經(jīng)濟(jì)觀察報(bào) 記者 沈怡然 林婷婷 2月10日，英飛凌（IFNNY）在美股市場(chǎng)以38.6美元/股收盤，在法蘭克福市場(chǎng)以34.21歐元/股收盤。這家深藏于汽車供應(yīng)鏈的企業(yè)在汽車芯片的短缺中受到廣泛關(guān)注，股價(jià)在過(guò)去兩年間大漲了60%。

作為一家來(lái)自德國(guó)的半導(dǎo)體制造商，英飛凌的主打產(chǎn)品MCU和IGBT是汽車制造的關(guān)鍵元器件，客戶和最終客戶有博世、大陸集團(tuán)、比亞迪、安波福、Denso等Tier1廠商。英飛凌將近40%的收入來(lái)自大中華區(qū)。大眾汽車一度因ESP（電子穩(wěn)定程序系統(tǒng)）和ECU(電子控制單元)的短缺而面臨部分車型停產(chǎn)，這兩大模塊所運(yùn)用的MCU正是英飛凌的主流產(chǎn)品。

同恩智浦、瑞薩、德州儀器、意法半導(dǎo)體類似，英飛凌是這一輪供應(yīng)鏈救援的核心企業(yè)。公司另一個(gè)產(chǎn)品IGBT，決定著新能源車的整體能源利用率，一輛特斯拉modelS使用的三相異步電機(jī)驅(qū)動(dòng)，通常需要84顆IGBT芯片。中國(guó)造車新勢(shì)力蔚來(lái)、小鵬、理想也是它的客戶或最終客戶。

但從去年Q2至今，公司股價(jià)橫盤震蕩在41-50美元區(qū)間，期間費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)（SOX）上漲了約15%，該股跌去了1.5%。漲跌之間，市場(chǎng)正在嘗試對(duì)英飛凌提出一個(gè)判斷：隨著短缺得到緩解，公司是否會(huì)轉(zhuǎn)入下行周期？

英飛凌全球高級(jí)副總裁兼大中華區(qū)總裁蘇華對(duì)記者表示，預(yù)計(jì)在進(jìn)入2022年相當(dāng)一段時(shí)間之后，情況才有可能穩(wěn)定下來(lái)。

一些分析人士?jī)A向于將英飛凌看作一只周期股，交貨期正常化意味著市場(chǎng)情緒緩和。StrategyAnalytics分析師AsifAnwar對(duì)記者表示，不能單純將英飛凌看作是汽車芯片的供應(yīng)商，它正試圖打造一個(gè)多元的產(chǎn)品組合，覆蓋汽車之外的市場(chǎng)，以平衡不同行業(yè)的周期性。

進(jìn)一步問(wèn)，英飛凌的選擇是什么？2021年9月公司在奧地利新工廠投入運(yùn)營(yíng)，但產(chǎn)能的目標(biāo)不僅是汽車芯片。英飛凌方面對(duì)記者稱，公司的擴(kuò)產(chǎn)是建立在電氣化和數(shù)字化大潮的長(zhǎng)期戰(zhàn)略性預(yù)測(cè)的基礎(chǔ)上，而非跟隨短期波動(dòng)。

蘇華表示，英飛凌未來(lái)的戰(zhàn)場(chǎng)是能源效率、未來(lái)智慧出行和物聯(lián)網(wǎng)，我們認(rèn)為，電氣化和數(shù)字化是未來(lái)十年重塑世界的主要力量，也據(jù)此打造一個(gè)更多元的產(chǎn)品組合。

缺貨到達(dá)巔峰

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上看，緊張形勢(shì)在2021財(cái)年三季度達(dá)到高峰。英飛凌的庫(kù)存在Q2進(jìn)入近三年最低水平，庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)僅有101天。該財(cái)年Q3的訂單出貨比率2.4達(dá)到三年以來(lái)最高點(diǎn)，這意味著收到的訂單比完成的訂單多2.4倍。

此前汽車行業(yè)因缺芯造成大面積減產(chǎn)、停產(chǎn)，恩智浦、英飛凌、瑞薩、德州儀器、意法半導(dǎo)體等企業(yè)，成為這一輪供應(yīng)鏈救援的核心。

