經(jīng)濟觀察報 記者 李沁 “最近，能明顯感覺到找我做基金投顧的客戶越來越多了。”在一家券商任客戶基金經(jīng)理的張馨月為此感到欣喜。

她所在的證券公司2021年獲得了基金投顧資格試點牌照。公司規(guī)定，如果想要拓展基金投顧業(yè)務，必須學習相關(guān)投顧知識并獲得相應資格。為了不錯過開拓新業(yè)務的機會，她早早地便著手準備了。

不轉(zhuǎn)變不行，變化太快了。張馨月切身感受著這種緊迫。尤其是在資管新規(guī)發(fā)布后，公司發(fā)的理財跟客戶需求不匹配了，過去受歡迎的保本基金也沒了，只能從公募基金產(chǎn)品中挖掘產(chǎn)品。“我得深入了解，才能滿足他們的需求。”張馨月暗下決心。

正如張馨月所感受到的，隨著2018年4月《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務的指導意見》的發(fā)布，資管產(chǎn)品乃至資管行業(yè)都行駛在變革的快車道上。公募基金行業(yè)尤其是這個賽道上的疾進者。

從13萬億到超25萬億，三年多的時間里，公募基金行業(yè)的資產(chǎn)管理規(guī)模實現(xiàn)了近乎翻倍的增長。在這當中，告別了基金子公司的野蠻生長，告別了保本基金，而固收+、FOF（基金中基金）、絕對收益型產(chǎn)品迅速崛起。此外，在凈值化轉(zhuǎn)型的浪潮中，基金投顧業(yè)務成為主要抓手，銀行、券商、基金公司爭相入局，各機構(gòu)想著財富管理高地邁進。

對于開啟資管新規(guī)新篇章的2022年，不確定性依然存在。公募基金能否延續(xù)當前的規(guī)模增速再創(chuàng)新高？煥新的銀行理財產(chǎn)品、信托產(chǎn)品會否更進一步打開局面？

可以確定的是，伴隨著居民收入的持續(xù)增加和對財富管理需求的增長，在資管市場日益擴容當中，銀行、保險資管、券商、基金等資管機構(gòu)將在統(tǒng)一監(jiān)管、更加規(guī)范透明的新的起點上競跑。

“你看，公募基金規(guī)模上得多快”

2018年4月27日，業(yè)內(nèi)傳聞已久的資管新規(guī)正式發(fā)布。

“當時，我和同事們就知道，這個五一假期要‘交待出去’了。”大型公募基金市場人員張成陽說道。

此前，張成陽的不少同事早已制定好出行計劃，有同事在去機場的路上被公司叫了回來。

當晚，張成陽所在的公司便成立了由總經(jīng)理掛帥、督察長牽頭的解讀分析小組，公司合規(guī)稽查、業(yè)務發(fā)展、市場銷售、產(chǎn)品管理等各個條線上的領(lǐng)導和骨干被臨時抽調(diào)，要求五一假期內(nèi)完成對規(guī)定的解讀分析工作，假期結(jié)束后的第一天面向全公司進行宣傳并貫徹實行。

整個五一假期，張成陽所在的公司集中加班，討論新規(guī)帶來的諸多變化。

“其實好多基金公司都在加班。”張成陽說，“對當時的我們來說，最大的困難來自細節(jié)的不明確。畢竟那時發(fā)布的指導意見更多是一種理念性、文化層面的引導，實操層面的細節(jié)仍未確定，需要與監(jiān)管、同業(yè)、外部律所等溝通交流。”

事實上，基金業(yè)對于資管新規(guī)的討論由來已久。2017年2月，根據(jù)國務院會議精神，央行會同證監(jiān)會、銀監(jiān)會、保監(jiān)會及其他有關(guān)部門起草《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務的指導意見》，就全面規(guī)范金融機構(gòu)資管業(yè)務進行討論及征求意見。2017年11月17日，一行三會一局聯(lián)合下發(fā)《關(guān)于規(guī)范進行金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務的指導意見》（征求意見稿），共29條，就所有資管業(yè)務指定同意的監(jiān)管標準，按產(chǎn)品類型而非機構(gòu)類型進行監(jiān)管。

