經(jīng)濟(jì)觀(guān)察報(bào) 記者 黃一帆  新股發(fā)行寒意更濃。

自2023年8月27日證監(jiān)會(huì)定調(diào)“階段性收緊IPO節(jié)奏”至今，已經(jīng)過(guò)去半年時(shí)間。隨著A股市場(chǎng)反復(fù)磨底，IPO（首次公開(kāi)發(fā)行股票）節(jié)奏似乎下降了一個(gè)“擋位”。

在首發(fā)上會(huì)方面，經(jīng)濟(jì)觀(guān)察報(bào)記者觀(guān)察到，2月7日以來(lái)，滬、深交易所以及北交所沒(méi)有再安排企業(yè)上會(huì)；在IPO受理方面，滬深交易所今年以來(lái)尚未有新的企業(yè)IPO獲得受理，北交所也僅在1月8日受理東昂科技一家公司的申請(qǐng)。

撤回公司數(shù)據(jù)更是透出一絲絲寒意。Wind統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至3月7日，2024年已累計(jì)有64家公司IPO“折戟”，其中59家為主動(dòng)撤回，其余5家為審核不通過(guò)或終止審查。

在如此形勢(shì)下，一些公司開(kāi)始執(zhí)行“B計(jì)劃”——通過(guò)轉(zhuǎn)道北交所或赴港的方式以求上市獲得融資。一位在年前選擇撤回IPO申請(qǐng)的擬上市公司的董秘告訴記者，該公司目前考慮先掛三板，再報(bào)北交所。“不走直聯(lián)機(jī)制，以求穩(wěn)步發(fā)展。”他表示，此前在考慮時(shí)并未考慮港交所。他認(rèn)為，相比于赴港上市，A股在各方面更適合公司的發(fā)展。

作為IPO的主角，擬上市公司的一舉一動(dòng)也自然牽動(dòng)著整個(gè)IPO生態(tài)。

降溫

今年以來(lái)，A股IPO再降溫。

Wind統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，今年以來(lái)至3月7日，A股市場(chǎng)的IPO數(shù)量和募資額均出現(xiàn)顯著下滑。A股成功上市21家公司，同比下降48.78%；IPO募資額為192.79億元，同比減少50.47%。

在新股方面，3月4日到3月7日這一周，僅有2只新股申購(gòu)安排；2月份，有3只新股申購(gòu)，分別為2月8日開(kāi)啟申購(gòu)的創(chuàng)業(yè)板新股肯特股份、2月21日的滬市主板新股龍旗科技，以及2月28日的北交所新股鐵拓機(jī)械；而在1月，尚有16只新股申購(gòu)。

在更早前，Wind數(shù)據(jù)顯示，2023年9月至12月，每月新股上市數(shù)量分別是21只、11只、17只、21只。這一數(shù)字遠(yuǎn)低于2022年同期。彼時(shí)，新股上市數(shù)量分別是50只、31只、33只和60只。2023年，這4個(gè)月合計(jì)新股上市數(shù)量同比縮水近六成。

同時(shí)，處在IPO排隊(duì)環(huán)節(jié)的部分公司“或因主動(dòng)或被動(dòng)的原因”選擇撤回材料。一家擬在科創(chuàng)板上市并選擇撤回的公司的董秘告訴經(jīng)濟(jì)觀(guān)察報(bào)記者，在公司撤回時(shí)甚至需要“排隊(duì)”。在相關(guān)方通知公司可以提交撤回材料時(shí)，公司才得以提交正式撤回申請(qǐng)材料。

一位華東券商投行人士透露，從選擇撤回的公司材料來(lái)看，其實(shí)由于財(cái)務(wù)問(wèn)題而撤回的公司數(shù)量不多。有些公司由于下游需求產(chǎn)生的業(yè)績(jī)下滑，難以解釋業(yè)績(jī)持續(xù)性；有些項(xiàng)目比如生物醫(yī)藥、消費(fèi)則和當(dāng)前監(jiān)管要求有關(guān)。

Wind數(shù)據(jù)顯示，去年8月27日以來(lái)，滬深交易所已有132家公司終止了IPO，主板撤回57家，其中24家為“衣食住”相關(guān)企業(yè)。

