濮振宇／文 再過不到半個月的時間，我國持續(xù)近30年“合資汽車公司外方占股不能超過50%”的紅線就會正式消失。

從目前來看，華晨寶馬即將成為第一家被外方控股的傳統合資車企。而華晨寶馬也只是外資車企在合資公司中尋求更多股權的案例之一。除了華晨寶馬，此類成功的案例還包括獲得大眾增持的大眾安徽（原江淮大眾)，尚處于博弈階段的案例還包括北京奔馳、神龍汽車。

股比結構變化本身不會直接改變合資公司的運轉方式，但更具優(yōu)勢的股比意味著更高的利潤分成，這將提升外方股東投資合資公司的積極性。在汽車市場電動化轉型的關鍵當下，這種積極性顯得意義尤為重大。

需要指出的是，在部分合資車企獲得外方股東增持的同時，舊合資陣營分崩離析者也不少，從東風雷諾解散，到一汽馬自達消亡、新長安馬自達成立，再到東風被傳退出東風悅達起亞，無一不體現著這一點。

值得注意的是，弱勢合資車企的瓦解對于雙方股東而言，未必是一件壞事，因為在舊合資關系瓦解的同時，新的股權關系也將建立，而股權重構后的合資車企也帶來了新的想象空間，可能會為股東方擺脫市場困境提供新的路徑和機遇。

其實，無論是股權爭奪還是陣營瓦解，反映出的都是在政策全面放開和電動化浪潮襲來之后，傳統合資模式在市場力量驅動下所展開的蛻變，面對日益嚴峻的競爭和轉型壓力，中方與外方股東都在更加主動地做出自己的決策。

股權博弈邁入新階段

華晨寶馬的股比調整事項已經邁入倒計時。根據2018年10月華晨寶馬各方達成的協議，寶馬將用36億歐元收購在華合資公司華晨寶馬25%股份，華晨寶馬的中外方股比將由原來的50:50變?yōu)?5:75，這項交易約定將在2022年之前完成。

該交易的完成時間恰好卡在股比放開政策落地那一刻。根據我國《外商投資準入特別管理措施（負面清單）（2018年版）》，汽車行業(yè)實行過渡期開放，2018年取消專用車、新能源汽車外資股比限制；2020年取消商用車外資股比限制；2022年取消乘用車外資股比限制。

華晨寶馬股比變化的背后，是股東雙方實力與狀態(tài)的不對等，孱弱的中方股東——華晨無法在這家合資公司中實施對等的權責。同時，華晨在業(yè)績層面對于華晨寶馬以及寶馬品牌汽車產品的依賴，使其被認為難以承受寶馬方面施加的談判壓力。

在股比調整協議簽署后，作為承諾的一部分，寶馬也將加大對華晨寶馬的投入以及對合資伙伴華晨的支持，包括寶馬與華晨延長華晨寶馬的合資協議至2040年，寶馬將對華晨寶馬的投資增加30億歐元，用于沈陽生產基地改擴建項目，寶馬與華晨還簽署了500億元的大單，涵蓋從2023年到2030年的合作。

與華晨寶馬相比，圍繞北京奔馳股比而展開的中外股東博弈更為跌宕。2013年，通過“北戴合”戰(zhàn)略的股權置換，北汽獲得北京奔馳的控股權，奔馳母公司戴姆勒則成為北汽股東。2019年，北汽成為戴姆勒第三大股東，北京奔馳也獲得三方股東增資，但股比未變，北汽股份、戴姆勒、戴姆勒大中華三方股比仍為 51：38.665：10.335。

近日，北汽集團宣布，其已經通過繼續(xù)投資在2019年持有戴姆勒股份9.98%。同時，戴姆勒持有北汽集團在香港上市公司北京汽車9.55%的股份，以及持有北汽集團在A股上市公司北汽藍谷2.46%的股份。這說明了，北汽超過吉利成為了戴姆勒第一大股東。

電動化背景下的利益再平衡

除了股比放開的政策本身，促使外方股東積極提升合資公司股比的另一誘因，是其在華合資公司銷量與利潤貢獻的不對等。以大眾為例，根據財報，2019年，大眾在華銷量占全球銷量38.6%，大眾從在華合資企業(yè)中獲得的營業(yè)利潤卻僅占總營業(yè)利潤的25.8%。2020年，中國市場銷量貢獻率達41%，利潤貢獻率約33%，兩項數據的差距仍明顯存在。

中國市場銷量貢獻與利潤貢獻的不對等，被認為與合資公司的股權結構關系密切。在上汽大眾中，大眾與上汽均持股50%；在一汽-大眾中，大眾持股40%，而一汽持股60%。這意味著，作為大眾在華的業(yè)績絕對支柱，兩家合資車企利潤中很大一塊，將被一汽和上汽拿走。

對于外資車企而言，這種不對等在傳統燃油車時代尚且可以接受。在汽車行業(yè)分析師顏景輝看來，傳統燃油車時代，外方股東向在華合資公司導入的，很多都是其在本土以及海外落地多年的成熟技術和產品，這些技術和產品的研發(fā)成本在落地中國之前可能就已經收回。除去物料成本，這些產品在中國屬于賣一臺賺一臺，利潤分成低一些，問題不大。

