經(jīng)濟(jì)觀察報(bào) 記者 歐陽曉紅 楊萌 李汝晴 有一種企業(yè)“策略”叫美元債回購進(jìn)行時，悄然始于一、兩年前。也有企業(yè)尚未“醒”來——繼續(xù)發(fā)行美元債，或未對沖外債風(fēng)險(xiǎn)。

“情況有所好轉(zhuǎn)，發(fā)債企業(yè)歸還的是海外貸款，多為內(nèi)保外貸和海外發(fā)債，的確對匯率波動承受力增強(qiáng)，但總體壓力未減啊！”6月16日，一位熟悉國企財(cái)務(wù)的資深人士透露。他并不諱言，具體債務(wù)數(shù)據(jù)不便透露。

6月15日，人民幣中間價(jià)重回6.6時代！一夜回到五年前。彼時，中間價(jià)報(bào)6.6027。翌日，即上調(diào)了262多個基點(diǎn)——報(bào)6.5739。原因在于凌晨兩點(diǎn)，美聯(lián)儲議息會議宣布維持聯(lián)邦基金利率0.25%~0.5%不變，且未就7月會議上是否加息給出明確暗示。

這并不是驚險(xiǎn)一躍。如此上躥下跳在一段時期內(nèi)將會成為一種常態(tài)。

已有中國企業(yè)意識到這種匯率“新常態(tài)”。6月15日，保利地產(chǎn)（600048）公告境外美元債券回購實(shí)施結(jié)果，稱14日公司完成2018年到期、金額為14.17億美元和2019年到期、金額為10.16億美元的境外美元債券回購交割工作，相應(yīng)債務(wù)已解除。

“此舉旨在規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)然，如果賬上趴了不少現(xiàn)金，回購美元債亦不失為明智之舉。”招商銀行資產(chǎn)管理部高級分析師劉東亮說。

央行數(shù)據(jù)也露出端倪。5月外幣存款下降581億元，外幣貸款下降524億元。“企業(yè)償還外幣負(fù)債的節(jié)奏保持穩(wěn)定。”招行宏觀分析師閆玲認(rèn)為。她解釋，可能有部分外幣存款用于償還外幣貸款。雖然5月人民幣匯率貶值幅度為1.5%，但外幣貸款的降幅并不大，好于4月，這與不考慮匯兌損失的央行官方外匯儲備數(shù)據(jù)一致。反映企業(yè)對于匯率波動的適應(yīng)力和耐受力增強(qiáng)。

一月前，外匯局2015年報(bào)披露，其他投資負(fù)債9643億美元，較2014年末大幅下降33%,占負(fù)債總額的21%，下降9個百分點(diǎn)。這是因?yàn)椋芫硟?nèi)外匯率、利率變化等因素影響，國內(nèi)市場主體主動調(diào)整自身資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，持續(xù)償還對外債務(wù)。

不過，企業(yè)適應(yīng)匯市大幅波動并非一蹴而就。對其而言，或多或少，匯率都是一個潛在風(fēng)險(xiǎn)爆點(diǎn)……

回購者的不同表情

保利回購美元債并非孤例，而且表情各異：折價(jià)回購者有，也有溢價(jià)的。

按照保利地產(chǎn)之公告披露，2013年8月6日，公司全資子公司恒利（香港）置業(yè)有限公司通過其全資子公司Poly　Real　Estate　Finance　Ltd在境外發(fā)行5億美元的五年期固息債券，債券票面利率為4.50%；2014年4月25日，Poly　Real　Estate　Fi-nance　Ltd在境外發(fā)行5億美元的五年期固息債券,票面利率5.25%。

其時，人民幣中間價(jià)報(bào)6.2217，目前的6.6較其已貶值6%。到期時，恐貶值幅度更甚；若不管理財(cái)務(wù)，加上發(fā)行成本，屆時或會面臨較大匯率風(fēng)險(xiǎn)。

兗州煤業(yè)（600188）就曾于2015年11月回購美元債券。其回購價(jià)不到900美元，而面值為1000美元，回購時，公司的現(xiàn)金減少不到900美元，但負(fù)債減少1000美元。其差價(jià)在會計(jì)處理上是減少本期財(cái)務(wù)費(fèi)用進(jìn)而增加本期利潤呢，還是對當(dāng)期損益無關(guān)僅增加資本公積金呢？

