經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng) 記者 歐陽曉紅  “復(fù)蘇預(yù)期下就業(yè)回升促使12月PMI朦朧持平。”國金證券股份有限公司研究所宏觀經(jīng)濟(jì)研究小組稱；其特點是，12月PMI季節(jié)性上調(diào)0.3后與上月持平，除了就業(yè)，其余各分項均停止了增長。諸如，新訂單需求出現(xiàn)零增長，與歷史相比非常中庸。出口依然下滑并無起色。產(chǎn)出下滑，采購量價回升。就業(yè)50%以下小幅上升：輕工業(yè)分化、化工鏈條較好，重工業(yè)輕微回升。淡季出現(xiàn)回升應(yīng)受預(yù)期影響較重。

“3月比較關(guān)鍵，1-2月淡季朦朧，PMI恐怕小幅回落，但不會回落至50%以下。”國金證券股份有限公司研究所宏觀經(jīng)濟(jì)研究小組負(fù)責(zé)人李治平認(rèn)為。在他看來，3月面臨“更高起點，兩條路徑”問題：銀子銀行的籬笆究竟能扎多高，地產(chǎn)調(diào)控容忍提高還是迎來長短期的催化劑，需要證實。

具體而言， 12月PMI季節(jié)性上調(diào)0.3個百分點后，達(dá)到50.6與11月持平。最主要的5個權(quán)重分項3滑1平1升，其中：產(chǎn)出（權(quán)重25）下滑0.5%，新增單（權(quán)重30）0增長、原材料庫存（10）下滑0.6%， 供貨時間(權(quán)重15)下滑-1.1 %，僅就業(yè)（權(quán)重20）上升0.3 %。上述5項直觀合計，較上月下滑0.3個百分點至50.3，中采進(jìn)行了向上調(diào)整至持平。如果剔除掉一些特例年份，12月的季節(jié)調(diào)整并不能向上修正。

一個簡單的概括就是除了就業(yè)外都停止了增長。12月的PMI既包括了輕工業(yè)季節(jié)性向上的表現(xiàn)，也涵蓋了水泥等周期性行業(yè)季節(jié)性向下的表現(xiàn)。整體看來，周期類行業(yè)廠商受到預(yù)期支撐，產(chǎn)出活動雖然下滑、新訂單零增長，但就業(yè)任然保持平穩(wěn)增長，從而PMI總指數(shù)呈現(xiàn)持平格局。

季節(jié)規(guī)律下輕重工業(yè)分化。重工業(yè)中，僅剩鋼鐵、金屬制品業(yè)和汽車制造3個行業(yè)有所回升，其中，鋼鐵行業(yè)的新訂單和產(chǎn)出均大幅擴(kuò)張，反映節(jié)預(yù)期推動下廣泛“冬儲”；水泥、有色、石油等行業(yè)的PMI均下滑至50以內(nèi)。輕工業(yè)中，食品、飲料分別大幅回升10.3和4個百分點，主要為前期消耗的庫存回補所致；煙草、紡織、木材、加工等行業(yè)則有不同程度的下滑。

此外，新訂單零增長，但鋼鐵汽車行業(yè)訂單上升。

12月新訂單指數(shù)（51.2）與上月持平，出去輕工業(yè)與部分周期性行業(yè)的季節(jié)性變化之外，鋼鐵（13.5）、汽車（4.6）的訂單大幅上升。

考慮到基建、地產(chǎn)投資的連續(xù)性，11月鋼鐵行業(yè)訂單大幅下滑，又考慮到水泥行業(yè)的淡季表現(xiàn)，推測新增訂單顯然并不來自當(dāng)期需求，社會庫存、工地儲備庫存等比較廣泛意義上的“冬儲”行為推動更加恰當(dāng)，疊加經(jīng)濟(jì)觸底回升、城鎮(zhèn)化以及地產(chǎn)投資回暖等預(yù)期推動。而汽車行業(yè)的訂單上升反映了銷售以及預(yù)期的變化。

具體行業(yè)中，農(nóng)副食品加工業(yè)、汽車制造業(yè)、紡織服裝服飾業(yè)和黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)等11個行業(yè)高于50%；非金屬礦物制品業(yè)、煙草制品業(yè)、鐵路船舶航空航天運輸設(shè)備制造業(yè)和有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)等10個行業(yè)低于50%。

