歐陽曉紅/文

一

“錢變毛了嗎？”

不經(jīng)意間，海外留學(xué)生或旅居華人會發(fā)現(xiàn)，他們在歐洲使用境內(nèi)信用卡（國際）交易時，變得越來越不劃算了，因為人民幣對外購買力在下降。

一年前，他們兌換2000歐元只需13660元人民幣，現(xiàn)在需花近16000元人民幣；其時，人民幣兌歐元匯率為1:6.8，此時漲至1:7.9。8月11日人民幣兌美元匯率中間價報7.1587。

從國內(nèi)來看，7月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)：CPI同比-0.3%，PPI同比為-4.4%；市場擔(dān)心通縮隱憂漸起。一般來看，通縮意味著價格下跌，貨幣的購買力逐漸增強(qiáng)。換言之，人民幣對內(nèi)購買力應(yīng)在提升。

分析7月CPI數(shù)據(jù)，不難看出“食品價格走弱，服務(wù)價格上漲”。據(jù)此，平安證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家鐘正生認(rèn)為，食品價格增速由正轉(zhuǎn)負(fù)構(gòu)成拖累；能源、服務(wù)和商品價格回升，帶動核心CPI同比增速逆勢上行。他認(rèn)為，7月CPI增速下探至負(fù)值區(qū)間，但核心CPI增速顯著回升。物價數(shù)據(jù)中存在一定結(jié)構(gòu)性亮點(diǎn)，從側(cè)面體現(xiàn)出內(nèi)需邊際回補(bǔ)的跡象。

不過，不少居民對通脹或通縮的感覺不知所云：CPI負(fù)值了，日常消費(fèi)價格感覺并不低。有沒有可能二者并存？并非不可能。一種情況是，整體CPI較低，某些特定領(lǐng)域的價格仍在上漲，比如服務(wù)價格等；另一種情況是，雖然整體CPI較低，但貨幣供應(yīng)增加，可能會導(dǎo)致某些資產(chǎn)價格上漲。

而歷史上的經(jīng)濟(jì)衰退期或社會經(jīng)濟(jì)調(diào)整/震蕩之后，通常首先出現(xiàn)的是通縮，而非通脹；其時消費(fèi)和投資都可能減少，導(dǎo)致需求下降，企業(yè)產(chǎn)能利用率降低，失業(yè)率上升等現(xiàn)象。這會致使商品和服務(wù)的供給超過需求，進(jìn)而導(dǎo)致價格下降，即通縮現(xiàn)象。再者是，大量過剩的出口產(chǎn)能轉(zhuǎn)內(nèi)銷，但內(nèi)需不足。

當(dāng)通縮跡象乍現(xiàn)時，且收入沒有增加的情況下，人們可能會減少消費(fèi)、投資。

從中國人民銀行8月11日下午公布的信貸數(shù)據(jù)來看，居民短貸和房貸皆同比轉(zhuǎn)負(fù)。人民幣貸款降至2006年11月以來低點(diǎn)。信貸淡季，需求不足之外，人們捂緊“錢袋子”——可能也是目前環(huán)境下，他們防御風(fēng)險的一種財富保護(hù)方式？

數(shù)據(jù)顯示，7月新增人民幣貸款3459億元，預(yù)期8446億元，去年同期6790億元；新增社會融資規(guī)模（下稱“社融”）5282億元，預(yù)期1.12萬億元，去年同期7785億元；存量社融增速8.9%，前值9%；M2同比10.7%，預(yù)期11.1%，前值11.3%；M1同比2.3%，前值3.1%。

國盛證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家熊園分析，7月信貸社融超預(yù)期、超季節(jié)性回落，結(jié)構(gòu)也明顯惡化，尤其是居民短貸和房貸均同比轉(zhuǎn)負(fù)、企業(yè)中長貸結(jié)束11月連增，進(jìn)一步指向當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行壓力仍大，本質(zhì)還是內(nèi)生動力不強(qiáng)、需求與信心不足。

