經(jīng)濟(jì)觀察報(bào) 記者 梁冀 洪曉棠  繼2022年一季度大盤回調(diào)尤其是3月份的震蕩下行行情后，A股4月下旬再遇“疾風(fēng)驟雨”，4月25日和26日，滬指接連擊穿3000點(diǎn)、2900點(diǎn)關(guān)口。

在上市公司一季報(bào)業(yè)績不及預(yù)期、大型城市疫情反復(fù)以及美聯(lián)儲“鷹派”愈顯的聯(lián)合沖擊下，A股遭遇“黑色星期一”。4月25日，上證指數(shù)擊穿3000點(diǎn)整數(shù)位，滬指、深成指與創(chuàng)業(yè)板指全線重挫逾5%。當(dāng)日，離岸人民幣兌美元盤中跌破6.6關(guān)口，為2020年11月以來首次。翌日，上證指數(shù)再度下跌失守2900點(diǎn)關(guān)口。“A股是否已經(jīng)見底？”“割肉還是加倉？”“非理性狀態(tài)，殺得不看基本面了。”

無論是個人投資者，還是機(jī)構(gòu)投資者，鋪天蓋地的疑問和吐槽，無一不映射出現(xiàn)階段的迷茫。

股市一路急挫，情緒低迷到冰點(diǎn)。被喻為當(dāng)下股市靈丹妙藥的新能源題材股，也失去了往日的光環(huán)。當(dāng)下，讓資金看不懂的就是預(yù)期不確定，呈現(xiàn)在資金層面就是逃離、拉鋸。多位受訪機(jī)構(gòu)人士告訴經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)，當(dāng)前市場最稀缺的就是投資者的信心，其他不確定因素、外部因素皆是次要。

國務(wù)院、中央財(cái)經(jīng)委員會、央行和證監(jiān)會等近日密集發(fā)聲，打出政策“組合拳”，在促銷費(fèi)、保物流、擴(kuò)基建、穩(wěn)市場等多方面釋出利好，鞏固投資者信心。

4月29日，中共中央政治局召開會議，分析研究當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢和經(jīng)濟(jì)工作，就市場關(guān)心的房地產(chǎn)、貨幣政策、資本市場、基建、外貿(mào)、平臺經(jīng)濟(jì)等領(lǐng)域給予明確，釋放了穩(wěn)預(yù)期、穩(wěn)市場信號。

一系列政策暖風(fēng)之下，A股4月27-29日走出三連陽，滬指相繼站上2900點(diǎn)、3000點(diǎn)關(guān)口。“見證了A股市場化的極致，更多來自于投資者情緒的表現(xiàn)。”華南一位公募投研人士如此評價近期的市場表現(xiàn)。魔幻的市場表現(xiàn)下，最痛苦的莫過于基金經(jīng)理，凈值大幅回撤，基金經(jīng)理們對市場預(yù)期和哪里是底部產(chǎn)生了強(qiáng)烈的分歧，在預(yù)期不確定當(dāng)中難以達(dá)成共識。有公募基金投研內(nèi)部對市場判斷產(chǎn)生較大分歧；有基金公司投資經(jīng)理篤定信念，去年底就把倉位“打滿”，有人認(rèn)為今年風(fēng)險(xiǎn)和不確定性均很大，有人線上調(diào)研“馬不停蹄”，有人空倉等待，有人看到了投資機(jī)會。

中泰證券策略分析師徐馳、張文宇分析了年初至今市場主要經(jīng)歷的三個調(diào)整區(qū)間：一是年初美聯(lián)儲加息周期確認(rèn)后的成長股殺估值行情；二是俄烏沖突、中概股監(jiān)管沖擊造成外資短期快速流出；三即此輪國內(nèi)疫情與防控持續(xù)超出市場預(yù)期，進(jìn)而加劇經(jīng)濟(jì)增長擔(dān)憂，人民幣快速貶值加劇全線調(diào)整。其強(qiáng)調(diào)，市場難以復(fù)制2020年V型反轉(zhuǎn)，但今年絕對收益要把握“跌出來”的機(jī)會；而上海疫情的趨勢性拐點(diǎn)與地產(chǎn)企業(yè)的實(shí)質(zhì)性救助拐點(diǎn)將是本輪反彈的核心驅(qū)動力。