外貿(mào)相關(guān)的進(jìn)出口訂單均疲弱。12月新出口訂單下滑至50，外需疲弱的局面未見改善。而進(jìn)口訂單雖回升0.5個百分點，但依然位于榮枯線之下；并且主要貢獻(xiàn)來自食品（回升20.6）、飲料（+5.9）行業(yè)，若剔除二者，則進(jìn)口訂單大幅滑落。

再者，產(chǎn)出下滑、采購量價上升。

（1）產(chǎn)出總體下滑，庫存50%以下回升。生產(chǎn)指數(shù)較上月下滑0.5個百分點至52%，除了鋼鐵、汽車制造與金屬制品外，大多數(shù)行受制于淡季規(guī)律表現(xiàn)一般。與此同時，產(chǎn)成品庫存（49.4）較上月回升0.6%依然位于50%以下，鋼鐵行業(yè)庫存回升至50以上，有色則正好相反。

（2）采購量回升，季節(jié)性因素居多。采購量較上月回升0.7點百分點，結(jié)構(gòu)上看，回升較多的為食品、飲料、服裝、造紙等行業(yè)，主要為前期假日消耗的庫存回補和后續(xù)節(jié)日需求的提前反映。除此之外，水泥、鋼鐵、有色金屬、石油等行業(yè)的采購量均有不同程度的下滑。

（3）購進(jìn)價格大幅上升3.2個百分點。12月購進(jìn)價格較11月大幅上升3.2個百分點，環(huán)比變動一方面來自自食品加工、化纖、木材加工、紡織、服裝等行業(yè)的貢獻(xiàn)，反映終端消費的季節(jié)性拉動。一方面鋼鐵（達(dá)到69的高位）、有色、交運等行業(yè)均小幅上升，體現(xiàn)原料價格上漲的影響；季節(jié)性下滑的水泥行業(yè)下滑至50以內(nèi)。由于采購價格環(huán)比上升幅度明顯超過了采購的增長，對產(chǎn)出與盈利形成空間約束。

而就業(yè)方面，50%以下小幅上升。

諸如，12月就業(yè)小幅上升成為支撐PMI的重要因素，就業(yè)指數(shù)從48.7上升0.3至49。從行業(yè)上看，一是輕工業(yè)分化依舊，食品、飲料、煙草保持50以上并上升，紡織、服裝、造紙文體等50%以下收縮；加劇制造則單月回升至50%，反映住房銷售回暖拉動；

二是石油化工鏈條保持50%以上波動，包括石油、化工、化纖、制藥。上述一、二總體反映與消費接近的行業(yè)就業(yè)沒有發(fā)生大的變化。

另外是重工業(yè)行業(yè)出現(xiàn)小幅回升，水泥、電器單月回升至50%以上，汽車、有色、通用設(shè)備、金屬制品等行業(yè)就業(yè)小幅上升，鋼鐵輕微回落、專用設(shè)備與電子信息行業(yè)就業(yè)下滑。

最后，比較關(guān)鍵的是3月數(shù)據(jù)。

國金證券認(rèn)為，目前貨幣政策與信貸額度總體未現(xiàn)大幅放松信號，銀子銀行、城投債等融資方式逐漸扎起籬笆防范風(fēng)險；總理江西調(diào)研內(nèi)容直指關(guān)系城鎮(zhèn)化的實質(zhì)問題：房價、醫(yī)保、創(chuàng)業(yè)。當(dāng)前站在更高的起點，未來是沖高回落的老周期模式，還是求穩(wěn)定壓水分啟動漸進(jìn)式改革，其時自知。

節(jié)日期間，發(fā)改委等4部門再度規(guī)范平臺融資，但問題是防范風(fēng)險的籬笆究竟多高需要確認(rèn)。此外，地產(chǎn)投資增長亦可替代基建相關(guān)的融資風(fēng)險。所以，未來的路徑問題，推理分歧較大。

預(yù)計未來1-2月PMI可能小幅回落，但是由于春節(jié)調(diào)整、季節(jié)調(diào)整的方法差異以及信息不對稱，預(yù)計數(shù)據(jù)也很難回到50%以下。從邏輯上看，一方面，受到淡季影響，新訂單與產(chǎn)出有可能下滑。1-2月合計看PMI指數(shù)通常為負(fù)，包括新訂單與產(chǎn)出均下行（2009年例外，1 、2月均大幅回升）。由于難以施工，地產(chǎn)投資回升以及基建活動僅能在部分行業(yè)中。