其中，食品餐飲企業(yè)又占了主板撤回的“衣食住”領(lǐng)域公司的重頭，認(rèn)養(yǎng)一頭牛、幺麻子、阿寬食品、想念食品、德州扒雞、鮮美來(lái)、老娘舅、老鄉(xiāng)雞、龍江和牛等多個(gè)與“食”相關(guān)的企業(yè)相繼終止IPO。

重視“入口關(guān)”

在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，A股IPO的動(dòng)向，與政策風(fēng)向密不可分。

3月6日，證監(jiān)會(huì)主席吳清在記者會(huì)上回答媒體關(guān)于如何提高上市公司質(zhì)量、讓投資者獲得更好回報(bào)的問(wèn)題時(shí)表示，證監(jiān)會(huì)的主要職責(zé)是做好全鏈條各環(huán)節(jié)的監(jiān)管，與各方面一起共同營(yíng)造良好的市場(chǎng)生態(tài)和一流的營(yíng)商環(huán)境。首先是要嚴(yán)把入口，企業(yè)的IPO上市絕不能以圈錢(qián)為目的，更不允許造假欺詐上市。所以注冊(cè)審核的各個(gè)環(huán)節(jié)都要依法依規(guī)、嚴(yán)之又嚴(yán)，來(lái)督促發(fā)行人真實(shí)準(zhǔn)確完整地披露信息，全力把造假者擋在資本市場(chǎng)門(mén)外。

吳清表示，目前證監(jiān)會(huì)正對(duì)企業(yè)進(jìn)行抽樣現(xiàn)場(chǎng)檢查，交易所也進(jìn)行現(xiàn)場(chǎng)督查，但這個(gè)現(xiàn)場(chǎng)檢查和現(xiàn)場(chǎng)督查的覆蓋面還非常有限，下一步要成倍大幅增加現(xiàn)場(chǎng)檢查的覆蓋面，對(duì)發(fā)現(xiàn)的違法違規(guī)的線(xiàn)索進(jìn)一步增大查處力度，申報(bào)就要擔(dān)責(zé)，以此倒逼發(fā)行人進(jìn)一步提高申報(bào)質(zhì)量，也倒逼中介機(jī)構(gòu)履行好專(zhuān)業(yè)服務(wù)職責(zé)。

稍早以前的2月19日，證監(jiān)會(huì)綜合業(yè)務(wù)司主要負(fù)責(zé)人周小舟在發(fā)布會(huì)上亦表示，在事前，堅(jiān)持質(zhì)量?jī)?yōu)先，強(qiáng)化發(fā)行監(jiān)管，嚴(yán)把IPO“入口關(guān)”。綜合運(yùn)用輔導(dǎo)驗(yàn)收、審核問(wèn)詢(xún)、多要素校驗(yàn)、現(xiàn)場(chǎng)督導(dǎo)、現(xiàn)場(chǎng)檢查、投訴舉報(bào)核查等多種方式，督促發(fā)行人和中介機(jī)構(gòu)切實(shí)提高信息披露質(zhì)量。加強(qiáng)穿透式監(jiān)管，對(duì)IPO申報(bào)企業(yè)的股東核查全覆蓋，嚴(yán)厲打擊違規(guī)代持、以異常價(jià)格突擊入股、利益輸送等行為。

券商也在采取行動(dòng)，在做業(yè)務(wù)時(shí)嚴(yán)把IPO“入口關(guān)”。

國(guó)金證券相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，對(duì)于券商而言，需要提升風(fēng)險(xiǎn)控制意識(shí)。券商投行在項(xiàng)目承攬端即關(guān)注重大風(fēng)險(xiǎn)和嚴(yán)把項(xiàng)目“入口關(guān)”。對(duì)于通過(guò)整改即可化解重大風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目，可采用“時(shí)間換空間”策略，延長(zhǎng)輔導(dǎo)時(shí)間和推遲申報(bào)時(shí)間，及時(shí)化解重大風(fēng)險(xiǎn)隱患；對(duì)于重大風(fēng)險(xiǎn)無(wú)法化解或需要付出重大代價(jià)的項(xiàng)目，則需考慮是否放棄或者作為儲(chǔ)備項(xiàng)目培育，待規(guī)范后再申報(bào)。

