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    都是蓋房子,房地產開發(fā)和代建的悲喜并不相通

    陳月芹2023-08-07 22:58

    經濟觀察網 記者 陳月芹 都是蓋房子的,但房地產開發(fā)和代建的悲喜并不相通。

    當地產股投資者在討論哪家房企正進行債務重組,哪家在“躺平”和出險邊緣徘徊時,8月第一天,代建第一股綠城管理(9979.HK,以下簡稱“綠管”)交出的半年業(yè)績讓市場感受到了不同的溫差:

    無論是收入、凈利潤、毛利率,還是最關鍵的經營性現(xiàn)金流入,抑或是各項業(yè)務的增長情況,都讓這份業(yè)績顯得“無可指摘”,尤其是對一家輕資產公司而言,上市3年以來,每年復合增長率超過30%,連投資人都笑稱:“還要什么自行車?”

    市盈率也不遜色。作為衡量上市公司投資價值的維度,綠管的市盈率超14倍(8月4日數據),比肩互聯(lián)網科技公司騰訊控股。而同一時間,9成以上的地產公司估值在10倍以下,更有一半以上的房企因為盈利為負,市盈率也為負數。

    然而,在時間有限的業(yè)績會問答環(huán)節(jié),來自境內外投行的分析師分別提了7個問題,沒有一個問題是關于業(yè)績指標的。

    投資者更關心的是綠管的未來戰(zhàn)略和組織架構調整。他們在管理層表態(tài)的一字一句中推敲、琢磨,以此鑒別一家公司的增長確定性與潛在變數。

    一位投行分析師說,綠管的業(yè)績基本符合預期,但還有兩大擔憂:一是突然換總裁,二是綠城中國是否將更強勢接管綠管,導致絕對輕資產戰(zhàn)略因此動搖。

    資本市場在用腳投票。業(yè)績會當天,7月以來股價連連攀升的綠管少見地跌去了6%,次日回漲3個點后,繼續(xù)連跌了3個交易日(截至8月7日)。

    李軍:從游俠到法師

    7月31日晚,和綠管半年報同時公布的,還有一則管理層任命公告,事關兩大動作:

    一是張亞東和郭佳峰共同擔任董事會聯(lián)席主席,此前,張亞東在綠管的角色是非執(zhí)行董事,即除了董事身份外,與公司沒有其他契約關系的董事,現(xiàn)在,則將獲得更多實權。

    二是李軍獲任綠管董事會副主席,同時將握在手中12年的總裁權杖,交給了王俊峰。

    王俊峰在代建行業(yè)是新面孔,今年1月,他剛從綠城中國浙東區(qū)域總經理調任為綠管執(zhí)行董事,半年時間迅速升任綠管總裁。

    任命公告發(fā)出后,李軍發(fā)了一條朋友圈:“闖蕩暗黑破壞神20多年,決定放棄熟悉的游俠角色,新開一個法師號,挑戰(zhàn)更高難度!”

    他援引了1996年暴雪娛樂公司推出的游戲《暗黑破壞神》中的兩大角色,間接地暗示了今年的職責變化。

    “游俠”是一種迅捷而致命的高機動性職業(yè),可以隨心所欲地戳刺敵人、挽弓射擊等,擁有無可匹敵的全面能力。

    游俠是孤獨的。

    2010年,“史上最嚴”調控政策讓整個行業(yè)都經受考驗,李軍恰是這時帶著團隊嘗試拓展代建業(yè)務的人。

    毫無疑問,李軍是綠管乃至代建行業(yè)的靈魂人物,13年來,在團隊初創(chuàng)、業(yè)務模式探索、組織架構等方面做了主要貢獻:

    他給綠城集團創(chuàng)始人宋衛(wèi)平“畫餅”,說服他整合綠城品牌下幾大代建分支,說服他同意將綠管推上市;

    再給團隊“畫餅”,讓這些從重資產開發(fā)轉來做代建的人,放低姿態(tài),做好服務,接受“乙方”的角色;

    也給資本市場“畫餅”,宣貫一個理念:未來投資和建設一定會分離,行業(yè)分工更加精細化;

    他還給同行“畫餅”,同時參與組建輕資產聯(lián)盟,倡導行業(yè)自律。時至今日,很多房企的代建板塊負責人都對李軍帶有一定濾鏡,且前期布局代建時幾乎是踩著綠管的腳印前進。

    因此,在房企還不愿舍棄“拿地、開發(fā)、賣樓、收錢”這套熟悉的快速來錢的生意模式時,綠管打了個樣,尤其是2020年上市以來的股價表現(xiàn),讓困境中的同行們看到了另一種可能。

    上市3年后,李軍“放棄”游俠身份,新開“法師”號——一般情況下,法師會在遠離危險的遠處施展攻擊,擅長操縱遠射程的毀滅性力量。

    轉化成綠管官方話術是,“在統(tǒng)籌公司全面管理工作的基礎上,將精力聚焦在綠管的戰(zhàn)略發(fā)展和競爭策略,推動商業(yè)模式創(chuàng)新,并負責董事會日常工作”。