盡管資管新規(guī)正式稿的部分條款相比于征求意見稿有所放松，但總體上的監(jiān)管要求仍然比較嚴格。其核心內(nèi)容是破剛兌、凈值化、去通道、降杠桿，核心理念實際上是立足整個資產(chǎn)管理行業(yè)，按照資產(chǎn)管理產(chǎn)品的類型統(tǒng)一監(jiān)管標準，實行公平的市場準入和監(jiān)管，最大程度消除監(jiān)管套利空間，保護金融消費者合法權(quán)益。

這些新的要求，實際上就是公募基金行業(yè)長期以來遵守著的行業(yè)“老規(guī)矩”。因此分析下來，張成陽所在的公司初步認為，公募基金作為高度凈值化、標準化的產(chǎn)品，依托自身的投資管理優(yōu)勢和日趨完善的產(chǎn)品線，疊加獨立托管、分散投資、強制披露、公開透明等制度優(yōu)勢，將會成為各類投資者重要的標準化底層投資工具。總體而言，對公募基金利好。

“你看，這幾年公募基金規(guī)模上得多快！” 如今，張成陽感嘆這三年多來行業(yè)發(fā)生的變化。

的確，自2018年資管新規(guī)發(fā)布以來，公募基金規(guī)模已實現(xiàn)快速增長。中國證券投資基金業(yè)協(xié)會的數(shù)據(jù)顯示，2018年底，公募基金資產(chǎn)管理規(guī)模為13萬億元；2019年底，這一數(shù)據(jù)變?yōu)?4.8萬億元。而截至2021年11月30日，公募基金資產(chǎn)管理規(guī)模已高達25.32萬億元。

在另一位中型公募基金公司人士看來，資管新規(guī)條文千千萬，歸根結(jié)底是為了防范金融風險。在大資管領(lǐng)域，公募基金原本的競爭力不如信托及部分銀行理財產(chǎn)品。資管新規(guī)帶來的其他行業(yè)的調(diào)整，給了公募基金發(fā)展的機會。

嘉實基金增強風格投資總監(jiān)劉斌亦感受深刻：“資管新規(guī)剛發(fā)布的時候，我們都覺得這對行業(yè)來說是一件非常大的事情，畢竟銀行理財資金的規(guī)模巨大，但確實沒有想到，能為公募行業(yè)帶來如此快速的增長，這種增速是超出行業(yè)預期的。速度太快了。”

沉寂的業(yè)務

在資管新規(guī)中，明確要求資管機構(gòu)回歸資管本源、嚴控通道業(yè)務、禁止多層嵌套。

“其實，基金子公司的整改早就開始了。”前述中型公募基金人士解釋稱。

2016年7月18日，證監(jiān)會發(fā)布《證券期貨經(jīng)營機構(gòu)私募資產(chǎn)管理業(yè)務運作管理暫行規(guī)定》（以下簡稱《暫行規(guī)定》）。《暫行規(guī)定》要求穿透核查嵌套資管產(chǎn)品，通過穿透核查結(jié)構(gòu)化資管計劃的投資標的，嚴禁結(jié)構(gòu)化資管計劃嵌套投資其他結(jié)構(gòu)化金融產(chǎn)品劣后級份額。

2016年12月2日，證監(jiān)會發(fā)布《基金管理公司子公司管理規(guī)定》及《基金管理公司特定客戶資產(chǎn)管理子公司風險控制指標管理暫行規(guī)定》，對基金子公司在凈資本、股東資格、業(yè)務規(guī)范性等方面提出了多項要求，大幅提高了基金子公司的設立門檻，并提出凈資本管理辦法。

上述中型公募人士認為，基金子公司正是由于經(jīng)歷了2016年以來的轉(zhuǎn)型改革，因此，在2018年的新規(guī)發(fā)布后受到的波及較小。由于基金子公司以通道業(yè)務為主、多采用資金池模式運作、且投資標的多為非標資產(chǎn)，均為資管新規(guī)重點監(jiān)管內(nèi)容，其業(yè)務開展在上述方面受到較大影響。

“不過，對于基金子公司的規(guī)范早在2016就開始了，新規(guī)發(fā)布后，子公司都在琢磨新業(yè)務，包括基金投顧、公募Reits、ABS，主動管理等。”該人士說道。

