經濟觀察報 記者 歐陽曉紅 行至今日，中國經濟已步入微妙關鍵期，迎面而來的是改革契機還是風險敞口？中國資本管制的那扇大門該如何開放？

近日，央行調查統(tǒng)計司司長盛松成領銜的課題組撰寫的《我國加快資本賬戶開放的條件基本成熟》報告（下稱“報告”）更引市場遐想。報告核心在于勾畫了一幅“十年分三步走的中國資本項目的開放路徑圖”，且課題組建議無需強調“利率市場化、匯率自由化”等前提條件，否則資本賬戶開放或無合適時機。

一位接近央行人士稱，對于資本項目開放，高層存在分歧，決策層最擔心資金出逃。不過，市場人士解讀此舉不乏政策吹風之意。

近日，國家外匯管理局資本項目管理司司長孫魯軍亦表示，今年有序推進人民幣資本項目可兌換，重點在證券市場對外開放和個人資本項目對外開放上。基于此，下一步的QFII擴容以及醞釀推出國際板等均在預期之中。與此同時，資本項目開放提速的傳聞也不脛而走。

風向

2月29日，有消息稱深圳市將允許個人進行跨境人民幣匯款。不過，當晚，央行深圳支行即澄清該報道失實，稱并未就此下發(fā)文件。

盡管試點傳聞已破，但無風不起浪。據消息人士透露，一周前，央行深圳支行的確召集幾大銀行的國際部負責人開會，但具體會議內容不詳。該人士認為，開會與央行深圳支行發(fā)文的傳聞相關。“這幾年一直在推人民幣國際化，選擇深圳試點并不意外，考慮到其與香港的資金聯動優(yōu)勢。”“其實，身邊很多人都有如何在境外開設賬戶的想法，先把資金匯出去，或投資或擇機兌換外幣。”上述消息人士說，境外匯出地點主要在香港，但香港利潤很低，因此，即使放開也不會有大筆資金流出的壓力，不過，可能由其他風險即進入香港后的資金很自由，在資金監(jiān)管上可能會失控。

事實上，外管局的1月銀行代客結售匯數據為順差，企業(yè)居民購匯率高企，環(huán)比略有下降，但同比卻大幅提升，顯示資金流出暫緩，但流出趨勢并未改變。一位接近外管局人士坦言資金仍在流出，“但相對去年底的資金流出恐慌情緒有所不同，目前特點是香港人民幣重返升值預期，1月份的貿易順差也較大，因此，資金回流形勢并不令人擔憂。”

在此時間節(jié)點上，立意明確、題為《我國加快資本賬戶開放的條件基本成熟》、敦促資本賬戶開放的央行課題組報告甫一刊出，便引發(fā)市場熱議。一些觀點認為，十年走三步過慢；另有觀點表示，報告過于理想化，如果沒有匯率、利率市場化的配套機制，開放資本賬戶并不現實。

課題組報告認為，資本賬戶開放需要的四項基本條件，即宏觀經濟穩(wěn)定、金融監(jiān)管完善、外匯儲備充足及金融機構穩(wěn)健等條件并非決定資本賬戶開放成敗的絕對因素，且資本賬戶開放與金融穩(wěn)定并無明顯相關性。

而有高層人士認為，中國應推遲人民幣資本項目可兌換，謹慎對待資本賬戶開放。其實，“更準確的理解應該是將資本賬戶開放作為一個動態(tài)的過程。”上述接近央行人士認為。

值得注意的是，這份報告并未在央行官方網站掛出來，只在內部業(yè)務網上交流，且通過媒體對外刊發(fā)。“不乏試探，吹風之意。”國際金融專家趙慶明說，“但報告難免有些理想化，因短時間內各種配套制度很難完善，如目前還沒有一個房地產防控體系，很難對其真正管制。”“報告并不代表央行，只是一個課題研究，沒有實質意義。”上述接近央行人士說，“如果報告在央行網站發(fā)表，則表明某種動向或跡象，但報告此時出現，的確因為決策層有不同看法。”

路徑

課題組報告勾畫了中國資本項目的開放路徑圖：短期安排(1-3年)，放松有真實交易背景的直接投資管制，鼓勵企業(yè)“走出去”；中期安排(3-5年)，放松有真實貿易背景的商業(yè)信貸管制，助推人民幣國際化；長期安排(5-10年)，先開放流入后開放流出，依次審慎開放不動產、股票及債券交易，逐步以價格型管理替代數量型管制。“我國正處于資本賬戶開放戰(zhàn)略機遇期，開放資本賬戶利于我國企業(yè)對外投資。”報告指出。