市場亟待預(yù)期明晰

近日，“記一次我成功抄底A股的經(jīng)歷”登上股吧熱門話題。一位股民發(fā)帖道：“2900點(diǎn)的位置，該貪婪還是該恐懼？”還有投資者密切關(guān)注北向資金等“聰明錢”的布局。事實(shí)上，不僅是散戶，機(jī)構(gòu)投資者也在迫切盼望預(yù)期落地。

年初至今，A股市場已經(jīng)歷三次殺跌。期間，上證指數(shù)下跌17.97%，深證成指下跌27.87%，創(chuàng)業(yè)板指區(qū)間跌幅更超過三成，達(dá)到32.63%。最近一次大跌即4月25日，A股三大股指齊挫逾5%。4月25、26日，滬指接連失守3000點(diǎn)和2900點(diǎn)關(guān)鍵心理關(guān)口；27日，市場在多重政策利好提振下迎來報(bào)復(fù)性反彈，創(chuàng)業(yè)板指當(dāng)日大漲5.52%，創(chuàng)六年來最大單日漲幅。

市場大起大落，投資者也被此情勢弄得不明所以。“加倉還是割肉？”這個問題成了縈繞在許多投資者腦海里的問題。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)采訪了解到，多位基金經(jīng)理在不同維度就投研觀點(diǎn)頻繁交鋒：當(dāng)前市場是否已到底部？華南一位私募創(chuàng)始人說道，“不光是我無法給你，我們公司甚至我相信市場上絕大部分基金經(jīng)理也無法給你一個‘正確答案’。”

北京某基金公司投資總監(jiān)在給渠道路演中也表示，清明節(jié)之后的市場都處于非正常狀態(tài)，殺得不看基本面了。

一家基金公司權(quán)益投資經(jīng)理此前預(yù)判今年市場會略好于去年，并且篤定的信念讓他在去年底把倉位“打滿”了。而在他滿倉之前，同公司的策略研究員對他加倉行為不太認(rèn)同，并認(rèn)為2022年風(fēng)險(xiǎn)和不確定性均很大。

今年以來，在對市場的判斷方面，北京一家公募的投研內(nèi)部也產(chǎn)生了比較大的分歧。該機(jī)構(gòu)的宏觀策略分析師對今年的市場并不樂觀，原因在于中國目前處于寬信用周期中力度最弱的一次，且流動性不足以提升資產(chǎn)價格，此背景下，利潤增速是否能夠回升？當(dāng)下來看難度增加而不是減弱。

市場迷茫情緒籠罩，機(jī)構(gòu)紛紛選擇調(diào)研上市公司，判斷企業(yè)質(zhì)量以真正了解市場。滬上一位基金經(jīng)理在居家辦公期間大量線上調(diào)研上市公司。從其調(diào)研結(jié)果來看，目前部分企業(yè)的確受到疫情較大影響，部分業(yè)務(wù)也處于停滯狀態(tài)，情況并不太樂觀。

一家科技類上市公司董秘也透露稱，近期機(jī)構(gòu)投資者調(diào)研密度明顯增大，有時一天下來要接受2-3場大規(guī)模的線上調(diào)研，兩場調(diào)研之間僅能休息不到10分鐘。機(jī)構(gòu)比較關(guān)心的問題普遍集中在上市公司最新經(jīng)營情況，且對上市公司的動態(tài)提出了更為細(xì)致的問題，包括客戶具體情況、疫情帶來哪些影響、經(jīng)營利潤有無增速預(yù)期、后續(xù)發(fā)展規(guī)劃能否完成等。

Wind數(shù)據(jù)顯示，年初至今已有1337家A股上市公司獲得券商調(diào)研，其中新能源、電子與生物醫(yī)藥板塊公司尤其受到關(guān)注。截至4月28日，各類機(jī)構(gòu)4月共對368家A股上市公司進(jìn)行20503次調(diào)研，其中邁瑞醫(yī)療（300760.SZ）成為機(jī)構(gòu)關(guān)注度最高的公司，月內(nèi)參與調(diào)研機(jī)構(gòu)高達(dá)545家。