熊園認(rèn)為，居民短貸大幅負(fù)增，指向消費(fèi)仍偏弱；中長期貸款再度轉(zhuǎn)負(fù)、為歷史次低水平，反映地產(chǎn)仍承壓。7月居民短貸減少1335億，同比也轉(zhuǎn)為大幅多減1066億；7月居民中長貸再度轉(zhuǎn)負(fù)（減少672億），同比大幅多減2158億，與同期房地產(chǎn)市場表現(xiàn)一致。

此外，熊園認(rèn)為，居民提前還貸可能也是拖累，7月居民存款減少8093億元，同比多減4713億元。往后看，8月上旬30大中城商品房銷售面積同比增長-29.1%，反映地產(chǎn)表現(xiàn)仍偏弱，后續(xù)居民中長期貸款可能會繼續(xù)承壓。

居民捂緊“錢袋子”的另一種顧慮是：投資回報率與安全性如何。

這種情況下，溯本清源，由內(nèi)而外營造良好的投資營商環(huán)境乃當(dāng)務(wù)之急。

國務(wù)院近日印發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步優(yōu)化外商投資環(huán)境加大吸引外商投資力度的意見》（簡稱《意見》），提出6方面24條政策措施，要求更好統(tǒng)籌國內(nèi)國際兩個大局，營造市場化、法治化、國際化一流營商環(huán)境，充分發(fā)揮我國超大規(guī)模市場優(yōu)勢，更大力度、更加有效吸引和利用外商投資。

《意見》積極吸引和利用外商投資，是推進(jìn)高水平對外開放、構(gòu)建開放型經(jīng)濟(jì)新體制的重要內(nèi)容。

二

8月11日，A股三大指數(shù)跌幅均超2%，北向資金凈流出123億。這便是當(dāng)下投資者因時因勢呈現(xiàn)出的市場情緒。

結(jié)合8月第一周，外資大幅流入A股，以及大盤向好態(tài)勢來看，如今，資本乍進(jìn)乍出，或有過度恐慌之嫌；但接踵而至的重大利好政策《意見》無疑有助于增強(qiáng)市場信心，成效如何，時間會給出答案。

  資本為什么慌？其信心何在？人們捂緊“錢袋子”的背后，隱藏著什么不確性？

與此同時，季節(jié)性因素之外，上述金融數(shù)據(jù)影射的是——經(jīng)濟(jì)基本面或?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)，更是人民幣匯率的“底色”；與之對應(yīng)，回顧2023年上半年，人民幣匯率呈寬幅震蕩走勢。

據(jù)中銀證券全球首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家管濤分析，2023年上半年，人民幣匯率中間價最大振幅為7.6%，超過了2021年全年的3.5%振幅。同期，在國際貨幣基金組織（IMF）披露的8種主要儲備貨幣中，人民幣的最大振幅名列第四位，超過了其他7種主要儲備貨幣匯率同期平均最大振幅，為1994年初匯率并軌以來首次。

其畫外音是，本質(zhì)上，匯率取決于基本面的健康狀況如何，其受多種因素影響，如經(jīng)濟(jì)基本面、貨幣政策、國際貿(mào)易等；經(jīng)濟(jì)調(diào)整時，匯率波動亦相對較大；匯率顫震時刻，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的修復(fù)也有所起伏。7月人民幣匯率相對企穩(wěn)之后，8月開始，人民幣匯率波幅漸大，如8月11日，離岸人民幣兌美元匯率最低觸及7.26。

不過，管濤認(rèn)為，憑借宏觀經(jīng)濟(jì)、國際收支、外匯儲備“三個大盤”的支撐，在市場化的匯率形成機(jī)制下，人民幣匯率不會出現(xiàn)“單邊市”，而且匯率靈活為實(shí)施自主的貨幣政策創(chuàng)造了條件。

