王晉斌/文

美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)工資較強(qiáng)的粘性、家庭凈財(cái)富維持在高位，以及地緣政治沖突對(duì)物價(jià)正在造成沖擊，上述三大因素表明：國(guó)際金融市場(chǎng)或應(yīng)降低對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)降息的預(yù)期。

國(guó)際金融市場(chǎng)應(yīng)該降低對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)降息的預(yù)期，包括兩個(gè)方面的預(yù)期：美聯(lián)儲(chǔ)較早降息的預(yù)期和降息幅度的預(yù)期。基本原因如下：

1．經(jīng)濟(jì)增速超出潛在產(chǎn)出增速。2024年1月19日，美聯(lián)儲(chǔ)亞特蘭大分行對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)2023年4季度GDP的預(yù)測(cè)為2.4%，按照這一預(yù)測(cè)值，結(jié)合2023年前3個(gè)季度已經(jīng)公布的GDP數(shù)據(jù)，2023年美國(guó)GDP增速超出美聯(lián)儲(chǔ)2023年12月中旬《經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)摘要》中預(yù)測(cè)的2.6%，也顯著超過美國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期潛在產(chǎn)出增長(zhǎng)率1.8%。

2．工資粘性。從就業(yè)市場(chǎng)來看，2023年12月份美國(guó)勞動(dòng)力參與率從11月份的62.8%下降至62.5%，失業(yè)率與11月持平，維持在3.7%的低位，連續(xù)23個(gè)月低于4%，也低于美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)測(cè)的長(zhǎng)期自然失業(yè)率4.1%。低失業(yè)率導(dǎo)致2023年12月工資漲幅超預(yù)期，平均時(shí)薪環(huán)比增長(zhǎng)0.4%。從美聯(lián)儲(chǔ)亞特蘭大分行工資增長(zhǎng)追蹤器提供的數(shù)據(jù)來看，從2023年9月份開始，截至到12月份，三個(gè)月移動(dòng)平均名義時(shí)薪工資增速中值連續(xù)4個(gè)月都保持在同比增長(zhǎng)5.2%，美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)工資呈現(xiàn)出較強(qiáng)的粘性。

3.資產(chǎn)價(jià)格還維持在高位。截至2023年3季度，美國(guó)聯(lián)邦住房金融局的數(shù)據(jù)顯示，全美房?jī)r(jià)同比上漲4.8%，這是在2022年3季度同比增長(zhǎng)16.4%基礎(chǔ)之上的漲幅，房?jī)r(jià)依然堅(jiān)挺。從2023年6月至10月，美國(guó)房?jī)r(jià)同比連續(xù)5個(gè)月正增長(zhǎng)。一方面，在高利率承壓下，衡量一個(gè)典型家庭每月能負(fù)擔(dān)得起典型房屋抵押貸款程度的可負(fù)擔(dān)指數(shù)（Housing Affordability Index (Fixed)）在下降。美國(guó)房地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)人協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)顯示，該指數(shù)在2023年5月份跌破100，截至2023年10月份，這一指數(shù)下降至91.4。另一方面，由于房屋庫存不足及近期的下降，可銷售房屋庫存從2023年10月份的115萬個(gè)單位下降至12月份的100萬個(gè)單位，供給不足導(dǎo)致高利率下房?jī)r(jià)反而會(huì)出現(xiàn)上漲。

從股市來看，加息之前的2021年底，美國(guó)股市有5868家上市公司，總市值約68.0萬億美元。2022年底上市公司家數(shù)5794家上市公司，市值下降至約52.7萬億美元。2023年以來，美國(guó)股市出現(xiàn)了顯著上漲，2023年底美國(guó)股市上市公司家數(shù)5633家，市值上升至63.9萬億美元，截至2024年1月19日，美國(guó)股市上市公司家數(shù)5634家，市值近64.2萬億美元。截至目前，此輪加息周期對(duì)美國(guó)股市造成的影響不大：上市公司數(shù)量減少了234家，股市總市值減少了3.8萬億美元，目前整個(gè)股市市值處在歷史高位。

美國(guó)債市價(jià)格出現(xiàn)了顯著下跌，跌幅近期明顯收窄。依據(jù)美聯(lián)儲(chǔ)達(dá)拉斯分行提供的數(shù)據(jù)，截至2023年12月，面值大約26.23萬億美元的美國(guó)可流通國(guó)債賬面浮虧近1.62萬億美元，賬面浮虧率約6.2%，相比2023年10月份賬面浮虧率約10.1%已經(jīng)顯著下降。歷史上美國(guó)國(guó)債賬面浮虧率最高的發(fā)生在1981年8-9月份，賬面浮虧率均接近10.6%。

由于國(guó)債大多是機(jī)構(gòu)持有，美國(guó)居民持有的房產(chǎn)和股票價(jià)格還處于高位，加息周期沒有導(dǎo)致美國(guó)居民凈財(cái)富顯著下降，反而略有增長(zhǎng)。依據(jù)美聯(lián)儲(chǔ)發(fā)布的《美國(guó)金融賬戶》數(shù)據(jù)，2023年3季度美國(guó)家庭持有的凈財(cái)富接近151萬億美元，比加息前的2021年底上漲了約0.55萬億美元。相比疫情前2019年底的約117萬億美元，增長(zhǎng)了34萬億美元。

從以上數(shù)據(jù)可以看出，在這一輪美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策緊縮周期中，由于勞動(dòng)力市場(chǎng)的緊張狀態(tài)沒有得到根本緩解，緊縮周期沒有導(dǎo)致工資收入下降；同時(shí)，由于房地產(chǎn)和股市資產(chǎn)價(jià)格韌性過足，美國(guó)家庭持有的凈財(cái)富沒有顯著下降。高利率壓制下，美國(guó)家庭債務(wù)服務(wù)支出占可支配收入比例從2021年1季度的8.3%上升至2022年4季度的9.9%，2023年3季度為9.8%，還處于1980年以來的較低水平。

可見，美聯(lián)儲(chǔ)緊縮周期沒有帶來美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)工資收入及資產(chǎn)價(jià)格的顯著下行，工資粘性和財(cái)富效應(yīng)是美國(guó)通脹表現(xiàn)出韌性的兩大基本原因。從貨幣政策對(duì)勞動(dòng)力市場(chǎng)工資收入和資產(chǎn)價(jià)格的傳遞及影響作用來看，美國(guó)貨幣政策的效能并未完全發(fā)揮出來，貨幣政策有明顯的滯后性。

近期地緣政治導(dǎo)致了紅海危機(jī)，造成全球航運(yùn)成本大幅度上漲，影響全球供應(yīng)鏈的暢通，這會(huì)導(dǎo)致供給沖擊價(jià)格擾動(dòng)。紅海危機(jī)持續(xù)的時(shí)間越長(zhǎng)，對(duì)全球物價(jià)的負(fù)面影響會(huì)逐步表現(xiàn)出來，這不利于美歐等通脹下行。

美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)工資較強(qiáng)的粘性、美國(guó)家庭凈財(cái)富維持在高位，以及地緣政治沖突對(duì)物價(jià)正在造成的沖擊，上述三大因素表明：市場(chǎng)或應(yīng)降低對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)降息的預(yù)期。