經(jīng)濟觀察網(wǎng) 記者 胡群 自2015年7月18日，中國人民銀行等十部委發(fā)布《關(guān)于促進互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導(dǎo)意見》已近11個月，隨著人民銀行、銀監(jiān)會、公安部、工信部等多部委行業(yè)規(guī)范整治，互聯(lián)網(wǎng)金融市場已發(fā)生巨大變化。

人民銀行2015年12月28日發(fā)布的《非銀行支付機構(gòu)網(wǎng)絡(luò)支付業(yè)務(wù)管理辦法》，將于7月1日實施，但首批27家獲得第三方支付牌照的機構(gòu)續(xù)牌遲遲未定，行業(yè)洗牌在所難免；2015年12月28日，銀監(jiān)會發(fā)布關(guān)于《網(wǎng)絡(luò)借貸信息中介機構(gòu)業(yè)務(wù)活動管理暫行辦法(征求意見稿)》發(fā)布，近期或?qū)l(fā)布管理辦法。據(jù)網(wǎng)貸之家數(shù)據(jù)顯示，截至2016年5月底，累計停業(yè)及問題平臺達到1684家，P2P網(wǎng)貸行業(yè)累計平臺數(shù)量達到4080家（含停業(yè)及問題平臺）。正常平臺率僅為58.7%。

相對之下，證監(jiān)會尚未出臺股權(quán)眾籌管理暫行辦法，雖然近期出現(xiàn)36氪宏力能源項目風(fēng)波，但市場總體相對平穩(wěn)健康。這一方面在于市場參與者大都為互聯(lián)網(wǎng)巨頭或上市公司、國資公司背景，另一方面也與監(jiān)管層密切關(guān)注相關(guān)。5月末，證監(jiān)會副主席方星海在“2016金融街論壇”上表示，將在維護市場平穩(wěn)運行的基礎(chǔ)上，重點研判當前市場形勢和風(fēng)險隱患，抓好互聯(lián)網(wǎng)金融風(fēng)險專項整治，規(guī)范互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)融資活動，防范私募基金、股權(quán)眾籌等領(lǐng)域風(fēng)險。

巨頭的游戲

互聯(lián)網(wǎng)非公開股權(quán)融資，亦稱“股權(quán)眾籌”。2011年天使匯成立，拉開中國股權(quán)眾籌行業(yè)序幕；從2014年開始發(fā)展后，經(jīng)過野蠻式生長，國家發(fā)布一系列私募、鼓勵互聯(lián)網(wǎng)金融、股權(quán)眾籌的政策，證監(jiān)會明確要積極開展股權(quán)眾籌融資試點工作。

2015年十部委發(fā)布《關(guān)于促進互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導(dǎo)意見》規(guī)定，股權(quán)眾籌融資方應(yīng)為小微企業(yè)，應(yīng)通過股權(quán)眾籌融資中介機構(gòu)向投資人如實披露企業(yè)的商業(yè)模式、經(jīng)營管理、財務(wù)、資金使用等關(guān)鍵信息，不得誤導(dǎo)或欺詐投資者。投資者應(yīng)當充分了解股權(quán)眾籌融資活動風(fēng)險，具備相應(yīng)風(fēng)險承受能力，進行小額投資。 央行金融研究所所長姚余棟表示：“股權(quán)眾籌平臺在本質(zhì)上是主板市場、中小板市場、創(chuàng)業(yè)板市場、新三板市場和四板市場的自然延伸，是我國多層次資本市場中的重要組成部分。”

受益于政策的鼓勵及市場的需求，股權(quán)眾籌業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，根據(jù)盈燦咨詢統(tǒng)計，截至2016年5月底，全國非公開股權(quán)融資平臺達到140家，但市場以互聯(lián)網(wǎng)巨頭及上市公司或國資背景公司為主。

“股權(quán)眾籌之所以成為熱點之所在，是因為它切實服務(wù)于中小微企業(yè)，做大眾創(chuàng)新的孵化器，盤活產(chǎn)品并帶動了線上、線下商業(yè)，這其實和國家倡導(dǎo)的‘萬眾創(chuàng)新，大眾創(chuàng)業(yè)’戰(zhàn)略不謀而合。”36氪創(chuàng)始人兼聯(lián)席CEO劉成城稱。

400億美元市場待監(jiān)管  頂層設(shè)計亟待健全

股權(quán)眾籌改變了傳統(tǒng)創(chuàng)投環(huán)境中單一的融資選擇，為有項目、無資金的創(chuàng)業(yè)者們提供了更低門檻的新型融資渠道。據(jù)世界銀行的預(yù)測，2025年，全球發(fā)展中國家的眾籌投資將達到960億美元，中國有望達到460億至500億美元。其中，70%至80%的融資額將是股權(quán)眾籌融資。

然而，這近400億美元的市場目前尚無明確的監(jiān)管。

目前，股權(quán)眾籌項目大都集中在種子期投資、天使投資和風(fēng)險投資，而這類投資失敗率向來較高。雖然通過合理投資策略和專業(yè)化項目判斷，投資組合中出現(xiàn)的投資成功項目投資收益可基本上可以覆蓋失敗的項目的損失，但對于單個投資或單個基金來說，風(fēng)險仍是很大。資料顯示，在投資環(huán)境較為成熟的美國，獲得風(fēng)險投資的創(chuàng)業(yè)企業(yè)在5年內(nèi)的失敗率平均達到60%到80%，而投資一家創(chuàng)業(yè)企業(yè)，也需要5年多才能退出。而國內(nèi)的數(shù)據(jù)較美國弱。