近日，賽道股公司一季報(bào)批量不及預(yù)期沖擊A股。4月25日，新能源龍頭股寧德時代（300750.SZ）因前一日公告推遲一季報(bào)披露時間引發(fā)市場恐慌令股價收跌6.08%。同日，醫(yī)藥類白馬股恒瑞醫(yī)藥（600276.SH）則因一季度業(yè)績預(yù)期大幅遜于預(yù)期收獲跌停。此前，保險(xiǎn)業(yè)巨頭新華保險(xiǎn)（601336.SH）也因一季報(bào)預(yù)減公告收跌10.01%。多只行業(yè)龍頭股業(yè)績不及預(yù)期帶崩市場。

數(shù)據(jù)顯示，截至4月23日，不考慮北交所上市公司，僅有655家A股上市公司披露了一季度報(bào)告，占比為13.99%，盈利增速的總體均值為4.41%，整體表現(xiàn)不佳。考慮到4月最后的兩周為年報(bào)、一季報(bào)業(yè)績爆雷頻發(fā)期，可能給市場帶來新的壓力。從板塊來看，創(chuàng)業(yè)板分化較為嚴(yán)重，雖然41.38%的公司盈利增速超過20%，但盈利增速的均值為-28.79%。此外，鑒于當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)微觀數(shù)據(jù)的惡化，二三季度的經(jīng)濟(jì)或?qū)⑹艿捷^大影響，新的預(yù)測結(jié)果顯示，今年二季度全A利潤增速可能出現(xiàn)大幅負(fù)增長。

在中信建投首席策略分析師陳果看來，上海疫情變化已經(jīng)成為當(dāng)前市場博弈的核心問題之一。其研究認(rèn)為，現(xiàn)有數(shù)據(jù)顯示，本輪疫情對居民消費(fèi)短期影響已經(jīng)顯現(xiàn)。一是居民出行受限，大量消費(fèi)場景被破壞，線下消費(fèi)需求銳減；二是企業(yè)經(jīng)營承壓，居民收入受損，居民消費(fèi)支出增速回落。此外，疫情帶來的防疫措施直接阻礙了員工和產(chǎn)品流動，間接加大了人流和物流阻力，延長了生產(chǎn)周期，增加了生產(chǎn)成本，變相地進(jìn)一步拉低開工率。

浙江以太投資總經(jīng)理李然認(rèn)為，不確定的風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致了資本對未來的迷茫而形成了悲觀預(yù)期。疫情及其防控措施與部分行業(yè)監(jiān)管政策從本意來講是要解決長遠(yuǎn)問題，但短期的代價是不可避免的，而“短痛”需要時間去“消化”。上述事項(xiàng)對經(jīng)濟(jì)所造成的傷害是客觀存在的，這個預(yù)期非常確定，所以目前保持客觀、尊重市場是最好的選擇。

在涵基投資基金經(jīng)理賀陳俊看來，很多優(yōu)質(zhì)公司已跌至2019年年底的位置，短期市場有反復(fù)，但長期看是中線投資的好機(jī)會，預(yù)計(jì)可獲得超額收益。他認(rèn)為，作為疫情以來唯一未曾深跌的主要市場，A股此輪重挫實(shí)際上是在“還債”，而疫情及其對經(jīng)濟(jì)的影響則是主要變量。

政策如何觸達(dá)市場

市場萎靡不振，陷入到一種左右為難糾結(jié)的狀態(tài)。

短短幾日內(nèi)，國務(wù)院、中央財(cái)經(jīng)委員會、央行和證監(jiān)會等相繼發(fā)聲，密集打出政策“組合拳”，在促銷費(fèi)、保物流、擴(kuò)基建、穩(wěn)市場等多方面釋出利好，鞏固投資者信心。

4月25日，國務(wù)院辦公廳發(fā)布了《關(guān)于進(jìn)一步釋放消費(fèi)潛力促進(jìn)消費(fèi)持續(xù)恢復(fù)的意見》，促進(jìn)消費(fèi)有序恢復(fù)發(fā)展。

