近日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)披露文件，要求3家擬境外上市企業(yè)補(bǔ)充材料，高龍海洋便是其中之一。監(jiān)管部門(mén)要求其補(bǔ)充說(shuō)明股權(quán)變動(dòng)、發(fā)行方案等問(wèn)題，其中特別提到“（說(shuō)明）你公司連江生產(chǎn)基地二期建設(shè)項(xiàng)目履行境內(nèi)投資監(jiān)管程序進(jìn)展情況，以及融資的必要性和合理性”。

在高龍海洋的招股書(shū)里，連江生產(chǎn)基地二期建設(shè)項(xiàng)目份量不低。它在募資用途計(jì)劃表中排首位，而后分別是購(gòu)買(mǎi)設(shè)備及機(jī)器、原材料等，這些項(xiàng)目對(duì)應(yīng)同一個(gè)方向——食品級(jí)魚(yú)油。

市場(chǎng)好奇，一家做飼料級(jí)魚(yú)油發(fā)家的企業(yè)，卻想要在食品級(jí)魚(yú)油賽道“攪弄風(fēng)云”，高龍海洋到底在打怎樣的算盤(pán)。

加碼“短板”

從招股書(shū)披露的信息來(lái)看，食品級(jí)魚(yú)油并非高龍海洋的“拳頭”產(chǎn)品，業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)度十分有限。同時(shí)相比Swisse（斯維詩(shī)）、GNC（健安喜）、湯臣倍健等企業(yè)，高龍海洋甚至算不上真正意義上的保健品公司，它的主力產(chǎn)品是飼料級(jí)魚(yú)油。

自2008年成立以來(lái)，高龍海洋就一直從事飼料級(jí)魚(yú)油精煉業(yè)務(wù)，這類(lèi)產(chǎn)品中EPA和DHA組合比例為25%或者更低，主要用作鰻魚(yú)、甲魚(yú)、鮭魚(yú)等動(dòng)物飼料，以補(bǔ)充營(yíng)養(yǎng)成分。

2023/24財(cái)年，飼料級(jí)魚(yú)油為高龍海洋帶來(lái)了將近4.3億港元的收入，總收入占比達(dá)到80.2%。這部分收入中，有3.67億港元是高龍海洋直銷(xiāo)的，剩余不足0.6億港元來(lái)自經(jīng)銷(xiāo)商，兩個(gè)渠道貢獻(xiàn)度分別為86%、14%。

這樣的渠道占比意味著，在飼料級(jí)魚(yú)油業(yè)務(wù)層面，高龍海洋有著成熟且穩(wěn)定的銷(xiāo)售體系。按銷(xiāo)售收入計(jì)算，截至2023年末，高龍海洋在中國(guó)飼料級(jí)魚(yú)油精煉及濃縮市場(chǎng)中的市場(chǎng)份額為24.8%，出口額占中國(guó)魚(yú)油出口總額的9.8%，皆排第一。

相較賴(lài)以生存發(fā)展的飼料級(jí)魚(yú)油，高龍海洋似乎更想將發(fā)展重心放在2016年才開(kāi)始涉足的食品級(jí)魚(yú)油業(yè)務(wù)。

近三個(gè)財(cái)年里，高龍海洋的食品級(jí)魚(yú)油業(yè)務(wù)發(fā)展并不如意。2023/24財(cái)年，這項(xiàng)業(yè)務(wù)為高龍海洋帶來(lái)了1.05億港元的收入，總收入占比為19.8%，較2022/23財(cái)年的18.4%略有增長(zhǎng)，但遠(yuǎn)不及2021/22財(cái)年的47.1%。

且截至目前，高龍海洋食品級(jí)魚(yú)油的全部收入都來(lái)自直銷(xiāo)，未見(jiàn)分銷(xiāo)商的貢獻(xiàn)，這也意味該業(yè)務(wù)的渠道網(wǎng)還沒(méi)有完全鋪開(kāi)。

