經(jīng)濟觀察報 記者 黃一帆 5月18日，當市場傳來監(jiān)管層收緊借殼風聲時，*ST商城（600306.SH）被封死在跌停板上。

而若將時間線拉回到半年前則是另一番光景。2015年11月29日，尚叫商業(yè)城的*ST商城發(fā)布重組預案，擬收購宜租車聯(lián)網(wǎng)全部股權(quán)。若重組成功公司的控股股東將變更為易乘投資，實際控制人也由“茂業(yè)系”黃茂如變?yōu)閺堈裥隆?ST商城亦從一家“百貨公司”搖身一變成為“專車第一股”，復牌后，*ST商城曾收獲十連板。

然而，1月大盤的持續(xù)震蕩打斷了市場關(guān)于這場重組的遐想。“商業(yè)城好端端一個殼，被自己搞死了。”上海一位私募人士告訴經(jīng)濟觀察報，市場連續(xù)震蕩，加上這次重組方案注入的資產(chǎn)實際上很一般，使得資本作鳥獸散。

由于2015年錄得經(jīng)營虧損以及降至負值的凈資產(chǎn)，4月25日，該公司不得不宣布于4月27日起實施退市風險警示，股票簡稱由“商業(yè)城”變更為“*ST商城”。事實上，商業(yè)城在去年剛摘帽，主要因剝離資產(chǎn)實現(xiàn)扭虧。*ST商城能否再次“翻身”，仍只能寄希望于此次重組是否能夠成功。

不完美的故事

去年11月24日，已停牌近三個月的*ST商城發(fā)布一紙公告，宣布跨界車聯(lián)網(wǎng)。

商業(yè)城公告方案顯示，擬作價14.6億元收購宜租車聯(lián)網(wǎng)100%股權(quán)，同時向張振新等6人非公開發(fā)行股份募集配套資金14億元，用于新車購置、車聯(lián)網(wǎng)平臺建設(shè)以及補充流動資金。

另外，本次交易完成前,公司控股股東為中兆投資,持有公司股份24.22%,實際控制人為黃茂如。在不考慮配套融資的情況下,本次交易完成后,控股股東變更為易乘投資,占發(fā)行完成后公司總股本的比例為38.16%,實際控制人變更為張振新。

實際上，近幾年受國內(nèi)外經(jīng)濟增速放緩、消費市場競爭激烈、電商異軍突起等因素的影響，公司原主營業(yè)務(wù)經(jīng)營慘淡，連續(xù)處于虧損狀態(tài)，因此*ST商城亟需尋找新的業(yè)務(wù)方向?qū)崿F(xiàn)轉(zhuǎn)型。

*ST商城方面表示，收購完成后,　上市公司將可通過圍繞車輛運營服務(wù)、信息管理服務(wù)等在新的消費發(fā)展趨勢下進行業(yè)務(wù)開展,進而從商業(yè)模式上由傳統(tǒng)商業(yè)服務(wù)(依托商超等固定場所進行消費者服務(wù))轉(zhuǎn)型至新興商業(yè)服務(wù)(依托車輛等移動工具通過互聯(lián)網(wǎng)功能進行機構(gòu)客戶和終端消費者服務(wù))。

據(jù)了解，該次交易的標的宜租車聯(lián)網(wǎng)旗下?lián)碛虚L城商務(wù)、深圳云創(chuàng)、北京嶸雅達、宜租二手車、易行宜租五家子公司。標的公司現(xiàn)有的車聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)包括汽車租賃業(yè)務(wù)、司機管理培訓業(yè)務(wù)和車聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)增值業(yè)務(wù)三大板塊。其中,現(xiàn)有的車聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)增值業(yè)務(wù)又包括車聯(lián)網(wǎng)平臺管理業(yè)務(wù)和二手車衍生業(yè)務(wù)。

從業(yè)績表現(xiàn)來看，宜租車聯(lián)網(wǎng)盈利能力目前并不理想。數(shù)據(jù)顯示，截至9月30日，宜租車聯(lián)網(wǎng)2014年度和2015年1-9月分別實現(xiàn)營業(yè)收入1.07億、1.30億元，凈利潤分別為-2846.38萬元和1149.07萬元，截至去年才扭虧盈利1000萬。

