣政策目標較一致，即避免美國經(jīng)濟走入滯脹。并且，未來三年美國財政部付息壓力處于歷史較低位，若美債利率持續(xù)上升，財政付息壓力或會在更長時間后有所體現(xiàn)。但長期而言，付息成本超過美國經(jīng)濟增速可以負擔的范圍概率較低，預(yù)計未來財政部壓力都會處于可承擔狀態(tài)。雖然美聯(lián)儲緊縮會導致房地產(chǎn)市場降溫，但美國房地產(chǎn)仍有較強的韌性，預(yù)計會逐步緩慢降溫、實現(xiàn)軟著陸。在美國消費對疫情沖擊有所免疫，并且在家庭收入、資產(chǎn)負債表狀況良好的背景下，美國消費預(yù)計可以繼續(xù)穩(wěn)健或偏強增長。

總體而言，若美國通脹沒有出現(xiàn)失控并且美聯(lián)儲緊縮路徑溝通充分，預(yù)計美國經(jīng)濟今年實現(xiàn)軟著陸的概率較高，更遠的經(jīng)濟前景存在一定不確定性。美聯(lián)儲緊縮周期中，后續(xù)美股仍面臨調(diào)整風險，美債存在進一步上行空間。

美股前路

4月CPI數(shù)據(jù)公布后，美主要資產(chǎn)價格大幅波動。收盤價與數(shù)據(jù)公布前相比，標普500指數(shù)期貨下跌2.5%，10Y美債收益率和黃金價格基本持平，美元指數(shù)上漲0.4%。截至5月12日，道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)連續(xù)第六個交易日下滑。

摩根士丹利策略分析師Michael Wilson在報告中指出，即使在經(jīng)歷了5周的下跌之后，標普500指數(shù)仍對當前美聯(lián)儲收緊政策、經(jīng)濟增長放緩的環(huán)境存在錯誤定價。

高盛策略分析師Peter Oppenheimer則持相反意見，表示即使面對通脹與愈發(fā)鷹派的中央銀行的不利因素，過去幾周股市的劇烈拋售也已給投資者創(chuàng)造了買入機會。

“股神”巴菲特本月初在伯克希爾·哈撒韋年會上抨擊了當下的股市投資情緒。他表示，在伯克希爾有一件事一定不會變，就是手上一定會一直有大量現(xiàn)金。現(xiàn)金就像是氧氣。如果再有類似的危機重演，持有大量現(xiàn)金的伯克希爾反而能跟救市的美聯(lián)儲一樣。

中金公司認為，通脹風險未消除，美股與美債的“熊市反彈”也需要更多理由。通脹數(shù)據(jù)公布前，投資者普遍期待一個比較低的通脹數(shù)據(jù)，以此帶動美股反彈，美債利率回落。但4月CPI數(shù)據(jù)似乎讓市場有所失望。短期來看，盡管4月通脹數(shù)據(jù)或許不至于讓美股和美債再次遭到大幅拋售，但想要實現(xiàn)一場酣暢淋漓的“熊市反彈”，恐怕還需要更多的理由。

中信證券明明團隊認為，上兩輪加息周期中，雖然存在階段性調(diào)整，但美股整體為上漲趨勢，美債利率一般隨緊縮預(yù)期升溫而上行。上一輪縮表期間，美股受到的負面影響有限，縮表后期美債利率決定因素回歸經(jīng)濟基本面本身。美聯(lián)儲緊縮路徑具有高度的數(shù)據(jù)依賴性，因此緊縮路徑具有一定的不確定性，美股仍面臨調(diào)整風險，美債利率具有進一步上行空間。

不過，國盛證券首席經(jīng)濟學家熊園表示，歷史經(jīng)驗顯示，美股通常在加息開始后的3個月內(nèi)下跌，3個月以后大多會重新上漲。緊縮周期中，納斯達克跑輸標普500的時間通常在半年左右，而本輪納指從去年12月開始跑輸標普500，照此推算目前美股的調(diào)整已接近尾聲，納指跑輸標普500的情況也已接近拐點。其次，隨著通脹回落、經(jīng)濟放緩，美聯(lián)儲最鷹時刻大概率已過，10Y美債收益率短期預(yù)計高位震蕩，下半年大概率重新下行，對美股的壓制將減輕；再者，根據(jù)前期報告分析，美國經(jīng)濟最早在2023年底或2024年初衰退，而歷史上美股通常在衰退前1-3個月開始下跌。因此目前距離衰退尚早，現(xiàn)階段美股也不會對衰退預(yù)期進行大幅定價；最后美股估值已經(jīng)消化得較為充分，當前標普500指數(shù)市盈率已降至2000年以來的49%分位，納斯達克指數(shù)市盈率已降至16%分位。

熊園認為，站在當前時點，對后續(xù)的美股可以樂觀一些，尤其是納斯達克為代表的成長股，不過需警惕俄烏沖突、中美博弈等擾動。

更甚者，“近年來A股與美股的相關(guān)性明顯加強，風格切換也高度同步，表現(xiàn)為創(chuàng)業(yè)板/上證綜指與納斯達克/標普500走勢高度一致。往后看，美股有望企穩(wěn)反彈、納指有望重新跑贏標普500，意味著對A股特別是以創(chuàng)業(yè)板代表的成長股影響偏積極。”他表示。