同日，中國人民銀行通報(bào)稱，自5月15日起，金融機(jī)構(gòu)外匯存款準(zhǔn)備金率由9%下調(diào)至8%。國泰君安宏觀團(tuán)隊(duì)指出，此次央行外匯降準(zhǔn)為歷史上首次，對應(yīng)到2022年3月金融機(jī)構(gòu)外匯存款余額1.05萬億美元，大約釋放資金105億美元，總體規(guī)模不大。此前，央行于4月15日宣布全面降準(zhǔn)25bp，總共釋放資金5300億元。不過，市場普遍認(rèn)為此次降準(zhǔn)克制且不及預(yù)期，降息預(yù)期落空。

中金公司一份調(diào)查結(jié)果顯示，多數(shù)投資者對當(dāng)前疫情擾動下的基本面預(yù)期并不樂觀，同時多數(shù)也認(rèn)為當(dāng)前政策力度可能尚不能實(shí)現(xiàn)對兩會對經(jīng)濟(jì)增長既定目標(biāo)的托底，政策還需進(jìn)一步發(fā)力。此外，市場當(dāng)前對美債利率的持續(xù)上行、匯率貶值、資本外流等海外擾動的關(guān)注也有明顯上升。

4月11日，滬深兩市低開低走，貴州茅臺 （600519.SH）、寧德時代（300750.SZ）兩大重倉股熄火，大盤幾乎盡墨，滬指失守3200點(diǎn)關(guān)口，科創(chuàng)50指數(shù)首次跌破1000點(diǎn)基點(diǎn)，收報(bào)988.76點(diǎn)。當(dāng)日上午，中美10年期國債利率自2010年以來首次出現(xiàn)倒掛。

4月25日當(dāng)周，人民幣兌美元急跌，將之前8個月積累的升值悉數(shù)吐回，人民幣單周貶值幅度創(chuàng)“811匯改”以來之最。4月25日，伴隨A股大跌，在岸人民幣兌美元失守6.55，離岸人民幣則失守6.59關(guān)口，單日跌超600點(diǎn)。4月中旬以來，美聯(lián)儲密集發(fā)出鷹派表態(tài)，市場開始消化5月加息50bp、6月加息75bp、7月加息50bp的預(yù)期。同時，中美利差倒掛也對人民幣貶值進(jìn)一步形成壓力。

德邦證券分析師徐亮表示，匯率主要通過外資凈流入或間接影響上市公司損益而作用于A股，由于我國資本市場尚未完全開放，外資對A股市場的影響較弱，而間接影響上市公司損益?zhèn)鲗?dǎo)鏈接又過長，因此匯率貶值與股指變化不具完全同步性。目前股市已探底2900點(diǎn)，處于震蕩磨底的過程，后市下跌空間不會很大，政策底此前已經(jīng)出現(xiàn)，市場底正在等待確認(rèn)。但需要注意，后續(xù)匯率繼續(xù)貶值并不意味著股市一定會跟著一起下跌，股市在匯率貶值中也可以逐步企穩(wěn)。

4月26日，中央財(cái)經(jīng)委員會召開會議，強(qiáng)調(diào)要立足長遠(yuǎn)，加快新型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，提升傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施水平。要適度超前，同時把握好超前建設(shè)的度。

對此，巨澤投資董事長馬澄向經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)表示，大規(guī)模基建投資在短期對拉動經(jīng)濟(jì)增長是比較明顯的，但中長期看，投資項(xiàng)目收益小，見效慢，且會進(jìn)一步推高地方政府債務(wù)。根據(jù)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)現(xiàn)狀特別是3月份社會零食品消費(fèi)總額下滑3.5%來看，政策應(yīng)該全面刺激消費(fèi)需求，穩(wěn)住消費(fèi)。從供給側(cè)和消費(fèi)端來看，我國目前的經(jīng)濟(jì)根本問題在消費(fèi)不足，只有提振了下游消費(fèi)，則上游生產(chǎn)供給才會暢通。