該負(fù)責(zé)人表示，與此同時(shí)，仔細(xì)甄別擬上市公司所屬行業(yè)及主營(yíng)業(yè)務(wù)是否符合相關(guān)板塊定位是券商嚴(yán)把項(xiàng)目“入口關(guān)”的重要內(nèi)容。在項(xiàng)目承攬時(shí)，要對(duì)擬上市公司的所屬行業(yè)和主營(yíng)業(yè)務(wù)有清晰的判斷，并向其提供關(guān)于申報(bào)板塊的專(zhuān)業(yè)見(jiàn)解和明確建議，更好地滿(mǎn)足擬上市公司的發(fā)展需求。

“B計(jì)劃”

部分瞄準(zhǔn)滬深交易所的擬上市公司在遭遇失敗后，公司開(kāi)始思考新的出路。

有公司在考慮后，仍重新選擇滬深交易所沖刺。2023年8月，在一年前選擇創(chuàng)業(yè)板沖刺的惠科股份向交易所提交了撤回申請(qǐng)。而在近日，該公司在深圳證監(jiān)局進(jìn)行輔導(dǎo)備案登記，輔導(dǎo)機(jī)構(gòu)為中金公司。

高景太陽(yáng)能的動(dòng)作也較為類(lèi)似。去年5月25日，高景太陽(yáng)能向深交所提交了IPO申請(qǐng)，計(jì)劃在創(chuàng)業(yè)板上市。4個(gè)月后，其自行申請(qǐng)撤回了上市申請(qǐng)文件。去年11月底，該公司在廣東證監(jiān)局辦理輔導(dǎo)備案登記，擬首次公開(kāi)發(fā)行股票并上市，輔導(dǎo)券商為中金公司。

更多此前IPO失利的公司將目光從滬深所挪開(kāi)，轉(zhuǎn)向北交所。

去年6月30日，長(zhǎng)步道在科創(chuàng)板上市的申請(qǐng)獲得受理，在未對(duì)首輪問(wèn)詢(xún)進(jìn)行回復(fù)情況下，去年12月19日，其撤回了上市申請(qǐng)，上交所遂終止該公司發(fā)行上市審核。該公司稱(chēng)，撤回是由于結(jié)合自身經(jīng)營(yíng)情況等原因進(jìn)行戰(zhàn)略調(diào)整。僅在幾天之后，即去年12月27日，長(zhǎng)步道向全國(guó)股轉(zhuǎn)公司提出公開(kāi)轉(zhuǎn)讓并掛牌申請(qǐng)，并獲得受理。

2024年2月，長(zhǎng)步道發(fā)布了向不特定合格投資者公開(kāi)發(fā)行股票并在北交所上市輔導(dǎo)備案報(bào)告。

“一些公司在上市IPO撤回后，很快開(kāi)啟上市‘B計(jì)劃’，很可能是迫于對(duì)賭壓力等多重壓力。”一位滬上擬上市公司董秘向記者分析。

在去年11月撤回主板IPO的老娘舅的身上，可以略見(jiàn)一斑。

去年12月，老娘舅遞交新三板掛牌申請(qǐng)。今年2月22日，其在新三板正式掛牌轉(zhuǎn)讓。兩天后，老娘舅稱(chēng)與中信證券簽署了關(guān)于向不特定合格投資者公開(kāi)發(fā)行股票并在北交所上市之輔導(dǎo)協(xié)議。2月27日晚，老娘舅披露，浙江證監(jiān)局受理了公司提交的首次公開(kāi)發(fā)行股票并在北交所上市的輔導(dǎo)備案申請(qǐng)，公司進(jìn)入輔導(dǎo)階段。

如此“著急”上市背后，老娘舅正面臨對(duì)賭壓力。據(jù)老娘舅招股書(shū)，在2020年9月至10月，老娘舅實(shí)控人楊國(guó)民、楊峻琿父子與投資機(jī)構(gòu)源鈺投資、城霖投資、城卓投資、城錦投資、瑾匯投資、合沁興、基石投資簽署了包含對(duì)賭條款的增資協(xié)議。

增資協(xié)議就公司未能在約定期限內(nèi)提交首次公開(kāi)發(fā)行上市申報(bào)材料和完成上市的情形下，實(shí)際控制人應(yīng)回購(gòu)?fù)顿Y者股權(quán)事宜進(jìn)行了約定。其中，回購(gòu)權(quán)條款的基本內(nèi)容相同，主要系以公司能否于2025年12月31日前完成上市為回購(gòu)觸發(fā)條件。其中，5家公司將上述觸發(fā)條件限定為中國(guó)境內(nèi)A股。