而值得注意的是，在預案中，宜租車聯(lián)網(wǎng)承諾資產(chǎn)后續(xù)三年預估盈利數(shù)額合計為5.16　億元,其中2016年—2018年分別為1.18億、1.71　億元、2.27　億元。

突然跨界車聯(lián)網(wǎng)和收購資產(chǎn)的盈利能力等問題也在12月招來上交所9項問詢函，問詢函中對標的資產(chǎn)經(jīng)營及估值、后續(xù)盈利承諾等問題進行了問詢。

在*ST商城的回復函中顯示，在宜租車聯(lián)網(wǎng)的幾項業(yè)務(wù)中，汽車租賃業(yè)務(wù)占有相當比重，2015年1-9月公司總營收1.3億元中，有8100萬由汽車租賃業(yè)務(wù)貢獻。在預案公告中，宜租車聯(lián)網(wǎng)的汽車租賃業(yè)務(wù)板塊經(jīng)營主體仍是長城商務(wù)及其10家子公司,　主要客戶有AA租車、地方政府機關(guān)單位和其他企業(yè)。

然而，在競爭已呈白熱化的汽車租賃領(lǐng)域，宜租車聯(lián)網(wǎng)并無太大優(yōu)勢。從其在汽車租賃業(yè)務(wù)的競爭對手包括神州租車、一嗨租車對比來看，公司旗下成立于2012年的長城商務(wù)2015　年1-9　月凈利潤為1126萬，而神州租車和一嗨租車分別為10億元和7.08億元。不過，*ST商城則認為，標的公司的汽車租賃業(yè)務(wù)主要是長租業(yè)務(wù),這兩家上市公司與標的公司業(yè)務(wù)側(cè)重點不同。

華東一位私募人士向經(jīng)濟觀察報表示，“商業(yè)城的概念本來很好，互聯(lián)網(wǎng)用車第一股。”不過，他表示，“現(xiàn)在出行領(lǐng)域滴滴一家獨大，uber中國、神州租車、易到用車背后都有機構(gòu)撐腰，機會都還有，要僅僅靠一個這么小的上市公司站住腳跟，太難。大家都還在燒錢的時候，你反而還承諾那么高的利潤增長，幾乎是不可能的。”

此外，根據(jù)回復函顯示，深圳云創(chuàng)是標的公司主要的車聯(lián)網(wǎng)技術(shù)平臺,直接參與并主要在其下核算的業(yè)務(wù)是車聯(lián)網(wǎng)平臺管理業(yè)務(wù)。深圳云創(chuàng)成立于2014年7月，截至2015年9月30日，客戶規(guī)模為11家加盟商，監(jiān)控車輛總數(shù)為6675輛，2015年1-9月的收入規(guī)模和凈利潤分別為293.75萬元和-64.81萬元。*ST商城方面承認，深圳云創(chuàng)運營時間較短，業(yè)務(wù)規(guī)模跟業(yè)內(nèi)成熟公司相比仍較小，處于虧損狀態(tài)，市場占有率較低，盈利預測缺乏歷史經(jīng)營業(yè)績佐證。

上述私募人士表示，“重組標的的價值目前僅體現(xiàn)在車隊上，實質(zhì)性的車聯(lián)網(wǎng)技術(shù)非常薄弱，因此被上交所質(zhì)疑是在借用概念炒作。”

結(jié)局難測

上述重組預案公布半年后，*ST商城股價又一路由34.34元下跌至12元左右。

對于*ST商城曾經(jīng)的主業(yè)商業(yè)地產(chǎn)而言，揮淚作別也是無奈之舉。“無論是結(jié)構(gòu)性的盤活改造，還是業(yè)態(tài)的調(diào)整，機會都不大。”新城控股高級副總裁歐陽捷表示，中國的商業(yè)地產(chǎn)面臨著比住宅更嚴峻的去化難題。

4月25日，*ST商城發(fā)布年報，公司2015年1-12月實現(xiàn)營業(yè)收入12.51億元，同比下降16.25%，歸屬于上市公司股東的凈利潤-1.63億元，同比下降606.11%。由于2015年度經(jīng)審計的期末凈資產(chǎn)為負值，*ST商城從4月27日起實施退市風險警示。

事實上，*ST商城在去年才剛剛摘帽，主要因剝離資產(chǎn)實現(xiàn)扭虧。目前，*ST商城第一大股東為中兆投資，持股比例24.22%，隸屬“茂業(yè)系”掌門黃茂如旗下。