同在26日，證監(jiān)會通報(bào)《關(guān)于加快推進(jìn)公募基金行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的意見》。《意見》要求公募基金著力提升投研能力，采取有效監(jiān)管措施限制“風(fēng)格漂移”“高換手率”等博取短線交易收益的行為，切實(shí)發(fā)揮資本市場“穩(wěn)定器”和“壓艙石”的功能作用。此前，證監(jiān)會還于21日召開機(jī)構(gòu)投資者座談會，提出養(yǎng)老金、銀行保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)和各類資管機(jī)構(gòu)等機(jī)構(gòu)投資者，要積極拓展參與資本市場的廣度和深度，進(jìn)一步擴(kuò)大權(quán)益投資比例，提升長期收益水平。

4月27日，國務(wù)院常務(wù)會議指出，穩(wěn)就業(yè)是經(jīng)濟(jì)運(yùn)行保持在合理區(qū)間的關(guān)鍵支撐，交通物流是市場經(jīng)濟(jì)的經(jīng)脈。

4月28日，中國結(jié)算通報(bào)稱，自2022年4月29日起，將股票交易過戶費(fèi)總體下調(diào)50%，即股票交易過戶費(fèi)由現(xiàn)行滬深市場A股按照成交金額0.02‰、北京市場A股和掛牌公司股份按照成交金額0.025‰雙向收取，統(tǒng)一下調(diào)為按照成交金額0.01‰雙向收取。

一位市場人士表示，下調(diào)股票交易過戶費(fèi)體現(xiàn)出監(jiān)管層對資本市場的呵護(hù)態(tài)度，也確實(shí)能夠降低投資者交易成本，提高市場交投活躍度。滬深交易所投資者每成交10萬元，可節(jié)省1元。按照A股日成交1萬億元計(jì)算，全市場股票交易過戶費(fèi)將從每日約4千萬降低到2千萬。現(xiàn)行規(guī)則下，A股股票交易費(fèi)用主要涉及印花稅、股票交易過戶費(fèi)以及券商交易傭金等。其中，印花稅單向收取，賣出時按交易金額的1‰計(jì)算。財(cái)政部數(shù)據(jù)顯示，今年一季度，證券交易印花稅為1067億元，同比增長21.3%。

4月29日，中共中央政治局召開會議，分析研究當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢和經(jīng)濟(jì)工作，其中提及要促進(jìn)房地產(chǎn)市場與平臺經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展，并在貨幣政策、資本市場、基建、外貿(mào)等方面回應(yīng)市場關(guān)切。會議強(qiáng)調(diào)，要及時回應(yīng)市場關(guān)切，穩(wěn)步推進(jìn)股票發(fā)行注冊制改革，積極引入長期投資者，保持資本市場平穩(wěn)運(yùn)行。

受此影響，滬深三大股指4月29日午后直線拉升，滬指漲超2%，一舉收復(fù)3000關(guān)口，創(chuàng)業(yè)板指亦漲超4%。Wind數(shù)據(jù)顯示，北向資金午后大幅進(jìn)場掃貨，全天凈買入42.46億元，早盤一度凈賣出近25億元；外資掃貨方向以成長股居多的深市為主。當(dāng)周北向資金累計(jì)凈買入51.15億元，為連續(xù)3周凈買入；4月，在指數(shù)大幅調(diào)整下，外資仍然累計(jì)凈買入63.01億元。

西南證券傳媒分析師劉言表示，會議對“平臺經(jīng)濟(jì)”的表態(tài)偏向正面，尤其是最后明確提出“出臺具體措施”尤為重要。目前資本市場的擔(dān)憂，不是對“平臺經(jīng)濟(jì)”的調(diào)整和規(guī)范，是對“如何規(guī)范，如何整改，標(biāo)準(zhǔn)是什么”的不確定性。此次會議明確提出要出臺“具體措施”，表明管理層的指導(dǎo)思路非常明確，加之目前互聯(lián)網(wǎng)公司估值已經(jīng)過調(diào)整，后期有望整體出現(xiàn)修復(fù)性機(jī)會。