管濤表示，人民幣匯率彈性增加，提高了利率調(diào)控的自主性，促進(jìn)了宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定；而經(jīng)濟(jì)基本面穩(wěn)定又對匯率穩(wěn)定形成支撐，外匯市場運(yùn)行更有韌性，有助于利率和匯率之間形成良性互動。

邏輯上，匯率跟著利率走，利率走低，匯率也會調(diào)整；中國央行降息，美聯(lián)儲加息，人民幣對美元走低并不意外；人民幣破七之后, 包括前期一些商業(yè)銀行下調(diào)存款利率——進(jìn)一步讓中美利差走闊, 低位運(yùn)行的人民幣匯率愈發(fā)承重。

按照民生加銀基金首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家鐘偉的說法，貨幣匯率，本質(zhì)上就是國內(nèi)外投資者對某種貨幣的用錢投票的顯示機(jī)制。升值顯示樂觀預(yù)期，貶值顯示悲觀預(yù)期。細(xì)致而言，決定匯率的有三個主要因素：一是，對一國經(jīng)濟(jì)增長前景的預(yù)期；二是，一國國際收支的趨勢；三是，國內(nèi)外利率差異趨勢。

顯而易見，今年以來人民幣匯率變化更多是由內(nèi)因所致。在民生銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家溫彬看來，無論是在年初升值過程中還是在此后貶值過程中，美元震蕩似乎更多起到一種催化的作用。展望下半年，政策組合拳將推動經(jīng)濟(jì)持續(xù)向好，或支撐人民幣匯率企穩(wěn)回升。

溫彬認(rèn)為，上半年經(jīng)濟(jì)動能轉(zhuǎn)弱帶動人民幣匯率走貶，但國內(nèi)外匯市場的運(yùn)行基本穩(wěn)定，這表明伴隨著金融業(yè)對外開放持續(xù)深化，我國外匯市場運(yùn)行也越來越有韌性，市場主體愈發(fā)成熟，在此情況下，隨著后續(xù)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)動能逐步改善，人民幣匯率大概率會相應(yīng)的企穩(wěn)并溫和回升。

“從短期看，中國經(jīng)濟(jì)修復(fù)強(qiáng)度稍遜預(yù)期和美國經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)略超預(yù)期的預(yù)期差；以權(quán)益市場為代表的A股和海外股市的冷熱差異；以及美聯(lián)儲加息周期長于預(yù)期，拐點(diǎn)滯后的現(xiàn)實(shí)，共同影響了2023年以來人民幣匯率的走勢，”鐘偉表示，“這折射出中國經(jīng)濟(jì)周期和金融周期，相對獨(dú)立于美國西方的趨勢有所加深。”

如果單從個體或私營企業(yè)主來說，被賦予厚望的2023年并都未如他們所愿，比如工作更辛苦，但錢難掙了，投資回報少了，生意難做了；不知政策會有什么變化，于是，諸多不確定性作用下，不敢投資，不敢借貸；因此，當(dāng)經(jīng)濟(jì)周期或環(huán)境欠佳時，其寧愿“躺平”，休生養(yǎng)息……

三

誠然，從國際投資機(jī)構(gòu)的角度看，上述只是短期表象，真正的布局者已在行動。

而表象往往會混淆視聽。不只是宏觀預(yù)測失算，人工智能、人口老齡化、氣候危機(jī)、地緣沖突等諸多變量裹挾下的宏觀對沖環(huán)境中，機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)配置策略也容易失策。

“我們錯了！”有著華爾街大空頭之稱的摩根士丹利的首席美國股票策略師Mike Wilson說，其不久前，在一份給客戶的報告中承認(rèn)判斷錯誤，在通脹下降和成本削減的大背景下，2023年美股的估值高于他們的預(yù)期。