不過，對應現實，1-3年的短期安排，各方已在實施。日前上海市副市長屠光紹指出，人民幣國際使用的重點可從貿易結算調整到海外投資。

德意志銀行大中華區(qū)首席經濟學家馬駿認為，目前資本項目面臨的最大問題主要不是對外直接投資、也不是對貿易信貸的管制，而是資本市場的不開放，不需要等5-10年才開放。

實際上，目前在IMF規(guī)定的40個資本項目中，中國75%左右的項目完全或部分開放。約25%的資本項目，如對直接跨境證券投資、衍生品交易、短期外債等仍存在有限試點、規(guī)模控制乃至完全限制等較嚴格的管制。

在瑞穗證劵亞洲公司董事總經理、首席經濟學家沈建光看來，中國資本項目開放的時代已經到來。他推測未來五年資本項目開放的時間表為：2011-2012年，小QFII、國際版正式推出；2013年，諸多嘗試處于落實、展開與結果檢驗階段；2014年，利率、匯率有望實現市場化，資本項目將放開債務部分、開放個人匯兌；2015年，除短期資本流動方面有一定限制以外，資本項目實現基本可兌換，主要經濟體都具有人民幣離岸中心。

而資本項目開放是人民幣國際化必不可少的步驟。沈建光認為，人民幣國際化包括四個有機構成部分，即資本賬戶管制逐步放開、人民幣離岸市場的建立、匯率體制改革與利率市場化改革的推進。

沈建光認為，關鍵在于這四部分是協同推進的關系，國際經驗表明，利率自由化不應落后于資本項目自由化，以免導致市場扭曲，引發(fā)資產泡沫。

上述接近外管局人士亦表示，彈性的匯率安排是實現跨境資本自由流動的重要前提，逐步實現人民幣資本項目可兌換是完善匯率機制的重要內容。

實際上，“資本項目開放是相對的概念；從管制手段上看，有兩種形式——對跨境資本交易行為本身以及在匯兌環(huán)節(jié)對跨境資本交易等進行管制，包括本外匯兌換的管制。”上述外管局接近人士認為。他解釋，取消資本交易限制與取消資本匯兌限制是可分的。通常，交易的自由化在前，匯兌自由化在后；而且，后者也是一個水到渠成的過程。

上述外管局接近人士指出，我國對資本項目的管理則主要以數量控制、行政審批形式的直接管理方式為主。管理成本較高，同時也增加了被監(jiān)管者的經營負擔。從國際經驗看，降低管理成本是很多國家開放資本賬戶的一個重要原因。

提速？

現實而言，雖然官方未公布資本項目開放的具體時間表，但多次明確表態(tài)，未來幾年，中國的資本項目會在現有基礎上更加開放。

回眸過去，可以看出，中國走的是一條漸進式資本項目可兌換之路，遵循了先流入后流出，先中長期后短期資本，先直接投資后證券投資的開放順序。“今年有序推進人民幣資本項目可兌換。”孫魯軍表示，重點在證券市場對外開放和個人資本項目對外開放上。基于此，下一步的QFII擴容，以及醞釀推出國際版等均在市場預期之中。

有媒體報道，監(jiān)管層除了適當加快審批QFII(合格境外機構投資者)機構資格的節(jié)奏之外，還將推動QFII總體額度上限的增加。QFII和人民幣QFII額度上限甚至有望超過現有規(guī)模一倍以上。

然而，“資本項目的開放應包含一系列的步驟以及宏觀條件因素的考量。”中國社科院金融重點實驗室主任劉煜輝說，他解釋，現在國內人民幣資產估值較高，國外資產相對便宜，加之經濟內在成分在變化，如人口紅利消失等，人民幣資產吸引力下降，如果過快開放，會出現資本外流，人民幣資產便會形成向下的壓力，影響人民幣信用，因此，開放步驟應因國內外宏觀條件而宜。“對于資本賬戶的開放，高層存在分歧，決策層最擔心資金出逃了！”上述接近央行人士稱。他說，目前管理宏觀風險的手段與客觀調節(jié)平衡的能力最為重要，加上好的匯率環(huán)境、監(jiān)控預警措施等，從而避免政策的大起大落。

與此同時，又不能讓市場“壓抑”太久。“最終還是‘決心’的問題——到底想要選擇哪種經濟體制與管理機制？能否放棄那套計劃體制？”上述接近央行人士說。正如報告指出，資本管制會扭曲市場行為，并且管制效果有限。資本管制實質是政府干預市場，是一種變相的金融保護主義。

不過，報告并沒有告訴我們，現階段如何管住關鍵環(huán)節(jié)，風險底線是什么？會出什么問題？出問題后，怎樣解決？“如果不了解風險底線與應對風險的解決方案，決策層怎么敢輕易放開資本項目呢？”上述接近外管局人士說。