另一個(gè)憂(yōu)慮點(diǎn)是產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)。

食品級(jí)魚(yú)油工藝要求更高，EPA和DHA組合比例要達(dá)到30%至75%。目前，高龍海洋已經(jīng)能夠提煉和濃縮EPA和DHA比例達(dá)75%的食品級(jí)魚(yú)油，看起來(lái)已經(jīng)達(dá)到了較高的工藝水準(zhǔn)。

但據(jù)《國(guó)際金融報(bào)》記者了解，目前市場(chǎng)上受到消費(fèi)者認(rèn)可的魚(yú)油品牌多為外資品牌，它們的濃度更高，加拿大品牌偉博魚(yú)油濃度接近80%，意大利品牌金凱撒濃度則超過(guò)90%。

頭豹研究院亦曾在一則報(bào)告中指出，中國(guó)魚(yú)油行業(yè)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，海內(nèi)外品牌都有一定競(jìng)爭(zhēng)力，但本土企業(yè)起步較晚，海外品牌占據(jù)較大一部分市場(chǎng)，如挪威品牌EPAX、美國(guó)品牌Nordic Naturals等。

這樣的競(jìng)爭(zhēng)格局與綜合實(shí)力下，想要加碼主攻食品級(jí)魚(yú)油賽道，高龍海洋要闖的關(guān)卡不少。

瓶頸已現(xiàn)

換個(gè)視角或許可以更好地理解高龍海洋的出發(fā)點(diǎn)。

相較飼料級(jí)魚(yú)油，食品級(jí)魚(yú)油的利潤(rùn)空間明顯更高。2023/24財(cái)年，高龍海洋食品級(jí)魚(yú)油的毛利率為31.3%，上個(gè)財(cái)年為33%，2021/22財(cái)年為21.3%；對(duì)應(yīng)報(bào)告期內(nèi)飼料級(jí)魚(yú)油的毛利率分別為20.2%、22.3%、15.3%，差距明顯。

不過(guò)這組數(shù)據(jù)也透露出另一個(gè)現(xiàn)象，2023/24財(cái)年，高龍海洋兩條業(yè)務(wù)線(xiàn)的毛利率較上個(gè)財(cái)年均有所下滑。其中，食品級(jí)魚(yú)油下降1.7個(gè)百分點(diǎn)，飼料級(jí)魚(yú)油則下滑了2.1個(gè)百分點(diǎn)，綜合毛利率從上個(gè)財(cái)年的24.3%降至22.4%，凈利率水平也同比下降3.7個(gè)百分點(diǎn)至11.3%。

高龍海洋將變動(dòng)歸咎于原材料毛魚(yú)油成本的上漲。在該公司總銷(xiāo)售成本中，原材料成本的占比常年維持在90%以上，2023/24財(cái)年更是達(dá)到新高，為92.8%。

魚(yú)油行業(yè)中，秘魯?shù)拿~(yú)油離岸價(jià)被認(rèn)為是全球需求的指標(biāo)，秘魯離岸價(jià)的變化反映全球毛魚(yú)油供需動(dòng)態(tài)的變化。2022年開(kāi)始，受多種因素影響，飼料級(jí)毛魚(yú)油價(jià)格開(kāi)始暴漲，截至2023年底每噸可達(dá)7000美元左右，食品級(jí)毛魚(yú)油價(jià)格達(dá)每噸約9900美元。

這在一定程度影響了高龍海洋的業(yè)績(jī)水平，公司開(kāi)始增收不增利。

2023/24財(cái)年，高龍海洋實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5.32億港元，同比增長(zhǎng)14.73%，對(duì)應(yīng)歸母凈利潤(rùn)則同比下滑13.74%至0.6億港元。以經(jīng)調(diào)整后的凈利潤(rùn)看，公司當(dāng)期該指標(biāo)約為0.66億港元，依然不及上個(gè)財(cái)年。

報(bào)告期內(nèi)，高龍海洋加大了原材料毛魚(yú)油的購(gòu)買(mǎi)力度，使得存貨增加，但銷(xiāo)售情況不及預(yù)期，同期庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)由上個(gè)財(cái)年的114天增至183天。

