要點(diǎn)：

●新增社融同比少增，政府債券是主要拖累

●新增信貸大超預(yù)期，信貸結(jié)構(gòu)也顯優(yōu)化

●存款活期化邊際減弱，資金空轉(zhuǎn)現(xiàn)象短暫波動

●展望未來：信貸需求弱恢復(fù)，M2維持寬松不變

內(nèi)容提要

2023年6月，新增社會融資規(guī)模4.22萬億元，較去年同期少增9726億元，遠(yuǎn)高于市場預(yù)期。受財政前置發(fā)力節(jié)奏差異的影響，6月社融規(guī)模較去年同期少增，但在一系列穩(wěn)增長政策的支撐下，本月新增社會融資規(guī)模大超市場預(yù)期。

2023年6月，新增人民幣貸款30500億元，同比多增2400億元，遠(yuǎn)超市場預(yù)期。因央行降息等一系列貨幣政策的作用下，6月新增信貸規(guī)模得到提振，但企事業(yè)中長期貸款同比多增幅度持續(xù)邊際回落，政策支撐有待進(jìn)一步落實(shí)。

2023年6月末，狹義貨幣（M1）余額69.56萬億元，同比增長3.1%，較上期下降1.6個百分點(diǎn)；廣義貨幣（M2）余額287.3萬億元，同比增長11.3%，較上期下降0.3個百分點(diǎn)，但仍持續(xù)高位運(yùn)行，高于市場預(yù)期。整體而言，伴隨6月信貸投放規(guī)模顯著回升，形成的信貸派生支撐M2同比增速，與此同時，6月財政存款同比出現(xiàn)了大幅減少，也對6月末的M2形成了支撐。但是，由于企事業(yè)單位中長期貸款邊際減弱，企業(yè)經(jīng)營活躍度出現(xiàn)下降，一定程度拖累了M1同比增速。

正 文

新增社融同比少增，政府債券是主要拖累

2023年6月，新增社會融資規(guī)模4.22萬億元，較去年同期少增9726億元，遠(yuǎn)高于市場預(yù)期。其中，新增人民幣貸款32365億元，同比多增1825億元；新增外幣貸款-191億元，同比少減100億元；新增委托貸款-57億元，同比少減323億元；新增信托貸款-153億元，同比少減675億元；新增未貼現(xiàn)銀行承兌匯票-692億元，同比少增1758億元；新增債券融資2360，同比多增14億元；新增股票融資701億元，同比多增112億元；新增政府債券5388億元，同比少增10828億元。

整體而言，盡管6月新增社會融資規(guī)模同比少增，但遠(yuǎn)高于市場預(yù)期的3.2萬億元。其中，本月社融同比少增主要受政府債券的拖累，政府債券在6月大幅同比少增了10828億元。這主要是因?yàn)?022年財政前置發(fā)力所致，使得2022年上半年政府債券基數(shù)較大，而2023年整體財政并未達(dá)到去年的前置力度，導(dǎo)致6月同比大幅少增。但是，就全年而言，2023年的政府債券發(fā)行額度并不弱于去年，只是發(fā)行節(jié)奏向后推移了。

新增信貸大超預(yù)期，信貸結(jié)構(gòu)也顯優(yōu)化

2023年6月，新增人民幣貸款30500億元，同比多增2400億元，遠(yuǎn)超市場預(yù)期。其中，新增短期貸款12363億元，同比多增1175億元；新增中長期貸款20563億元，同比多增1899億元；新增票據(jù)融資-821億元，同比少增1617億元。進(jìn)一步從部門結(jié)構(gòu)來看，新增居民戶貸款9639億元，同比多增1157億元，其中新增短期貸款4914億元，同比多增632億元；新增中長期貸款4630億元，同比多增463億元；新增企事業(yè)單位貸款22803億元，同比多增687億元，其中新增短期貸款7449億元，同比多增543億元；新增中長期貸款15933億元，同比多增1436億元。