    一位代建公司高管認為,這是明升暗降,李軍或退到虛職。若要判斷李軍是否還全面掌握經營大權,要看綠管內部審批的OA流程有沒有變化。

    “拼命解釋”

    業(yè)績會問答環(huán)節(jié),一共7個問題,2個都關于管理層調整,還有分析師當場直接表達擔憂:“我們看好9979(綠管)非常重要的理由,就是因為李軍總以及李軍總所率領的團隊”,如今換防,“像一支足球隊,一直連勝,成績非常好,但是突然把主教練換掉了”。

    分析師還向張亞東求一顆“定心丸”——李軍會不會留任?這個問題引得全場齊笑。

    張亞東連連解釋:“我是給李軍配人,不是換李軍。”“我作為總的當家,從來沒有想過換李軍這件事。”“李軍還是當班的、在職的、全職的、持續(xù)做下去的綠管執(zhí)行里面的總負責人。”

    李軍也表態(tài),自己會長期服務綠城,因為他服務了22年,全部家當和朋友兄弟們都在這里,而且,“我對這家公司的未來和商業(yè)模式比各位還要更看好,所以大家別擔心”。

    這時,張亞東還補充了一句,“今天這個安排,是一年前李軍給我提出來的,他管我要人,說要做創(chuàng)新業(yè)務和資本市場的業(yè)務,以及新領域的拓展”,試圖打消投資者對換人意圖的疑慮。

    這場業(yè)績會的問答環(huán)節(jié),張亞東至少花了1/3的篇幅在解釋此番人事調整,還補充自己過來擔任綠管聯(lián)席董事是“應李軍和大郭總(郭佳峰)邀請”,但今后還是以大郭總為主,李軍作為副董事長、副主席為輔來管理這家公司。而作為聯(lián)席主席的他,“以后大家可以忽略”。

    張亞東重申,配干部是出于各個戰(zhàn)線的配置需要,內部分工由他們(李軍和王俊峰)具體商量。

    有投資人選擇相信,“我相信李軍不會走的”,“人員調整是加分項”,還羅列出了依據:一是綠管業(yè)務多了,需要增配經營班子;二是綠管越來越重要,張亞東過來親自站臺、協(xié)調資源;三是王俊峰任總經理,能把李軍從具體項目中解放出來,關注更高層面的事。

    但也有謹慎的投資人對前述一番公開表態(tài)抱著不能盡信的態(tài)度。8月2日,不少投資者在股吧發(fā)帖,認為“這次人事調整明顯就是要徹底更換管理團隊”、“以前的業(yè)績會從不說什么輕重協(xié)同,悶頭做輕資產代建就好了”。

    張亞東的野心

    這是張亞東第一次出席綠管業(yè)績會,多次提到自己的身份和定位問題。比如,身兼綠城中國董事會主席及行政總裁、綠管董事會聯(lián)席主席的他,有絕對的底氣說,“我是綠管和綠城中國最高決策者”。

    張亞東用三個詞總結自己在綠管的主要作用:賦能、配人、出思路。

    2018年5月,張亞東被中交派駐綠城擔任黨委書記,8月初正式接棒綠城執(zhí)行董事、行政總裁職位。在中交之前,張亞東曾擔任大連市副市長。直到現(xiàn)在,地產圈還是習慣叫他“張市長”。

    有著較強政府關系的張亞東常常在后方為綠管導入資源,業(yè)績會上,他也笑稱,李軍總是在其身上“挖礦”,就連他每月來兩次香港的時間也占用。

    而急需配人、架構調整的原因,是綠管“已從一家小公司變成了個大公司”。張亞東感慨,3年前綠管上市后,尤其是現(xiàn)在,更能切實感受到這個變化。但目前綠管還維持著上市前的組織結構,比如在管460多個項目,卻只分五個大區(qū),“每一個區(qū)管理的精度、顆粒度、深度都不夠,幅度還極其巨大”。因此,配人、優(yōu)化架構是下一步的重點工作。

    張亞東還在戰(zhàn)略上給綠管出思路。

    比如,張亞東略帶“凡爾賽”地說,綠城樂居(綠城管理旗下承接政府代建的綠城樂居建設管理集團)做的政府代建在浙江的市占率能達到9成,“但我也很焦慮”,比如,如何把90%覆蓋率推廣到全國,特別是其他省份的政府代建如何能像杭州一樣變成絕對老大。

    對于綠管如何迅速在全國配置推廣,張亞東沒有展開說,只鋪墊:“這背后還有很多為了推廣搞的輕重協(xié)同,以及區(qū)域上的發(fā)展”。

    同時掌舵重資產開發(fā)的綠城中國、輕資產驅動的綠管這兩艘大船,張亞東在琢磨下好一盤更大的棋。

    他舉例,綠城中國以前聚焦一二線,那三四線讓出來的空間誰來做?綠城中國怎么才能變成占據一二三四五線全覆蓋、多業(yè)態(tài)的綜合性公司?