英飛凌首席執(zhí)行官ReinhardPloss在2021年9月表示，公司首先通過(guò)庫(kù)存來(lái)解決一部分的問(wèn)題，通過(guò)把產(chǎn)能更智能地分配給不同的產(chǎn)品線，應(yīng)對(duì)這些短缺問(wèn)題。英飛凌將芯片從工廠直接運(yùn)送到客戶，馬來(lái)西亞物流受疫情阻滯嚴(yán)重，公司盡最大努力調(diào)配和改善供應(yīng)鏈。

進(jìn)入2021財(cái)年Q4，各項(xiàng)數(shù)據(jù)趨向緩和。庫(kù)存水平從Q3至2022財(cái)年Q1呈現(xiàn)回升態(tài)勢(shì)，庫(kù)存天數(shù)維持在112天左右。Q4的出貨比率開始從2.4降為2.2。最新的Q1財(cái)報(bào)在2月3日發(fā)布，數(shù)據(jù)顯示，Q1集團(tuán)收入增長(zhǎng)了1.52億歐元，即上一季的5%。預(yù)計(jì)Q2將以低個(gè)位數(shù)的幅度增長(zhǎng)。

其實(shí)英飛凌在2021年9月宣布擴(kuò)產(chǎn)，在奧地利菲拉赫斯新建一座工廠。一位來(lái)自汽車零部件人士對(duì)記者稱，英飛凌等同類廠商對(duì)擴(kuò)產(chǎn)是謹(jǐn)慎的。他曾多次和上游芯片廠協(xié)調(diào)產(chǎn)能，但無(wú)論是官方、協(xié)會(huì)、企業(yè)出面，芯片廠商仍然是在現(xiàn)有的能力下出貨，往往是先給廠家出貨5%。

短缺何時(shí)結(jié)束？

沖擊到41美元后，英飛凌的股價(jià)開始橫盤震蕩，過(guò)去6個(gè)月費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)（SOX）上漲了約15%，但該股跌去了1.5%。某種程度上看，市場(chǎng)對(duì)英飛凌未來(lái)的價(jià)值判斷出現(xiàn)了分歧，核心的指向是：短缺潮是否將要結(jié)束，這是否意味著英飛凌將進(jìn)入下行周期。

今年Q1，管理層仍然認(rèn)為緊俏會(huì)持續(xù)整個(gè)財(cái)年。蘇華對(duì)記者表示，預(yù)計(jì)在進(jìn)入2022年相當(dāng)一段時(shí)間之后，情況才有可能穩(wěn)定下來(lái)。ReinhardPloss稱，隨著廠商擴(kuò)產(chǎn)，供應(yīng)可能會(huì)在2023年2024年才達(dá)到一個(gè)頂峰狀態(tài)。

但另一種觀點(diǎn)是局勢(shì)將在2022年扭轉(zhuǎn)。AsifAnwar認(rèn)為，供需失衡會(huì)持續(xù)到下半年，但庫(kù)存過(guò)剩會(huì)來(lái)得更早。就汽車來(lái)看，OEM都意識(shí)到了半導(dǎo)體供應(yīng)鏈的復(fù)雜性，并且采用更智能的庫(kù)存處理方式，供應(yīng)鏈的自適應(yīng)和調(diào)配會(huì)暫時(shí)性地緩解行情。

這是否意味著公司也會(huì)進(jìn)入一個(gè)下行周期？一位專注美股的WideMoatResearchLLC分析師表示，歷史上看，公司的收入和股價(jià)具有明顯周期性，股價(jià)在2018-2019年半導(dǎo)體行業(yè)低迷期間受到了一定的壓力，目前公司的估值處于高位，加權(quán)平均市盈率為33-35倍。

與同行相比，英飛凌的市盈率高過(guò)了高通，只比英偉達(dá)的市盈率低。從過(guò)去的蘋果（Apple）、英偉達(dá)（Nvidia）等大多數(shù)科技股來(lái)看，對(duì)于該估值水平正確的選擇就是賣掉它。