資料顯示，茂業(yè)系旗下商業(yè)零售類上市公司就包括茂業(yè)物流（原渤海物流、現(xiàn)茂業(yè)通信）、茂業(yè)商業(yè)（原成商集團）、商業(yè)城三家，其間存在著一定同業(yè)競爭；除此以外，茂業(yè)系還參股銀座股份、大商股份等商貿(mào)類上市公司。

據(jù)了解，中兆投資對商業(yè)城的布局最早始于2008年。從2008年下半年起，茂業(yè)系接連舉牌多家商業(yè)類標的。陳兵五年后，中兆投資與深圳琪創(chuàng)能旗下的商業(yè)城集團簽訂股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，交易完成后，中兆投資持有商業(yè)城股份接近30%，獲得*ST商城控制權(quán)。

入主*ST商城后的中兆投資動作頻頻，一方面剝離虧損資產(chǎn)，向同為黃茂如控制的深圳茂業(yè)商廈有限公司出售其所持有的遼寧物流有限公司99.94%股權(quán)、沈陽安立置業(yè)經(jīng)營有限責任公司100%股權(quán)，通過資產(chǎn)出售增加投資收益約2.4億元。另一方面，對*ST商城內(nèi)部進行大清洗。

憑借兩手舉措，2014年面臨退市風險的商業(yè)城得以成功扭虧，于次年摘帽，但實際上，剔除出售了遼寧物流和安立置業(yè)兩塊非核心資產(chǎn)這項收入后，歸屬上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤為-2.69億元。

然而，情況遠比想象嚴重。據(jù)*ST商城4月29日發(fā)布的2016年1季報顯示，本報告期末歸屬于上市公司股東的凈資產(chǎn)為-7777萬元，歸屬于上市公司股東的凈利潤為-3399萬元。

國金證券研究員趙海春在一份研報中指出，2016年依賴實體零售門店為增長支點的零售企業(yè)將面臨較嚴峻挑戰(zhàn)，而文化內(nèi)容消費及主題相關(guān)所帶來的零售業(yè)績增長或需要較長時間去實現(xiàn)，對投資者而言，具備持續(xù)吸引力和高成長性的是那些跨界轉(zhuǎn)型的商貿(mào)零售企業(yè)。這說明，就連資本市場也認為傳統(tǒng)的商業(yè)地產(chǎn)很難有值得期待的前景。

一位市場人士告訴經(jīng)濟觀察報，此番黃茂如讓賢張振新可能是因為茂業(yè)系想著力打造成商集團，其期許從更名為茂業(yè)商業(yè)可以窺見一般。

不過，近日市場多次流傳關(guān)于監(jiān)管層對于跨界并購以及殼資源監(jiān)管趨嚴，使得*ST商城目前的重組結(jié)果變得難以預測。在此之前，A股多家以商業(yè)地產(chǎn)為主業(yè)的企業(yè)亦紛紛轉(zhuǎn)型，如南京新百成了國內(nèi)最大的臍帶血公司。

中銀國際證券唐佳睿在研報中指出，2016年1月初，公司并購宜租車聯(lián)網(wǎng)，轉(zhuǎn)型新興商業(yè)服務(wù)行業(yè)，宜租車聯(lián)網(wǎng)公司估計2016年凈利潤為1.18　億元，將有效扭轉(zhuǎn)公司業(yè)績持續(xù)虧損局面。公司收購完成后，主營業(yè)務(wù)將由傳統(tǒng)商業(yè)零售業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)變?yōu)橐劳熊囕v移動工具通過互聯(lián)網(wǎng)功能進行機構(gòu)客戶和終端消費者服務(wù)的新興商業(yè)服務(wù)業(yè)務(wù)。

上述私募人士認為，無論是收緊跨界定增，還是暫緩中概股回歸，是為了促進資金脫虛轉(zhuǎn)實，所以殼概念機會也并非全部喪失。不過，沒有了外延式擴張的泡沫，全市場的估值或?qū)⒁虼硕乱粋€臺階。

記者致電*ST商城董秘辦，工作人員稱該次重組證監(jiān)會已出第一次反饋意見，目前正在根據(jù)反饋意見作答復。至于近日媒體報道監(jiān)管層嚴控跨界并購，他向記者表示，該消息并未獲證監(jiān)會確認，不會對重組產(chǎn)生影響。