不完善的市場亟需監(jiān)管層的參與，以降低投資者的投資風(fēng)險，雖然市場發(fā)展迅速，但遲遲不見監(jiān)管層出臺管理暫行辦法，以及股權(quán)眾籌融資試點辦法。

2015年3月份，國務(wù)院辦公廳印發(fā)《關(guān)于發(fā)展眾創(chuàng)空間推進大眾創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的指導(dǎo)意見》，鼓勵地方政府開展互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌融資試點，增強眾籌對大眾創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的服務(wù)能力。去年年底，證監(jiān)會副主席方星海在國新辦舉行的國務(wù)院政策例行吹風(fēng)會上透露，2016年將啟動股權(quán)眾籌融資試點，但是不會形成一哄而上的局面。     今年全國“兩會”期間，股權(quán)眾籌被列入政府工作報告之后，引起了行業(yè)的期盼。3月5日，李克強總理在第十二屆全國人民代表大會第四次會議開幕會上作出《政府工作報告》，報告中指出，要打造眾創(chuàng)、眾包、眾扶、眾籌平臺，構(gòu)建大中小企業(yè)、高校、科研機構(gòu)、創(chuàng)客多方協(xié)同的新型創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新機制。     但直至今日，股權(quán)眾籌試點仍不見蹤影，但市場的探索一直未曾停止。盈燦咨詢高級研究員張葉霞認為，監(jiān)管細則未出臺，項目審核機制不規(guī)范，平臺擁有對籌資者提交的項目進行審核的權(quán)利，在這一環(huán)節(jié)中無論是審核環(huán)境還是審核人員都缺乏相應(yīng)的監(jiān)督和透明度。     另外，《公司法》、《證券法》、《合伙企業(yè)法》、《私募股權(quán)眾籌融資管理辦法（試行）（征求意見稿）》等法律和政策極大的限制了參與股權(quán)眾籌的投資人數(shù)，項目方和平臺需要在有限的名額中，找到最能在資源上幫助到企業(yè)和公司的“高端”投資人。

張葉霞認為，合格投資人制度也尚未完善，許多投資人缺乏股權(quán)投資經(jīng)驗；退出渠道有限，目前非公開股權(quán)融資投資人退出較為困難等多重因素限制著股權(quán)眾籌的發(fā)展。 京東金融人士表示，目前我國投資者普遍缺乏風(fēng)險意識，行業(yè)過度強調(diào)股權(quán)眾籌的發(fā)展前景，卻忽視了股權(quán)眾籌投資的高風(fēng)險性。

“領(lǐng)投+跟投”正成為股權(quán)眾籌的投資模式之一。退出渠道主要是領(lǐng)投方帶領(lǐng)退出，具體方式集中在IPO和并購。近年，新三板被放開后，其相較主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板降低的上市要求，讓股權(quán)眾籌退出難度隨之有所減小。

當然一些平臺也探索在探索退出渠道，比如36氪去年推出的下輪氪退，給股權(quán)投資提供更多的退出機會和自主退出權(quán)利。在當前宏觀經(jīng)濟下行、經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的大環(huán)境下，多個行業(yè)面臨了一些中長期內(nèi)宏觀經(jīng)濟周期性導(dǎo)致的問題，作為新興的行業(yè)，股權(quán)眾籌亦然。但這些困難是暫時的，在行業(yè)發(fā)展放緩的環(huán)境下，行業(yè)參與者各方應(yīng)擺正心態(tài)積極應(yīng)對，做好適應(yīng)宏觀環(huán)境“新常態(tài)”的心理準備。

北京大學(xué)副教授、金融與產(chǎn)業(yè)發(fā)展研究中心秘書長黃嵩認為，互聯(lián)網(wǎng)非公開股權(quán)融資會有很好的發(fā)展前景。股權(quán)眾籌的融資者主要是小微企業(yè)，風(fēng)險較高。而股權(quán)眾籌的大眾投資者經(jīng)驗少、抗風(fēng)險能力較弱。隨著眾籌行業(yè)發(fā)展的不斷成熟，相信未來政府會還出臺相關(guān)監(jiān)管細則，保障眾籌行業(yè)的穩(wěn)定、健康發(fā)展。

行業(yè)發(fā)展的良性模式是邊發(fā)展邊規(guī)范，就目前中國金融市場現(xiàn)狀而言，是發(fā)展在前、規(guī)范在后，這就造成了金融監(jiān)管與金融創(chuàng)新稍有延后的問題。但只有符合市場規(guī)律和消費者需求的平臺才可以長久的發(fā)展和生存，而隨著監(jiān)管細則的出臺和落實，對于股權(quán)眾籌行業(yè)迎來重大的利好，將對行業(yè)的整體發(fā)展起到?jīng)Q定性作用。可以肯定的是，由于股權(quán)眾籌參與者大都是市場中較有影響力的機構(gòu)，并非P2P行業(yè)泥沙俱下，因此，在監(jiān)管與市場的共同推動下，股權(quán)眾籌將迎來發(fā)展機遇。