黑石首席執(zhí)行官兼聯(lián)合創(chuàng)始人蘇世民近日表示，全球經(jīng)濟(jì)環(huán)境正在發(fā)生一些變化。美國經(jīng)濟(jì)并沒有陷入衰退，反而在上個季度增長了2.4%，令所有人都感到震驚。這表明，美國經(jīng)濟(jì)的韌性更強(qiáng)了。“但真正令人驚嘆的是通脹回落的程度。黑石很早就發(fā)現(xiàn)通脹水平遠(yuǎn)高于政府給出的數(shù)據(jù)。而現(xiàn)在，我們看到通脹正在回落。這樣看來，美聯(lián)儲的工作卓有成效，與人們此前的預(yù)期不同。”

蘇世民認(rèn)為人工智能是其一生中所能遇到的最激動人心的發(fā)展之一，它將成為每個人生活的一部分，改變組織的運(yùn)作方式，為醫(yī)療科學(xué)行業(yè)帶來爆炸性發(fā)現(xiàn)，也將改變教育的方式。“最終會出現(xiàn)某種針對人工智能領(lǐng)域的全球性管理方案。”據(jù)悉，黑石已經(jīng)完全投入到該領(lǐng)域，其有一支50人組成的數(shù)據(jù)科學(xué)團(tuán)隊和近250家相關(guān)的被投企業(yè)。

“云霧撥開。”資產(chǎn)配置方面，瑞士百達(dá)資產(chǎn)管理首席策略師盧伯樂（Luca Paolini）對全球股市的評級從減持上調(diào)至中性。他表示，鑒于未來幾個月收益率預(yù)計將走低，減少了現(xiàn)金的比重。考慮到債券市場仍然提供相對較高的利率，對債券市場持增持立場。“新興市場仍然是表現(xiàn)最好的市場，我們對新興市場股票和本地貨幣債券持正向立場。預(yù)計新興市場今年的增長速度將超過發(fā)達(dá)國家2.6個百分點(diǎn)，到2024年將超過3.4個百分點(diǎn)，遠(yuǎn)高于5年移動平均值。”

畢馬威中國8月10日發(fā)布的2023年三季度《中國經(jīng)濟(jì)觀察》報告顯示，2023年上半年中國經(jīng)濟(jì)同比增長5.5%，其中二季度同比增速為6.3%，受去年同期低基數(shù)影響，較一季度提高1.8個百分點(diǎn)。從環(huán)比來看，二季度GDP環(huán)比增速為0.8%，較一季度的2.2%明顯回落，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)修復(fù)動能有所放緩。同時，外部環(huán)境也更趨復(fù)雜嚴(yán)峻，全球經(jīng)濟(jì)放緩將制約中國出口增速。未來一段時間，宏觀政策有望加大支持力度，更好地釋放內(nèi)需潛力，支撐經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長。

畢馬威中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家康勇指出，預(yù)計隨著居民收入的改善，疊加政策支持和消費(fèi)意愿的回升，消費(fèi)對經(jīng)濟(jì)的拉動作用將繼續(xù)增強(qiáng)。此外，創(chuàng)新動能持續(xù)賦能經(jīng)濟(jì)增長，綠色轉(zhuǎn)型步伐加快將對我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展注入新動力。

其實(shí)，非經(jīng)濟(jì)因素之外，匯率之巨顫，終究會因為一國經(jīng)濟(jì)實(shí)力、國家信用的背書而漸趨修復(fù)為常態(tài)波動；匯率是一國貨幣相對于其他國家貨幣的比值，亦是一國國力與財富增長的價值尺度之一；當(dāng)然，國家的國力和財富增長還需要考慮多方面因素，如國內(nèi)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、創(chuàng)新能力、人力資本等。

而居民被捂緊的“錢袋子”也終究會因為收入增加、合理資本回報而松開——去消費(fèi)、去借貸、去投資；當(dāng)市場充滿信心、收入之本與消費(fèi)之末不被倒置的時候，經(jīng)濟(jì)定會活絡(luò)起來。

那么，最后再問聲：錢變毛了嗎？答案不可置否。