經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)  記者 朱熹妍 對于越來越多的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)而言，過去的一年賺錢不再像以前那么容易，機(jī)構(gòu)間的競爭也進(jìn)入了白熱化，PE進(jìn)入的估值越來越高，剛剛出爐的各項(xiàng)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2010年P(guān)E/VC曾經(jīng)創(chuàng)下的賬面退出風(fēng)光不再，2011年P(guān)E可以量化的收獲幅度已然收窄，2012年一季度更是連這樣的水平也難以維系，賬面退出回報(bào)率下降到4.61倍。

回報(bào)下降

自2011年以來，國內(nèi)VC/PE通過境內(nèi)外IPO退出數(shù)量較往年出現(xiàn)大幅下滑，利潤空間也在收窄。

據(jù)清科研究中心數(shù)據(jù)顯示，2011年境內(nèi)外IPO總量雙雙減少，VC/PE支持的中國企業(yè)境內(nèi)外上市數(shù)量和融資額也均出現(xiàn)下滑。這表明，VC/PE支持的中國企業(yè)上市節(jié)奏已整體放緩。

上述報(bào)告顯示，2011年VC/PE支持中國企業(yè)上市完成171家，融資金額295.42億美元，2010年數(shù)字為221家，融資金額為395.12億美元。值得關(guān)注的是，上海證券交易所發(fā)行市盈率由去年1月的71.14倍跌至去年12月的32.08倍，作為PE／VC退出的最大渠道，深圳中小企業(yè)板發(fā)行市盈率由去年1月的67.8倍跌至去年12月的37.87倍，而深圳創(chuàng)業(yè)板則由去年1月的87.35倍跌至去年12月的37.72倍，在三個(gè)市場中跌幅最大。

在平均賬面投資回報(bào)方面，2010年境內(nèi)市場為9.27倍，而2011年剔除極端漲幅的華銳風(fēng)電超高投資回報(bào)后僅為7.78倍。

進(jìn)入2012年，下降趨勢依然明顯。

多方統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，今年一季度VC/PE通過IPO退出的規(guī)模和賬面收益仍在大幅縮水。在剛剛過去的三個(gè)月里，中國企業(yè)IPO數(shù)量連續(xù)第五個(gè)季度出現(xiàn)下滑，融資金額再度創(chuàng)出最近兩年新低。66家中國企業(yè)在全球各資本市場完成IPO，合計(jì)融資399.1億元，環(huán)比分別減少12.0%、60.1%。從單起融資案例來看，本季度平均單起融資金額僅為6.0億元，相比上季度單起規(guī)模縮減54.7%。

另一方面，赴美國等境外市場IPO的退出路徑自去年以來也步履維艱。3月最后幾天，唯品會(huì)沖擊納斯達(dá)克成功。不過僅僅一周，發(fā)行價(jià)就跌去33%，其背后的投資機(jī)構(gòu)紅杉資本也在賬面浮虧的邊緣。有觀點(diǎn)認(rèn)為，繼土豆去年8月17日納斯達(dá)克上市后，中國企業(yè)長達(dá)7個(gè)月納市IPO“冰川期”被認(rèn)為仍然沒有過去。

這讓中國PE／VC感到內(nèi)外交困，IPO仍是退出主要渠道。清科研究中心的數(shù)據(jù)顯示，2011年VC退出交易共有456筆，其中IPO退出312筆，占比68.4%。2011年共有235只PE實(shí)現(xiàn)退出，150筆退出中包括IPO退出135筆。

清科研究中心分析師張琦認(rèn)為，面對境內(nèi)IPO趨緊、境外資本市場低迷的雙重考驗(yàn)，國內(nèi)VC/PE投資機(jī)構(gòu)通過IPO方式退出收益呈現(xiàn)不斷縮水的趨勢，VC/PE生存面臨嚴(yán)峻考驗(yàn)。

項(xiàng)目難談

抱團(tuán)開始出現(xiàn)。一長串的投資機(jī)構(gòu)名單，在準(zhǔn)上市公司的招股書里，已經(jīng)變得常見，而報(bào)團(tuán)也成為投資機(jī)構(gòu)共生的現(xiàn)象。

貝因美成為2011年以來最多PE參股的新股。在上市前投資貝因美的PE中，有3家PE的賬面投資回報(bào)均在20倍以上。它們分別是浙江華睿投資管理有限公司、北京遠(yuǎn)望創(chuàng)業(yè)投資有限公司、浙江浙商創(chuàng)業(yè)投資管理有限公司，其賬面投資回報(bào)高達(dá)49.35倍、27.42倍、20.56倍。另有6家PE也因投資貝因美獲得了超過10倍賬面投資回報(bào)。它們是中國科技產(chǎn)業(yè)投資管理有限公司、吉維爾國際有限公司、中國國際金融有限公司、中國光大控股投資管理有限公司、平安財(cái)智投資管理有限公司、中國光大控股投資管理有限公司，其回報(bào)率達(dá)13.16倍、13.16倍、12.34倍、12.34倍、12.34倍、12.34倍。

“一些項(xiàng)目可能同時(shí)在跟很多機(jī)構(gòu)談。”一位投資人感嘆，最后比價(jià)的結(jié)果就是，機(jī)構(gòu)之間通過協(xié)商定下比例，共同投資。在一些政府招商的項(xiàng)目中，甚至出現(xiàn)二三十家機(jī)構(gòu)PK，最后為了平衡各方利益，選擇十幾家的情況。

“對于項(xiàng)目的掠奪已經(jīng)相當(dāng)殘酷，銀行、國企、外資、甚至地方政府背景的PE都來競爭，價(jià)格自然越漲越高。”上述人士感嘆。

另一方面，企業(yè)主開始對主動(dòng)上門的投資機(jī)構(gòu)不勝其煩。“一張嘴就是要我的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，再接觸一下就是凈值調(diào)查。而且每個(gè)都說自己大有來頭。而且人太多，每個(gè)都接待很費(fèi)時(shí)間。”一位江蘇的企業(yè)主表示，現(xiàn)在他兩種人的電話不接，一是拉廣告的，是要投資的。

多位業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，PE／VC的買方市場已經(jīng)形成。

當(dāng)然，還是有幾家賺得盆滿缽滿。華銳風(fēng)電因?yàn)楂@利倍數(shù)太高，而被眾多統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)排除在樣本之外。這家由新天域資本旗下

Future　material　investment　limitednt（FUTURE）投資的風(fēng)電公司創(chuàng)下了2011年滬市IPO公司賬面投資回報(bào)率的最高紀(jì)錄，高達(dá)180倍。不過更多觀點(diǎn)認(rèn)為，這樣的成功并不是可以持續(xù)和復(fù)制的，PE的整體收益開始下降。

來自監(jiān)管層的聲音也支持這種趨勢。證券監(jiān)管層近日強(qiáng)調(diào)，要繼續(xù)深化新股發(fā)行制度市場化改革，進(jìn)一步改善市場價(jià)格結(jié)構(gòu)不合理狀況，切實(shí)解決新股發(fā)行價(jià)格過高等問題。

“通過IPO方式退出的數(shù)量有所降低，而退出的收益也會(huì)不斷縮小，這也將促進(jìn)并購快速增長。”一位國內(nèi)PE界人士表示。