事實上，除了基金子公司部分業(yè)務受限，保本基金亦受資管新規(guī)影響，最終退出基金市場的舞臺。

2018年的資管新規(guī)明確要求打破剛兌，明確規(guī)定金融機構(gòu)開展資產(chǎn)管理業(yè)務時不得承諾保本保收益。此前，在2017年出臺的《關(guān)于避險策略基金的指導意見》中，規(guī)定存續(xù)保本基金到期后按照“新老劃斷”原則調(diào)整基金名稱、轉(zhuǎn)換保本保障方式，保本基金將改名為“避險策略基金”，并取消連帶責任擔保機制。

“保本基金的去向有三種，一種是轉(zhuǎn)型為其他類型的基金，一種是基金清盤，還有一種是轉(zhuǎn)型為避險策略基金。”上述中型公募人士表示。

2019年10月15日，隨著公募市場最后一只保本基金“匯添富保鑫保本混合型證券投資基金”更名為“匯添富保鑫靈活配置混合型證券投資基金”，擁有16年發(fā)展歷史的保本基金這一時代性產(chǎn)品正式退出歷史舞臺。

三大“絕對收益”產(chǎn)品崛起

在劉斌的心目中，資管新規(guī)為基金行業(yè)帶來的變化可以用一個詞來概括——絕對收益。

資管新規(guī)發(fā)布后，原本按產(chǎn)品成本計價的銀行理財產(chǎn)品面臨凈值化轉(zhuǎn)型，理財收益下移趨明顯，波動性提升。在這樣的背景下，原本傾向于配置銀行理財?shù)牟糠滞顿Y者開始從其他的標準化產(chǎn)品中尋找機會。

“當然，公募基金產(chǎn)品就是好的替代品。這些投資者轉(zhuǎn)向基金后不會立刻選擇高風險、高波動的權(quán)益類資產(chǎn)，而是尋求安全邊際更高的一類資產(chǎn)。同時，銀行理財子公司也越來越重視標準化的產(chǎn)品投資，在底層資產(chǎn)中不斷加大對公募基金的投資配置比例。”劉斌說道。

在此背景下，固收+、FOF、絕對收益型產(chǎn)品在諸多公募基金產(chǎn)品中脫穎而出。三類公募資產(chǎn)的規(guī)模增速明顯，以固收+產(chǎn)品為例，其總規(guī)模已逼近2萬億元。同時，F(xiàn)OF產(chǎn)品的總規(guī)模也突破2200億元。絕對收益型產(chǎn)品受市場環(huán)境、投資難度等因素的影響，規(guī)模增速不如前兩種產(chǎn)品快，但整體也在增加。

這樣的規(guī)模增速下，劉斌明顯感知到，投資者或投資機構(gòu)對公募基金產(chǎn)品的凈值波動及回撤方面提出的要求更高了。

“在我看來，其實這三類產(chǎn)品的投資難度比傳統(tǒng)股票型產(chǎn)品要大。因為股票基金在管理過程中的主要目的是相對收益和排名，而上述三類產(chǎn)品奔著絕對收益的目標出發(fā)，在考核方面基于兩大方面，一是能否達到客戶的預期收益，二是滿足客戶對回撤和波動的需求。這對我們而言是一個比較大的挑戰(zhàn)。”劉斌說。

在被問及資管新規(guī)發(fā)布來印象最深刻的事情時，劉斌談到，伴隨著機構(gòu)投資力量的增大以及大量以絕對收益為目的的投資者的出現(xiàn)，使得市場的定價效率得到了較大提升。當前，大家普遍感到投資變得更加困難，投資的難度再次加大。這就是投資的常態(tài)，未來市場的常態(tài)。

作為抓手的基金投顧

最近，張馨月將工作重心放在了基金投顧上。自獲得基金投顧資格后，張馨月的手機消息鮮有停下來的時候。

張馨月說，“我現(xiàn)在服務的客戶太多了，除了原有的機構(gòu)客戶、高凈值客戶還有普通的投資者。資管新規(guī)后，很多銀行理財產(chǎn)品面臨整改，客戶需要相應的替代產(chǎn)品。而我們?nèi)绻胍玫貫榭蛻襞渲茫仨毇@得投顧資格。這對普通投資者而言，十分友好。”

在張馨月的眼中，基金投顧業(yè)務能有效解決“基金賺錢，而基金投資者不賺錢”的問題。

“客戶有這種需要，我們要想做好業(yè)務，只能沖上去，看書、學習、做培訓。”話音剛落，張馨月便接到了某位客戶的電話，在她一步步的引導下，客戶對某基金產(chǎn)品進行了補倉操作。