這些情況反映出一個(gè)現(xiàn)實(shí)，目前的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)下，高龍海洋已經(jīng)出現(xiàn)瓶頸，業(yè)績(jī)水平增長(zhǎng)乏力，公司亟需更具想象空間、更賺錢(qián)的產(chǎn)品，也就是食品級(jí)魚(yú)油。近年來(lái)，消費(fèi)者愈發(fā)注重養(yǎng)生健康，魚(yú)油因富含omega-3（包括EPA和DHA等）被認(rèn)為有利于心腦血管健康，備受市場(chǎng)青睞，成為風(fēng)口上的產(chǎn)品。

有機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)，中國(guó)食品級(jí)魚(yú)油的消費(fèi)量將從2023年的3萬(wàn)噸增長(zhǎng)至2028年的4.3萬(wàn)噸，復(fù)合年增長(zhǎng)率7.2%，超過(guò)全球食品級(jí)魚(yú)油消費(fèi)量（不包括中國(guó)）同期6.1%的復(fù)合年增長(zhǎng)率。

上市背后

這無(wú)疑是個(gè)契機(jī)。

在沖擊IPO的路上，想要打動(dòng)投資者，講好資本故事，食品級(jí)魚(yú)油顯然比飼料級(jí)魚(yú)油更合適。

目前，高龍海洋共有兩個(gè)生產(chǎn)基地，皆位于福建省，其中總建筑面積約1.18萬(wàn)平方米的連江生產(chǎn)基地主要生產(chǎn)精煉和濃縮食品級(jí)魚(yú)油產(chǎn)品，年產(chǎn)能為約3600噸。待該基地新的分子蒸餾設(shè)施開(kāi)始生產(chǎn)（預(yù)計(jì)將于2024年第三季度進(jìn)行）后，預(yù)計(jì)食品級(jí)魚(yú)油產(chǎn)品的年蒸餾產(chǎn)能將增加約7000噸。

這個(gè)項(xiàng)目也是募資用途中的重要一環(huán)。從資金分配計(jì)劃來(lái)看，高龍海洋IPO所募資金將投向4個(gè)方面，分別為連江生產(chǎn)基地二期建設(shè)生產(chǎn)設(shè)施及配套設(shè)施、購(gòu)買(mǎi)設(shè)備及機(jī)器、購(gòu)買(mǎi)原材料以供生產(chǎn)食品級(jí)魚(yú)油產(chǎn)品從而應(yīng)對(duì)擴(kuò)大的產(chǎn)能、一般營(yíng)運(yùn)資金。

值得注意的是，截至最后實(shí)際可行日期，高龍海洋已經(jīng)從Rising Trend集團(tuán)成員公司取得計(jì)息墊款用作一般營(yíng)運(yùn)資金，以購(gòu)買(mǎi)原材料。

這在一定程度上反映出高龍海洋資金的不寬裕。IPO前，該公司的融資主要來(lái)自關(guān)聯(lián)公司墊款及銀行借款，渠道有限。

招股書(shū)信息顯示，Rising Trend集團(tuán)長(zhǎng)期為高龍海洋提供墊款，2021/22財(cái)年、2022/23財(cái)年及2023/24財(cái)年，后者應(yīng)付關(guān)聯(lián)公司的款項(xiàng)分別為1.47億港元、1.64億港元及0.82億港元，對(duì)應(yīng)應(yīng)付關(guān)聯(lián)公司的利息開(kāi)支為484.6萬(wàn)港元、630萬(wàn)港元、616.5萬(wàn)港元；銀行借款分別為2038.6萬(wàn)港元、4359萬(wàn)港元、7538.7萬(wàn)港元，規(guī)模相對(duì)較小。

若此次IPO成功，高龍海洋便可站上國(guó)際融資窗口，渠道得到擴(kuò)展，亦可緩解當(dāng)下的現(xiàn)金流問(wèn)題。

數(shù)據(jù)顯示，截至2024年3月末，高龍海洋擁有現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物954.1萬(wàn)港元，同期流動(dòng)負(fù)債中的銀行借款為7538.7萬(wàn)港元，這部分為短期負(fù)債，需要在一年內(nèi)償還，公司資金缺口明顯。

來(lái)源：國(guó)際金融報(bào)  作者：吳典