整體而言，從信貸結(jié)構(gòu)來看，除票據(jù)融資外的所有分項(xiàng)都出現(xiàn)了同比多增，且增幅較為接近，表明信貸需求整體均出現(xiàn)了回升，信貸結(jié)構(gòu)也得到了優(yōu)化，一定程度反映出央行運(yùn)用降息、超額置換中期借貸等工具在推動信用擴(kuò)張方面產(chǎn)生了積極效果。但是，值得注意的是，企事業(yè)中長期貸款同比多增幅度持續(xù)邊際回落，表明對企事業(yè)單位中長期貸款的支撐力度有待進(jìn)一步提振。

存款活期化邊際減弱，資金空轉(zhuǎn)現(xiàn)象短暫波動

2023年6月末，狹義貨幣（M1）余額69.56萬億元，同比增長3.1%，較上期下降1.6個百分點(diǎn)；廣義貨幣（M2）余額287.3萬億元，同比增長11.3%，較上期下降0.3個百分點(diǎn)，但仍持續(xù)高位運(yùn)行，高于市場預(yù)期。整體而言，伴隨6月信貸投放規(guī)模顯著回升，形成的信貸派生支撐M2同比增速，與此同時，6月財政存款同比出現(xiàn)了大幅減少，也對6月末的M2形成了支撐。但是，由于企事業(yè)單位中長期貸款邊際減弱，企業(yè)經(jīng)營活躍度出現(xiàn)了下降，一定程度拖累了M1同比增速。

從M2與M1的同比增速差看，6月末兩者的同比增速差為8.2%，增速剪刀差較上期提高1.3個百分點(diǎn)。兩者剪刀差繼連續(xù)減少2個月后再次出現(xiàn)擴(kuò)大，預(yù)示著6月存款活期化得到減弱。這一定程度也是印證了企事業(yè)單位中長期貸款邊際減弱的跡象，企業(yè)經(jīng)營內(nèi)生動力出現(xiàn)了波動。但是，從今年以來的趨勢來看，兩者剪刀差仍處于波動變化狀態(tài)，并未形成趨勢，這也間接反映出市場預(yù)期還需進(jìn)一步鞏固。

從社融與M2的同比增速差看，5月末兩者的同比增速差為-2.3%，較上期繼續(xù)提升0.2個百分點(diǎn)，增速差繼連續(xù)4月下降后再次出現(xiàn)提高。自2022年4月以來社融擴(kuò)張速度持續(xù)弱于貨幣擴(kuò)張速度，且增速差持續(xù)為負(fù)，預(yù)示著資金流動性持續(xù)充裕。自今年以來，穩(wěn)經(jīng)濟(jì)政策持續(xù)落地生效，尤其是第一季度政策發(fā)力顯著，增速差持續(xù)減小，表明資金空轉(zhuǎn)現(xiàn)象有持續(xù)緩解的趨勢，但6月打破了今年以來的趨勢性錯配，預(yù)期只是暫時性的波動，整體趨勢不變。

未來展望：信貸需求弱恢復(fù)，M2維持寬松不變

信貸規(guī)模：預(yù)計未來信貸規(guī)模將穩(wěn)步提升，信貸結(jié)構(gòu)也將進(jìn)一步調(diào)整。2023年第一季度穩(wěn)增長政策發(fā)力明顯，信貸投放力度較大，第二季度在降息等貨幣政策支撐下，信貸規(guī)模穩(wěn)步擴(kuò)張。進(jìn)入第三季度，預(yù)計居民戶和企事業(yè)單位的信貸需求都需進(jìn)一步的政策支撐。

M2：預(yù)計未來M2同比增速繼續(xù)維持高位運(yùn)行。隨著節(jié)后國內(nèi)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的全面啟動，偏寬松的貨幣政策仍將助力宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定恢復(fù)，加之今年上半年基數(shù)較低，未來M2同比增速仍將保持高位運(yùn)行，但后續(xù)隨著去年基數(shù)的逐漸抬升而出現(xiàn)緩慢回落的趨勢。