不止券商，自2019年10月，基金投顧業(yè)務試點推出以來，已有近60家機構(gòu)獲得基金投顧資格試點的批文，包括公募基金、證券公司、銀行以及第三方獨立銷售機構(gòu)。

“過去一年，在基金公司內(nèi)部，與投顧相關(guān)的部門，無論在發(fā)展速度還是人員擴張等方面都是最快之一。”一位大型公募基金人士表示。

該人士稱，發(fā)展基金投顧業(yè)務是銀行、互聯(lián)網(wǎng)第三方平臺應對資產(chǎn)新規(guī)的方式之一。當然，基金投顧說到底還是為了解決投資者配置和選基金困難的情況，使其獲得更好的投資體驗。同時，2022年將會有越來越多的公司投入到投顧業(yè)務中。

盈米基金副總裁、且慢負責人林杰才在接受記者采訪時提醒，基金投顧是一項需要時間長期沉淀的業(yè)務，要持續(xù)發(fā)展需要克服的困難還有很多。首先在當前階段，客戶對投顧的概念還比較模糊，產(chǎn)品跟服務的辨識度也還不高，需要一個讓大家熟悉理解和接受的過程；其次因為正確的投資往往是一件逆人性的事情，所以買方投顧需要通過長時間的投教和陪伴去幫助客戶提升認知水平；再者，投資是一件效果后驗的事情，很多長期正確的決策甚至短期看起來就是錯誤的，如何讓客戶去理解這些，是比較有挑戰(zhàn)的，而解決的方法是建立起投顧機構(gòu)與客戶之間的信任關(guān)系。 

過渡期后

對于資管新規(guī)過渡期后行業(yè)的走向，劉斌認為，公募基金現(xiàn)有的低風險產(chǎn)品實際上是在和銀行理財子公司爭奪未來的低風險客戶。從這些產(chǎn)品的風險收益特征來看，并沒有明顯弱于銀行理財子公司的地方。這也意味著，如果大家都做標準化的產(chǎn)品，基金公司可以提供的產(chǎn)品較多，也能夠滿足銀行客戶的配置需求。而從長期來看，基金公司也越來越重視這些低風險絕對收益型的產(chǎn)品的布局以及未來的研發(fā)。因此，未來伴隨著居民收入的持續(xù)增加，資金不斷流入銀行理財、公私募基金等投資產(chǎn)品中，各家之間的競爭將持續(xù)下去。至于誰的增速加更快，則取決于誰能提供出風險收益特征更好的產(chǎn)品。

“未來還是需要我們付出更多的努力，提升各類產(chǎn)品的風險收益特征，以絕對收益的思路滿足投資者的配置需求。”劉斌如此認為。

興業(yè)研究在其研報中指出，當前銀行理財產(chǎn)品的凈值型轉(zhuǎn)型方向在于三大類產(chǎn)品：現(xiàn)金管理類、定開債類、固收+類。短期來看固收+類產(chǎn)品通過公募基金參與權(quán)益等風險資產(chǎn)的模式較多，但長期看公募基金不會是銀行理財?shù)?ldquo;彼岸”。原因在于，其一，理財子公司資本優(yōu)勢帶來了更好的客戶體驗。與國有大行的理財子公司相比，基金公司普遍注冊資本較小，遭遇大額贖回時可能面臨無法贖回、滯后贖回的情況。其二，銀行在非標債權(quán)融資上的優(yōu)勢難放棄。趨勢上看非標資產(chǎn)占比正逐步下降，但對于理財產(chǎn)品而言非標債權(quán)資產(chǎn)仍起著收益增厚的重要作用。其三，客戶基礎上更追求絕對收益。理財產(chǎn)品與公募基金的客戶基礎有明顯不同，理財客戶追求絕對收益，對于風險與回撤的厭惡度更高，這也解釋了為何近年“固收+”理財產(chǎn)品的活躍，而權(quán)益類理財產(chǎn)品僅有數(shù)家理財子有創(chuàng)設。客戶基礎很難急劇變化，未來低回撤、穩(wěn)收益是理財產(chǎn)品創(chuàng)設的主要方向。（應采訪對象要求，張馨月、張成陽均為化名。）