    他認為,其中一個解決辦法是,把綠管做強,讓它覆蓋更多的省份和地市,使它在全國占有份額。項目上具體的工作,就由王俊峰負責。

    近兩年,房地產局勢大變,行業(yè)逐漸接受了開發(fā)規(guī)模見頂的現(xiàn)實。而蛋糕一再變小,且買蛋糕的購房者失去了房價永遠會漲的信念,開發(fā)商們也必須尋找為業(yè)績增光添彩的第二、第三曲線。

    數據十分刺眼:今年3月以后,百強房企的銷售數據,環(huán)比同比幾乎清一色都是負數,且呈現(xiàn)逐月下滑趨勢。綠城中國7月銷售額環(huán)比下降了38%,已經算是不錯的成績。

    在這一背景下,綠管顯得格外充滿希望。

    綠管新故事

    一位投行分析師認為,綠管業(yè)績會后股價表現(xiàn)不佳,不是不滿意業(yè)績,其實上半年業(yè)績符合預期,加上路演時和管理層溝通得比較充分,資本市場基本預先知道業(yè)績增速能達到30%左右。

    對于股價連跌的原因,他認為,李軍換崗可以理解為綠城中國方要管得更多,那綠管相對就沒那么自由了。而且,之前買綠管(股債)的人,就是看好代建模式,也看中綠管和重資產開發(fā)沒有什么關聯(lián)。如果現(xiàn)在要統(tǒng)管,資本市場會擔心重蹈物業(yè)公司的覆轍。

    概而言之,資本市場擔心綠管喪失部分獨立性,以及不再是純粹的輕資產公司。

    對此,投資人也問張亞東:綠城中國的輕重協(xié)同戰(zhàn)略對綠管如何定位?

    對于大綠城體系,張亞東希望輕重兩個板塊都鋪開去拓展市場,理想狀態(tài)是1+1要大于2。這幾年來,做重資產開發(fā)的綠城中國在全國都遇到了代建的商機,但出于上市規(guī)則和內部分工的角度,沒有辦法做重資產的代建。

    因此,張亞東希望通過輕重協(xié)同機制,“把這些活兒攬到自己的手上,通過重資產聯(lián)系,最后由輕資產作為主體完成,從而能夠對外擴展更大的市場”。

    同時,重資產規(guī)模下降導致管理人力的富余,也是對輕資產急需人員補充的好契機,很多綠城中國的管理團隊就是從重資產導到了輕資產。

    除了信息協(xié)同和人力協(xié)同,張亞東更看重資源上的協(xié)同,比如將綠城中國的集采體系轉移給輕資產板塊。他算了一個數,綠城中國在建項目將近400個,綠管在管460多個,加一起接近900個項目,人員上綠城中國7000余人,綠管4000多人,無論是管理能力和資源共享上都非常需要協(xié)同。

    部分投資人對“輕重協(xié)同”聞之色變,追問,綠管是否保持長期的輕資產運營模式?

    李軍給出了肯定答復,直言上市3年來因為保持輕資產的運營模式,公司才走出獨立了行情,這是成功的關鍵,未來也會如此。但他也補充,未來會迎來新發(fā)展模式的轉變,更多動用外部資本力量和金融機構的協(xié)同,而不是動用自己的資金。

    李軍回答過無數次,綠管孰“輕”孰“重”的問題。

    他是堅定的“輕”派,歷史上綠管只做輕資產,不涉及為任何一個項目做增信擔保出資,這也是綠管PE高過房地產公司的原因。李軍平衡過,公司每年30%的復合增長率,理論上30倍PE是正常水平,但如果做了重資產投資,PE可能只有5-6倍,“沒必要,賺這個錢不值錢”。

    經濟觀察網曾問過李軍,這條不出資鐵律,從來沒有為某個項目破例過嗎?

    有過例外。李軍說,2021年上半年,房地產形勢一片大好,當時綠城中國的部分高管曾提出出資建議,賬上20多億的現(xiàn)金應該用來提高股東回報,因此曾對5個項目做了出資安排。但出資后,同年8月,市場驟降,綠管管理層才說服董事會不宜再出資,此后再沒有增加任何投資項目。

    8月3日,綠管相關負責人也回應經濟觀察網:目前這5個項目還在履約,貸款逐年回收中。且這項出資提供的是流動性支持,“我們從不做房地產項目的股權投資,包括小股操盤”。

    財報中仍能找到綠管曾給項目出資過的痕跡。截至2023年6月底,綠管的其他應收款第三方貸款4.4億元,這筆貸款預計1年內收回,固定年利率在6%-15%之間。

    綠管的下一步會往哪里走?

    今年1月,李軍曾對經濟觀察網留了個懸念:我不能保證兩年后這家公司還是這樣的。我們可能會轉型成另一家更有趣的公司。

    比如,可能會引進資產管理人到后開發(fā)環(huán)節(jié),甚至除了在開發(fā)端做收費服務,我們每年交付數千平方米,能否自己做一個物業(yè)公司?很多委托方說房子賣完以后,剩下很多底商、車庫都變成沉淀資產,那我要不要做資產管理公司,把這些盤活?

    “都有可能。”李軍這樣回答。

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