因上市需要，2022年4月，各方簽署補(bǔ)充協(xié)議，確認(rèn)反稀釋條款、信息披露安排、保證和承諾、回購(gòu)安排、共同出售權(quán)等股東特殊權(quán)利條款自公司提交首次公開(kāi)發(fā)行股票申報(bào)文件之日起效力終止，如公司首發(fā)上市的申請(qǐng)被撤回、被駁回、被不予審核、不予核準(zhǔn)的，回購(gòu)安排將自動(dòng)恢復(fù)效力。

在回復(fù)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)的審核問(wèn)詢(xún)中，老娘舅稱(chēng)，公司實(shí)控人楊國(guó)民為尊重投資方意愿，表示如投資方擬退出持股，同意在公司完成新三板掛牌后積極與相關(guān)投資方協(xié)商辦理股權(quán)轉(zhuǎn)讓退出事宜。根據(jù)前述特殊投資條款相關(guān)約定，假設(shè)各方在2024年6月30日或2025年12月31日辦理完成股份回購(gòu)公司特殊投資條款所涉及回購(gòu)總金額分別達(dá)到2.47億元和2.66億元。

此外，也有部分企業(yè)尚未完成輔導(dǎo)，直接選擇轉(zhuǎn)道北交所。

新三板掛牌企業(yè)特味濃于2022年11月16日向江蘇證監(jiān)局提交了滬市主板上市輔導(dǎo)備案申請(qǐng)材料，并獲受理，目前已經(jīng)完成了五期輔導(dǎo)工作。2月27日，該公司披露，其綜合考慮宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、資本市場(chǎng)環(huán)境變化以及公司發(fā)展規(guī)劃等因素，在與輔導(dǎo)機(jī)構(gòu)聯(lián)儲(chǔ)證券充分溝通后，決定將上市板塊從滬市主板變更為北交所。

一位知情人士表示，目前，A股主板不再鼓勵(lì)“衣食住行”行業(yè)公司，因此轉(zhuǎn)道去北交所可以理解。

除了赴北交所上市外，有部分茶飲公司集中赴港。據(jù)公開(kāi)資料，茶百道、滬上阿姨、古茗控股、蜜雪冰城等均已開(kāi)啟赴港IPO的旅程。

還有尚未盈利的生物醫(yī)藥公司也計(jì)劃赴港。

2024年2月23日，派格生物向港交所遞交IPO申請(qǐng)，擬主板掛牌上市。2022年12月23日，派格生物與中金公司簽署輔導(dǎo)協(xié)議，二度啟動(dòng)A股IPO輔導(dǎo)計(jì)劃并向江蘇證監(jiān)局遞交了輔導(dǎo)備案資料。但該公司目前并無(wú)獲準(zhǔn)作商業(yè)銷(xiāo)售用途的產(chǎn)品，也沒(méi)有從產(chǎn)品銷(xiāo)售中獲得任何收入。若派格生物選擇A股IPO，只能以第五套上市標(biāo)準(zhǔn)申報(bào)科創(chuàng)板。但目前，科創(chuàng)板第五套上市標(biāo)準(zhǔn)上市的在審企業(yè)已許久無(wú)新的實(shí)質(zhì)進(jìn)展。

從撤回IPO申請(qǐng)到轉(zhuǎn)向北交所和赴港上市，這些策略變動(dòng)不僅揭示了市場(chǎng)的動(dòng)態(tài)性，也展示了企業(yè)適應(yīng)變化、尋求生存與發(fā)展的韌性。

生態(tài)改變

作為與IPO市場(chǎng)關(guān)系密切的鏈上一環(huán)，面對(duì)IPO生態(tài)變化，券商投行部門(mén)首當(dāng)其沖。

Wind數(shù)據(jù)顯示，2023年上半年，有54家券商至少成功保薦了一家公司，券商的IPO保薦公司數(shù)量為288家，承銷(xiāo)保薦收入為186.72億元。按照保薦公司數(shù)量，中信證券、中信建投證券、海通證券分別以保薦29家、26家、19家的保薦公司數(shù)量位列第一位、第二位和第三位。

而2023年下半年，有42家券商至少成功保薦了一家公司，券商投行共保薦了130家公司，承銷(xiāo)保薦的收入僅為77.09億元，中信建投證券、海通證券、國(guó)泰君安分別成功保薦了13家、10家、10家公司上市。

