李稻葵/文 關(guān)于中國經(jīng)濟下一步怎么辦？經(jīng)濟學(xué)界有很多討論。

基建周期疊加房地產(chǎn)周期導(dǎo)致經(jīng)濟偏冷

中國經(jīng)濟怎么下一步會怎么樣，會有什么調(diào)整，這是一個重大問題。

首先，中國經(jīng)濟目前處于兩個大周期的因素疊加期，這是相互影響、互相交織所產(chǎn)生的一個經(jīng)濟過冷的一個結(jié)果。其中一個是基建周期。過去十幾年將近二十年以來，我們在大規(guī)模搞基建，這些基建是非常必要的，比如修橋修路、機場高速，拉動了經(jīng)濟。但問題來了，這一輪基建一旦完成，相關(guān)需求就會下降，所以就很快出現(xiàn)了經(jīng)濟過冷的跡象。更重要的是，在基建火爆的時候，市場有熱情也很樂觀，實體經(jīng)濟投資者也愿意去找銀行借錢，借的錢大部分是不超過10年的短期資金。現(xiàn)在，很多項目的短期資金快到期了，實體經(jīng)濟下滑，短債到期的壓力又上升，這兩種情況碰到一起，就導(dǎo)致了資金的困難，然而銀行的現(xiàn)金又貸不出去，于是就形成了一個冰火兩重天的趨勢大周期。這種大周期在美國、在英國等國家都發(fā)生過，比如說在美國1837年之前搞了一大輪的基建，修運河、修各道路，但是到了1837年，美國出現(xiàn)了歷史上第一次長達5年的經(jīng)濟衰退，GDP下降了30%。

第二個大周期是地產(chǎn)周期，過去這二十多年以來老百姓買房，城鎮(zhèn)化不斷推進，很多人從農(nóng)村搬到城里，或者從小城市搬大城市，拉動了房地產(chǎn)建設(shè)的高漲，但是現(xiàn)在這一階段基本告一段落，房地產(chǎn)的銷售量也下降了40%以上。但是，我想強調(diào)的是房地產(chǎn)周期也好，基建周期也好，都是長周期，都會回來的。

需要發(fā)行長期國債置換地方債對沖周期影響，打通堵點

中國的城鎮(zhèn)化進程遠遠沒有結(jié)束，我們只有50%的老百姓是真正融入了城市的生活，在城里面買房子安家了，還有50%或者沒進城，或者在城里面沒有安家。講清了這個問題之后，咱們就來談該怎么應(yīng)對，既然是一個大周期，唯一能把這個問題解決的、對沖的是誰？地方政府做不了，他沒這個能力，企業(yè)更沒有號召力，百姓更不用說了，國家要發(fā)行長期債。不是銀行里的錢很多嗎？沒人投資嗎？國家發(fā)債、銀行拿錢買國家的長期債，20年、30年的長期債之后，替地方政府先把一部分債給還了，地方政府才能恢復(fù)他應(yīng)有的經(jīng)濟活力。而且國家發(fā)行的長期國債，在資本市場上極受歡迎的，這種長期的、低風險的、很容易流動的資產(chǎn)現(xiàn)在嚴重短缺，現(xiàn)在存量的國債只占GDP的25%左右，經(jīng)濟發(fā)達國家成熟的資本市場國家都是在70、80、100%以上，日本是220%以上。所以，政府必須站出來，來對沖上述兩個長期的周期。總體上講我還是有信心的，絕對不像很多人那么悲觀。

中國經(jīng)濟不需要強刺激、也經(jīng)受不住強刺激

那么，現(xiàn)在給中國經(jīng)濟一些強刺激是否可取呢？恐怕未必。中國經(jīng)濟不需要強刺激，也經(jīng)受不了強刺激，這就好比一個虛弱的病人，在身體很虛的時候吃很多補藥，反而發(fā)揮不了作用，容易引起新的問題。具體說來，中國經(jīng)濟基建方面已經(jīng)做得比較完善了，繼續(xù)擴大基建投資不是出路，會帶來更大的問題。 同時，地方政府的社會服務(wù)水平需要提高，但這是一個細活，如果突然一下子花大量的錢去做社會福利和社會公共服務(wù)，不一定會形成可持續(xù)的預(yù)期，后續(xù)的財力也會跟不上，埋下長期隱患。所以，中國經(jīng)濟現(xiàn)在是不需要也不能進行強刺激的。中國經(jīng)濟當下的問題是流轉(zhuǎn)不通、堵點不通，類似人體的經(jīng)絡(luò)不通，就是一邊是實體經(jīng)濟現(xiàn)金流極其短缺，另一方面則是銀行資金大量囤積。

發(fā)行長期國債由這些金融機構(gòu)來購買長期國債，既安全流動性又強。中央政府拿的長期國債去通過某種方式來置換地方債，這是打通冰火兩重天困境的辦法，本質(zhì)上是打通循環(huán)。

有朋友們講，為什么不能由央行發(fā)行鈔票直接購買地方債呢？我認為這個辦法不是不行，救火可以，但央行直接買地方債遠遠不如發(fā)行長期國債好，因為作為中央銀行，手里持有的資產(chǎn)必須是流動性很強的，隨時可以變現(xiàn)的。這樣在未來，貨幣政策需要收縮的時候，可以把這些標準化的金融產(chǎn)品給賣掉。國債恰恰是這么一個金融產(chǎn)品，如果央行印了鈔票，買了大量的地方債，一旦出現(xiàn)了比較高的通貨膨脹，中央銀行要通過賣資產(chǎn)收回貨幣時，這些地方債是很難及時出售的。而且，地方債放在央行的手里，管理這些地方債也需要很強的能力。因此，發(fā)行長期國債才是當前問題的解決之道。