AsifAnwar表示，具體來(lái)說(shuō)，周期逆轉(zhuǎn)并非是當(dāng)下的，庫(kù)存過(guò)剩還需要一段時(shí)間，因?yàn)椴煌K端有不同周期，汽車供應(yīng)鏈仍然是相對(duì)穩(wěn)定的。但一種可能是，車廠為了應(yīng)對(duì)短缺而囤貨，導(dǎo)致積壓庫(kù)存，反過(guò)來(lái)調(diào)整供應(yīng)鏈、甚至向供應(yīng)商下調(diào)訂單，好在大多數(shù)芯片供應(yīng)商會(huì)與客戶簽訂長(zhǎng)期供應(yīng)協(xié)議（NCNR協(xié)議），這能在一定程度上保護(hù)到他們。另一種可能是，由于半導(dǎo)體元器件的定價(jià)彈性，芯片廠商漲價(jià)之后彈性會(huì)更早地發(fā)揮作用。

反思供應(yīng)鏈

站在汽車產(chǎn)業(yè)的角度，一場(chǎng)反思供應(yīng)鏈的大討論正在展開。

蘇華表示，短缺也會(huì)帶來(lái)一些長(zhǎng)期性改變，以汽車行業(yè)為例，最近的事件使汽車行業(yè)對(duì)半導(dǎo)體行業(yè)的復(fù)雜性及其漫長(zhǎng)的生產(chǎn)周期敏感起來(lái)。我們必須從目前緊張的供應(yīng)形勢(shì)中總結(jié)經(jīng)驗(yàn)。即時(shí)生產(chǎn)模式（JIT，Just-in-Time）需要與時(shí)俱進(jìn)（進(jìn)行改革）。

一位汽車產(chǎn)業(yè)鏈研究人士對(duì)記者表示，這背后有一種必然性的存在，任何一個(gè)行業(yè)，只要是通過(guò)全球化分工來(lái)提高效率、降低成本，都意味著對(duì)系統(tǒng)性沖擊的脆弱性。如果這個(gè)行業(yè)的庫(kù)存管理又很嚴(yán)格，那就會(huì)更脆弱。這一點(diǎn)也反映在汽車上，嚴(yán)格的庫(kù)存管理，或許是導(dǎo)致供應(yīng)鏈脆弱的一個(gè)原因。

汽車增加半導(dǎo)體含量是一個(gè)必然趨勢(shì)，對(duì)供應(yīng)鏈來(lái)說(shuō)，長(zhǎng)期的規(guī)劃非常重要，包括加強(qiáng)產(chǎn)能儲(chǔ)備、庫(kù)存和供應(yīng)管理的概念。均衡的庫(kù)存管理有助于減少供需的波動(dòng)，特別是對(duì)芯片這類交貨時(shí)間長(zhǎng)的產(chǎn)品，其庫(kù)存管理應(yīng)特別引起重視。在下單方面，需要更謹(jǐn)慎周密的籌劃。

短缺加強(qiáng)了英飛凌的角色。“我們已經(jīng)意識(shí)到一種危機(jī)，特別是這兩年缺芯的情況下，半導(dǎo)體企業(yè)比我們更像Tier1，他們已經(jīng)取代了我們的位置”，比亞迪子公司弗迪科技在英飛凌生態(tài)大會(huì)上表示。弗迪科技是英飛凌的客戶，制造汽車零配件，掌握大量的汽車電子及底盤技術(shù)。

上述汽車產(chǎn)業(yè)鏈研究人士稱，過(guò)去，國(guó)產(chǎn)汽車對(duì)供應(yīng)鏈普遍憂患意識(shí)不足。汽車本身的發(fā)展階段，加之新造車勢(shì)力的入局，讓傳統(tǒng)的車企為了低價(jià)搶占市場(chǎng)，一再減少資金壓力，包括倉(cāng)庫(kù)存儲(chǔ)等管理成本，在零配件的下單、備貨上缺少冗余，忽略了對(duì)供應(yīng)鏈的深入管理。

多元化戰(zhàn)略

從英飛凌的角度看，它并沒(méi)有“把雞蛋放在同一個(gè)籃子”。ReinhardPloss表示，汽車行業(yè)是公司的一個(gè)基本盤，英飛凌希望通過(guò)此來(lái)獲得其他領(lǐng)域的青睞，汽車市場(chǎng)是重要的、穩(wěn)定的，但其他市場(chǎng)也要去均衡。