就此，兗州煤業(yè)告訴投資者，對于美元債券本金，實(shí)際還債的金額小于賬面金額的差額將一次性計(jì)入營業(yè)外收入進(jìn)而增加本期利潤。

屈指算來，或遠(yuǎn)或近，美元債回購者比比皆是：5月10日，融創(chuàng)中國（01918-HK）公告，將于2016年6月8日悉數(shù)贖回受托人2018年票據(jù)尚余本金總額中的2億美元，贖回價(jià)相等于該票據(jù)本金額的104.69%，另加截至贖回日期累計(jì)而未支付的利息。

融創(chuàng)中國于本次贖回完成后，2018年票據(jù)尚余本金額3億美元。贖回2018年票據(jù)的所需款項(xiàng)將由公司內(nèi)部資源撥付。

果然，6月8日晚間，融創(chuàng)中國公告已于贖回日期贖回2億美元2018年到期票據(jù)。完成贖回后，該筆票據(jù)已贖回的部分將予注銷。

溢價(jià)贖回并非融創(chuàng)中國一人，新城發(fā)展控股(01030-HK)亦如此。

早些時候，新城發(fā)展控股(01030.HK)公告，擬于2016年1月31日贖回所有未償還2018年票據(jù)。公司已于贖回日期贖回本金總額為2億美元的票據(jù)，贖回價(jià)相等于票據(jù)本金額的105.1250%，即逾2.1億美元，另加未付利息1025萬美元。公司于贖回日期支付的總贖回價(jià)為約2.205美元。

寧愿溢價(jià)也要贖回，可能的解釋是：持有到期后不合算，干脆現(xiàn)在虧點(diǎn)。其潛臺詞或是：公司財(cái)務(wù)成本無法覆蓋美元升值預(yù)期幅度。但其前提是，充分與投資者溝通，市場才會買單。但看起來，這似乎是遠(yuǎn)離美元債務(wù)的節(jié)奏——誰愿意承擔(dān)成本趨高的負(fù)債呢。

猝不及防的匯兌損失

不過，話說林子大了什么鳥都有。說完幾宗規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)的回購案例，再來看看仍在發(fā)行美元債或尚未進(jìn)行會計(jì)處理的市場主體。

當(dāng)屬中國建筑（601668.SH,03311.HK）與中國遠(yuǎn)洋（601919.SH,　1919.HK）。

前者于4月18日召開董事會，審議通過《關(guān)于中國建筑股份有限公司發(fā)行不超過20億美元境外債券的議案》，同意其分期發(fā)行總額不超過20億美元境外債券,由公司在境外注冊全資SPV（特殊目的公司）作為發(fā)債主體，且提供全額連帶責(zé)任擔(dān)保。

6月7日，中國建筑向境外子公司CSCEC　Finance(Cayman)　II　Lim-ited提供擔(dān)保，并通過CSCEC　Fi-nance　(Cayman)　II　Limited完成在境外發(fā)行總額10億美元債券。其中5億美元債券票面年利率2.25%，期限為3年（“2019債券”）；5億美元債券票面年利率2.70%，期限為5年(“2021債券”)。其所募集資金用于境外項(xiàng)目及境外一般公司用途。

“本次債券發(fā)行有利于進(jìn)一步優(yōu)化公司融資結(jié)構(gòu)，加大對公司海外業(yè)務(wù)的資源支持,提升公司整體融資能力,符合公司發(fā)展戰(zhàn)略。”中國建筑解釋。

而中國建筑2015年報(bào)顯示，公司財(cái)務(wù)費(fèi)用 84.3億元，同比增13.4%。主要來自中海集團(tuán)美元及歐元借款和債券。當(dāng)年因人民幣和港幣對歐元和美元貶值導(dǎo)致的匯兌損失增長較多。

再看看后者中國遠(yuǎn)洋。2013年1月31日公司公告，其全資子公司COSCO　Pacific　Finance　（2013）Company　Limited發(fā)行十年期30億美元有擔(dān)保的美元債券，利率:4.375%，2023年到期。中國遠(yuǎn)洋另一筆是期限2012年12月4日至2022年12月3日的10億美元債券，香港交易所發(fā)行，利率4%。“相對來說，類似中國建筑這樣的市場發(fā)行主體，投資愿意買單，因?yàn)橘Y信較好，相信其償債能力。”一位券商固收負(fù)責(zé)人說，“但反觀中國遠(yuǎn)洋，或要打一些折扣了。”

中國遠(yuǎn)洋2015年的匯兌損失高達(dá)3.8億！其年報(bào)顯示，財(cái)務(wù)費(fèi)用支出22.82億元，較2014年增幅3.85%。其中，期內(nèi)受美元兌人民幣匯率升值幅度增大影響，產(chǎn)生匯兌損失為3.86億元，較2014年增加1.9億元。