從券商投行成功保薦公司數(shù)量上，下半年比上半年減少了54.86%。有些中小券商甚至一單IPO項(xiàng)目都沒(méi)有完成。同時(shí)，在保薦數(shù)量與承銷(xiāo)保薦收入上，2023年下半年券商投行的整體成績(jī)也遠(yuǎn)遜2022年同期。

眼下，投行人普遍的感受是：僧多粥少。拿到一個(gè)優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目并成功上市過(guò)會(huì)，難度攀升。

一位小券商投行負(fù)責(zé)人告訴記者，目前，該投行已將重心放在新三板和并購(gòu)領(lǐng)域。

對(duì)于投行而言，北交所的融資規(guī)模較其他板塊小，承銷(xiāo)保薦費(fèi)用也相應(yīng)較低。因此，新三板在過(guò)去并不被大型投行重視。“為什么大券商不愿意做北交所項(xiàng)目？因?yàn)橘嵅坏藉X(qián)。”一位券商投行業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人告訴記者，此前，“很多項(xiàng)目超募發(fā)行，例如超過(guò)23倍發(fā)行，他們能賺超募的錢(qián)。但在北交所，很難超過(guò)23倍發(fā)行。”

據(jù)其介紹，北交所一般項(xiàng)目的投行費(fèi)用在2000萬(wàn)元左右，大概是募資額的10%。為了這部分費(fèi)用，需要付出很多人力成本。整個(gè)項(xiàng)目周期約兩年，企業(yè)如果能上市，投行就能賺到這筆錢(qián)，反之則“竹籃打水”。

最近因?yàn)楸苯凰鶚I(yè)務(wù)預(yù)期的變化，該人士招聘了不少?gòu)闹写笮腿坛鰜?lái)的投行人員，有些人已經(jīng)工作了8到9年，比較有經(jīng)驗(yàn)。即便工資底薪降了一半，他們也都加入了該人士的團(tuán)隊(duì)。

該人士感受到了投行人求職態(tài)度的變化：今年年初，有經(jīng)驗(yàn)的保薦代表人在面試時(shí)都表現(xiàn)得趾高氣昂。現(xiàn)在變了，只要有工作，只要還能干下去，北交所的機(jī)會(huì)再抓一抓，他們還是愿意來(lái)的，基本工資已經(jīng)不是重要考慮因素。

據(jù)普華永道預(yù)測(cè)，2024年，北交所新增上市公司有望達(dá)到80家至85家，占A股新增上市公司總數(shù)約40%，位居所有板塊之首。

一位就職于西南一家券商的投行人士告訴記者，前段時(shí)間，其收到團(tuán)隊(duì)長(zhǎng)的通知，被列入裁員名單中。在發(fā)薪日，其發(fā)現(xiàn)自己的職級(jí)被下調(diào)，工資大幅下降。“IPO收緊，撤回終止項(xiàng)目越來(lái)越多。項(xiàng)目組已經(jīng)全力以赴，但是沒(méi)法避免撤回的結(jié)果。”該人士感到非常無(wú)力。

上述投行負(fù)責(zé)人表示，有些投行人士之前做其他板塊的業(yè)務(wù)，而北交所上市相關(guān)細(xì)則不同，很多投行人并不清楚實(shí)際操作過(guò)程中的細(xì)節(jié)。“企業(yè)上北交所的過(guò)程中，因?yàn)橐恍┏ＷR(shí)性問(wèn)題，最后耽誤企業(yè)上市進(jìn)程幾個(gè)月是正常的。有時(shí)候，上市的窗口期就這樣錯(cuò)過(guò)了。”該負(fù)責(zé)人稱(chēng)。

國(guó)金證券相關(guān)負(fù)責(zé)人告訴記者，在目前階段性收緊IPO節(jié)奏的大背景下，對(duì)有上市計(jì)劃的企業(yè)尤其是創(chuàng)新型中小企業(yè)，特別是對(duì)專(zhuān)精特新小巨人企業(yè)而言，北交所是比較重要的上市融資渠道。北交所進(jìn)一步發(fā)展的預(yù)期將直接帶來(lái)市場(chǎng)增量，為融資主體、券商及各市場(chǎng)中介、市場(chǎng)投資者均帶來(lái)積極的業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)。