蘇華表示，公司鎖定了三大市場(chǎng)，未來(lái)智慧出行、物聯(lián)網(wǎng)和能源效率。可以看到的是，電氣化和數(shù)字化是未來(lái)十年重塑世界的主要力量，電氣化借助可再生能源和更高能效的電氣系統(tǒng)，減少能源消耗和碳排放；數(shù)字化大幅提升生產(chǎn)效率，提高生活的舒適性和便利性，并創(chuàng)造新的市場(chǎng)和商機(jī)。

賽迪顧問(wèn)股份有限公司副總裁李珂對(duì)記者表示，半導(dǎo)體一路遵循摩爾定律形成了一種慣性：往往靠速度、集成度、更高的工藝來(lái)解決問(wèn)題，例如臺(tái)積電、三星和蘋果在手機(jī)芯片的工藝上，從7nm、5nm演進(jìn)到3nm，技術(shù)尖端者占據(jù)著話語(yǔ)權(quán)和紅利。

數(shù)字化的趨勢(shì)正在表明，相比消費(fèi)電子，更多產(chǎn)業(yè)展現(xiàn)出了增長(zhǎng)潛力，包括家居、汽車、無(wú)人機(jī)，大街小巷的監(jiān)控設(shè)備，大規(guī)模的人臉識(shí)別、語(yǔ)音識(shí)別的應(yīng)用，背后都需要芯片，這類新品對(duì)芯片的工藝芯片的制程和工藝要求相對(duì)要低，對(duì)場(chǎng)景、穩(wěn)定性、性價(jià)比要求更高。雙碳政策也催化了這些產(chǎn)業(yè)對(duì)能源效率的需求，比如將碳化硅芯片應(yīng)用到新能源汽車主逆變器上，在基于800伏的系統(tǒng)中，同等電池容量下，可實(shí)現(xiàn)7%以上的續(xù)航里程的提升。

以英飛凌的車規(guī)級(jí)MCU為例，它對(duì)工藝要求并不高，在正常的周期下，它的利潤(rùn)也不如GPU、CPU這類芯片，但它的用量遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于后者。物聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，它可以運(yùn)用到工業(yè)控制領(lǐng)域，例如工業(yè)機(jī)器人的機(jī)械手臂的控制。

英飛凌試圖將過(guò)去的積累延伸到這兩大潮流中。蘇華稱，英飛凌在現(xiàn)有的汽車半導(dǎo)體、功率分立器件和模塊領(lǐng)域居全球第一，安全芯片、MEMS麥克風(fēng)芯片市場(chǎng)份額也是全球第一，MCU是全球第三，NOR閃存全球第四。這是公司的基礎(chǔ)能力。

由此劃分出四個(gè)板塊，汽車電子、工業(yè)功率控制（服務(wù)新能源充電、傳統(tǒng)電力基礎(chǔ)設(shè)施）、電源與傳感系統(tǒng)（服務(wù)智慧家居、消費(fèi)電子）、安全互聯(lián)系統(tǒng)（服務(wù)物聯(lián)網(wǎng)）。

從2022財(cái)年Q1數(shù)據(jù)來(lái)看，后三者占收入的比重分別是12%、30%、14%。只有安全互聯(lián)系統(tǒng)業(yè)務(wù)收入環(huán)比增 11%，利潤(rùn)率也從 15.5%長(zhǎng)到23.4%，工業(yè)功率控制和電源與傳感系統(tǒng)的增勢(shì)不強(qiáng)，前者收入環(huán)比降6%，后者環(huán)比增1%，兩者利潤(rùn)率沒(méi)有明顯提升。

在蘇華看來(lái)，公司正鎖定資源，將營(yíng)收的13%投入到研發(fā)中，2021財(cái)年研發(fā)投入14億歐元，僅一年就新注冊(cè)了1700項(xiàng)專利。在中國(guó)中舉辦首屆生態(tài)圈大會(huì)也是重大戰(zhàn)略的開端，主論壇的12名嘉賓中，除了來(lái)自汽車行業(yè)的嘉賓之外，海有阿里、騰訊、海信、陽(yáng)光電源。

中國(guó)是英飛凌最看重的區(qū)域市場(chǎng)。蘇華對(duì)記者表示，中國(guó)地域遼闊，人口眾多，產(chǎn)業(yè)齊全，配套完善。因此在需求端，中國(guó)毫無(wú)疑問(wèn)是全球最大的區(qū)域性市場(chǎng)。從供給端來(lái)看，中國(guó)在全球電子產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈的地位是無(wú)可替代的。