北京大學(xué)國民經(jīng)濟(jì)研究中心簡介：

北京大學(xué)國民經(jīng)濟(jì)研究中心成立于2004年。掛靠在北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院。依托北京大學(xué)，重點(diǎn)研究領(lǐng)域包括中國經(jīng)濟(jì)波動和經(jīng)濟(jì)增長、宏觀調(diào)控理論與實(shí)踐、經(jīng)濟(jì)學(xué)理論、中國經(jīng)濟(jì)改革實(shí)踐、轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)理論和實(shí)踐前沿課題、政治經(jīng)濟(jì)學(xué)、西方經(jīng)濟(jì)學(xué)教學(xué)研究等。同時，本中心密切跟蹤宏觀經(jīng)濟(jì)與政策的重大變化，將短期波動和長期增長納入一個綜合性的理論研究框架，以獨(dú)特的觀察視角去解讀，把握宏觀趨勢、剖析數(shù)據(jù)變化、理解政策初衷、預(yù)判政策效果。

中心的研究取得了顯著的成果，對中國的宏觀經(jīng)濟(jì)政策產(chǎn)生了較大影響。其中最具有代表性的成果有：（1）推動了中國人口政策的調(diào)整。中心主任蘇劍教授從2006年開始就呼吁中國應(yīng)該立即徹底放棄計劃生育政策，并轉(zhuǎn)而鼓勵生育。（2）關(guān)于宏觀調(diào)控體系的研究：中心提出了包括市場化改革、供給管理和需求管理政策的三維宏觀調(diào)控體系。（3）關(guān)于宏觀調(diào)控力度的研究：2017年7月，本中心指出中國的宏觀調(diào)控應(yīng)該嚴(yán)防用力過猛，這一建議得到了國務(wù)院主要領(lǐng)導(dǎo)的批示，也與三個月后十九大報告中提出的“宏觀調(diào)控有度”的觀點(diǎn)完全一致。（4）關(guān)于中國經(jīng)濟(jì)目標(biāo)增速的成果。2013年，劉偉、蘇劍經(jīng)過縝密分析和測算，認(rèn)為中國每年只要有6.5%的經(jīng)濟(jì)增速就可以確保就業(yè)。此后不久，這一增速就成為中國政府經(jīng)濟(jì)增長速度的基準(zhǔn)目標(biāo)。最近幾年中國經(jīng)濟(jì)的實(shí)踐也證明了他們的這一測算結(jié)果的精確性。（5）供給側(cè)研究。劉偉和蘇劍教授是國內(nèi)最早研究供給側(cè)的學(xué)者，他們在2007年就開始在《經(jīng)濟(jì)研究》等雜志上發(fā)表關(guān)于供給管理的學(xué)術(shù)論文。（6）新常態(tài)研究。劉偉和蘇劍合作的論文“新常態(tài)下的中國宏觀調(diào)控”（《經(jīng)濟(jì)科學(xué)》2014年第4期）是研究中國經(jīng)濟(jì)新常態(tài)的第一篇學(xué)術(shù)論文。蘇劍和林衛(wèi)斌還研究了發(fā)達(dá)國家的新常態(tài)。（7）劉偉和蘇劍主編的《尋求突破的中國經(jīng)濟(jì)》被譯成英文、韓文、俄文、日文、印地文5種文字出版。（8）北京地鐵補(bǔ)貼機(jī)制研究。2008年，本課題組受北京市財政局委托設(shè)計了北京市地鐵運(yùn)營的補(bǔ)貼機(jī)制。該機(jī)制從2009年1月1日開始被使用，直到現(xiàn)在。

中心出版物有：（1）《原富》雜志。《原富》是一個月度電子刊物，由北京大學(xué)國民經(jīng)濟(jì)研究中心主辦，目的是以最及時、最專業(yè)、最全面的方式呈現(xiàn)本月國內(nèi)外主要宏觀經(jīng)濟(jì)大事并對重點(diǎn)事件進(jìn)行專業(yè)解讀。（2）《中國經(jīng)濟(jì)增長報告》（年度報告）。該報告主要分析中國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中存在的中長期問題，從2003年開始已經(jīng)連續(xù)出版14期，是相關(guān)年度報告中連續(xù)出版年限最長的一本，被教育部列入其年度報告資助計劃。（3）系列宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行分析和預(yù)測報告。本中心定期發(fā)布關(guān)于中國宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的系列分析和預(yù)測報告，尤其是本中心的預(yù)測報告在預(yù)測精度上在全國處于領(lǐng)先地位。

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