怎一個“雙向”趨貶了得

如此，匯兌損失不容小覷。“企業(yè)債務(wù)錯配的確存巨大風(fēng)險(xiǎn)，”上述熟悉國企財(cái)務(wù)的資深人士說，“外債存量依然可怕。”

事實(shí)上，像保利那樣回購債券只是對沖匯率風(fēng)險(xiǎn)的一種策略，對發(fā)債企業(yè)來說，也可以通過其他工具鎖定風(fēng)險(xiǎn)，如遠(yuǎn)期掉期等；包括FXSWAP、OPTION、FORWARD等。但即便是保利，亦備受匯率風(fēng)險(xiǎn)之痛。其2015年報(bào)顯示，財(cái)務(wù)費(fèi)用23.28億，同比增長83.11%，主因在于不符合資本化條件的利息及匯兌損失增加。對企業(yè)來說，會不會使用工具并非問題，銀行或?qū)I(yè)機(jī)構(gòu)能助其設(shè)計(jì)方案，但企業(yè)需要做出戰(zhàn)略安排；怕就怕其對此麻木。

不知還有多少家類似中國遠(yuǎn)洋，或者財(cái)務(wù)會計(jì)處理不當(dāng)，或者匯率風(fēng)險(xiǎn)敞口裸露的大央企呢？

一位匯率風(fēng)險(xiǎn)專業(yè)咨詢機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人稱，很多企業(yè)最大風(fēng)險(xiǎn)來源于此，企業(yè)應(yīng)針對匯率利率成本綜合考慮進(jìn)行相應(yīng)操作，外債成本由于匯率與美元利率趨勢變化呈大幅上升態(tài)勢，甚至威脅到企業(yè)生存。其客戶采取了相應(yīng)操作，以避免損失。包括大型國企民企及財(cái)務(wù)公司。其解決方案包括專業(yè)培訓(xùn)、市場分析，交易策略、制度建設(shè)、風(fēng)險(xiǎn)管理系統(tǒng)部署等整體解決方案。

誠然，3.8億元只是賬面上看得見的損失，還有那些看不見的風(fēng)險(xiǎn)？

別看，美聯(lián)儲“鴿”聲四起，市場便以為加息無恙。以2015年為例，美元走強(qiáng)態(tài)勢已明。外匯局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2015年美元加權(quán)平均匯率指數(shù)較年初上升9.3%，創(chuàng)2003年以來新高。日元兌美元匯率小幅貶值0.4%，歐元兌美元匯率貶值10.2%，澳元、新西蘭元、加元等商品貨幣貶值幅度略超10%，新興市場經(jīng)濟(jì)體貨幣整體兌美元貶值15.6%，其中阿根廷比索和巴西雷亞爾貶值幅度甚至超過30%　　　　　同樣因?yàn)閰R率，2015年，中國儲備資產(chǎn)（剔除匯率、價(jià)格等非交易價(jià)值變動影響）減少3429億美元。其中，外匯儲備資產(chǎn)減少3423億美元，2014年為增加1188億美元。

值得一提的是，按照過往邏輯，美元升值情況下，中國外儲余額反而增值。這次，怎么變了？中國央行穩(wěn)匯率恐耗費(fèi)不少家底。外媒測算此數(shù)值逾數(shù)千億美元。

而預(yù)期管理保匯率，也許爭取時間進(jìn)行外債轉(zhuǎn)內(nèi)債亦是明智之舉。不過，人民幣貶值預(yù)期強(qiáng)烈——或者說，人民幣開啟“雙向”趨貶模式下，一些企業(yè)針對匯率貶值的預(yù)期已有所動作。諸如，推遲結(jié)匯、提前購匯、境外結(jié)匯以及遠(yuǎn)期規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)、調(diào)整投資時點(diǎn)，調(diào)整貨幣錯配等措施。“上述做法有一定的時間性，在一段時間內(nèi)會逐步見底。”中銀香港首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家鄂志寰告訴經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)。她預(yù)判，人民幣匯率將在美元指數(shù)及CFETS人民幣匯率指數(shù)之間保持動態(tài)穩(wěn)定。“企業(yè)已經(jīng)意識到匯率風(fēng)險(xiǎn)了，但完全適應(yīng)匯市的波動還一個過程。在此過程中，活著最重要。”上述咨詢機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人稱，“可能現(xiàn)在或未來一段時間，匯率都會是一個潛在風(fēng)險(xiǎn)爆點(diǎn)！”