機(jī)構(gòu)靜待花開

A股情勢令個人投資者疑惑，機(jī)構(gòu)投資者已紛紛表態(tài)“做時間的朋友”。一位投研人士向經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)表示，如果只考慮估值，國內(nèi)股票市場有很大的配置空間，但是綜合考慮內(nèi)外部不確定因素，波動可能會比較大，對應(yīng)到產(chǎn)品上目前采用相對低倉位的策略，等行情穩(wěn)定，再把股票的倉位升上來。

摩根士丹利首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家章俊日前撰文稱，鑒于目前國內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的動能依然不足，加上近期疫情反復(fù)對生產(chǎn)、消費(fèi)以及供應(yīng)鏈的負(fù)面沖擊，預(yù)計(jì)4月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)較為疲軟。預(yù)計(jì)4月底政治局經(jīng)濟(jì)工作會議上對目前中國經(jīng)濟(jì)形勢進(jìn)行全面和充分評估之后，央行在加大結(jié)構(gòu)性政策操作的同時，可能還是會有降息操作。章俊表示，雖然央行自己也認(rèn)為“當(dāng)前流動性已處于合理充裕水平”，這意味著市場并不缺流動性，但目前依然需要央行降息來發(fā)揮預(yù)期管理的作用。此外，鑒于穩(wěn)定房地產(chǎn)投資和拉動基建投資的迫切性，央行應(yīng)該更多考慮下調(diào)5年期LPR利率，且下調(diào)的幅度要略超市場預(yù)期才能起到扭轉(zhuǎn)預(yù)期的效果

國投瑞銀基金經(jīng)理吳默村認(rèn)為，短期看，當(dāng)前市場的主要分歧是政策面，即貨幣、財(cái)政和房地產(chǎn)調(diào)控政策節(jié)奏、力度、效果的博弈，統(tǒng)計(jì)局1-2月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)遠(yuǎn)超預(yù)期，降息預(yù)期落空，但是國內(nèi)寬松的政策環(huán)境和穩(wěn)增長大背景沒變，經(jīng)濟(jì)底已現(xiàn)，因而市場這波大幅調(diào)整并不完全是基本面因素拖累，有一定的情緒宣泄，容易導(dǎo)致超調(diào)。未來隨著俄烏局勢的緩和，穩(wěn)增長政策進(jìn)入發(fā)力期，國內(nèi)外環(huán)境都將逐漸向好，市場信心有望修復(fù)，A股的調(diào)整也將結(jié)束，迎來價值和成長的共振上行。

目前影響市場的因素中，國內(nèi)保增長基調(diào)和美聯(lián)儲收貨幣是確定的，疫情何時好轉(zhuǎn)與開工復(fù)產(chǎn)，以及美國通脹對美聯(lián)儲加息進(jìn)程的影響是不確定的，建泓時代投資總監(jiān)趙媛媛指出，決定未來一兩個月指數(shù)走勢及行業(yè)配置的，可能反而是這些不確定的因素。

融智投資基金經(jīng)理胡泊告訴經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)，近期市場對宏觀經(jīng)濟(jì)層面的各種悲觀因素已經(jīng)進(jìn)行了充分的討論，但是具體的應(yīng)對措施部分還處于不確定的狀態(tài)。另外海外的風(fēng)險(xiǎn)因素也相對不可控，疊加近期公私募也面臨一些贖回、清盤帶來的集中拋盤壓力，所以仍然會有一定的沖擊可能。在這些負(fù)面因素的影響下，今年股市經(jīng)過充分調(diào)整之后，整體的市場估值水平已經(jīng)處于一個歷史的極低位置，但是短期的波動風(fēng)險(xiǎn)依然存在，因此對于投資者而言，是離場還是進(jìn)場可能都是一個合理的選擇，短期的波動可能仍然有向下的風(fēng)險(xiǎn)，但是從更長時間尺度來說，可以肯定當(dāng)前點(diǎn)位的投資價值是非常明顯的。所以無論從控制風(fēng)險(xiǎn)還是捕獲收益的層面上說，離場或者進(jìn)場可能都是比較合理的選擇，也是當(dāng)前比較兩難的選擇之一。