但隨著電動車時代到來，情況發(fā)生了變化。眼下外資車企的電動化普遍還處在大規(guī)模“燒錢”階段。顏景輝表示，為了與風頭正盛的中國車企競爭，外資車企在華落地的都是最新、最先進的電動化技術和平臺，研發(fā)投入巨大，成本回收的訴求強烈，因而必然更加關注合資股比，因為這直接關乎其電動化轉型投資的可持續(xù)性。

實際上，大眾近年來調整股比的意愿確實一直都很強烈。從目前來看，大眾在華成功獲得合資控股權的兩個項目，均屬于電動化領域。2020年12月，大眾宣布完成對江淮大眾的增資，江淮大眾更名為大眾安徽，大眾方面持有的股比由50%增至75%。江淮大眾是大眾在華第三家合資車企，主營電動車業(yè)務。

同時，大眾雖然未實現對一汽-大眾股權的增持，但其在與一汽圍繞奧迪品牌的新合資合作中，首次獲得了控股權。今年1月，奧迪、大眾及一汽共同宣布，奧迪一汽新能源合資公司將落戶長春，奧迪及大眾將持有奧迪一汽60%的股份。奧迪PPE平臺純電動車型在華生產工作將由奧迪一汽負責，PPE平臺為奧迪與保時捷共同開發(fā)的高端電動平臺。

奧迪一汽的合資模式，充滿了博弈的氣息。有分析認為，一汽可能就是通過給予奧迪合資控股權，才換來了奧迪PPE平臺及車型落戶長春，而且奧迪一汽產品的銷售也并未擺脫一汽-大眾體系，仍將由一汽-大眾全資子公司一汽奧迪銷售公司負責，這也是一種妥協。

另外，在動力電池領域，也能看到大眾對電動化合資控股權的重視。12月15日，國內頭部動力電池供應商國軒高科向大眾中國非公開發(fā)行股份完成新增股份登記并上市，至此大眾中國正式成為國軒高科控股股東。動力電池是電動汽車的核心部件之一，也是大眾電動化轉型的重點投資方向之一。

弱勢陣營瓦解釋放新機遇

并非所有合資車企在股東雙方眼中都是香餑餑。近日，瀕臨破產的納智捷母公司東風裕隆在北京產權交易所掛牌招商，尋找預重整投資人。作為一家大陸企業(yè)與臺灣企業(yè)合資的汽車品牌，納智捷2017年后銷量迅速下滑，如今已經被市場徹底邊緣化。

東風集團曾負責內宣工作的一位內部人士告訴經濟觀察報記者，東風方面派駐東風裕隆的人員早在兩年多前就已經基本撤離了，只是由于政策等各方面原因，一直沒有撤資而已，東風實際上早就放棄納智捷了。

放棄納智捷符合東風的企業(yè)整體戰(zhàn)略。自2015年竺延風南下調任東風汽車集團董事長以來，東風便開始掀起了大規(guī)模的“瘦身”行動，重要目的是為了清理負資產。

東風裕隆的破產重整對于東風和臺灣裕隆雙方雖然并非好消息，但其有望成為新的造車勢力入局中國市場的“橋梁”。此前有消息稱，臺灣裕隆將回購東風裕隆中東風持有的股份，回購完成后將與富士康展開合作。富士康看中了東風裕隆的造車資質，后者能為富士康電動車進入大陸生產、銷售鋪路。

目前，與東風裕隆處境類似的另一家東風旗下合資公司是東風悅達起亞。有報道稱，東風將在明年退出東風悅達起亞，如果不出意外，東風所持有的股權或由現代起亞接盤。近年來，東風悅達起亞市場表現一直不如人意，其2020年銷量同比下降11.97%。

東風悅達起亞汽車由東風、江蘇悅達、韓國起亞共同組建，三方股權分別為25%、25%和50%，東風在東風悅起亞話語權并不高。外界普遍觀感是，東風對東風悅達起亞資源的投入相比旗下其他合資公司并不積極，因此其退股的消息也并不令人意外。

除了符合東風清理負資產的需求，東風悅達起亞此輪股權變動也契合東風全面發(fā)力自主品牌的企業(yè)方向。在業(yè)界看來，與其守著不賺錢的合資品牌，不如將這部分資源和精力節(jié)省下來，用于發(fā)展自主品牌或者用于效益更好的其他合資品牌，將更有助于東風的長遠目標。

今年因合資公司瓦解而備受輿論關注的另一個車企是馬自達。8月，一汽宣布轉讓所持一汽馬自達全部股權給長安馬自達，隨之一汽馬自達告別了歷史舞臺，并入長安馬自達。通常來講，合資車企的“死亡”標志著外方股東在中國市場的敗退，但一汽馬自達的瓦解卻幫助馬自達實現了統一在華渠道的夙愿，而這被馬自達視為其在華重回發(fā)展正軌的關鍵。

除此之外，南北馬自達合并還創(chuàng)造了新的合資模式。這是因為，一汽馬自達股權變動與一般的合資車企退股不一樣。在一汽馬自達并入長安馬自達的同時，一汽也將獲得長安馬自達5%的股權。

也就是說，長安馬自達將由長安、馬自達兩方合資變?yōu)橐黄㈤L安、馬自達三方合資。盡管三方合資的效果尚不得而知，但長安馬自達無疑從股權層面牽上了一汽這條線，未來有望獲得來自一汽的資源輸入。