近日，據(jù)深交所消息，四川菊樂食品股份有限公司（簡(jiǎn)稱“菊樂食品”）上市審核進(jìn)程“中止”，理由是IPO（首次公開募股）文件中記錄的財(cái)務(wù)資料已過有效期，需要補(bǔ)充提交。

藍(lán)鯨財(cái)經(jīng)記者就上市“中止”一事致電、發(fā)郵件給菊樂食品，截至截稿前暫未收到回復(fù)。

2022年，十幾家中小乳企密集扎堆IPO，其中絕大部分為區(qū)域乳企。雖然企業(yè)上市熱情高漲，但結(jié)果并不理想。截至去年底，十幾家企業(yè)中只有陽光乳業(yè)和澳亞集團(tuán)成功上市，其余大多“未果”。

菊樂股份的IPO之路亦不平坦，2017年至今已四闖資本市場(chǎng)未果，公司的內(nèi)部控制缺陷、信披不實(shí)等問題被多次問詢。

與同樣主打含乳飲料的上市企業(yè)“甜牛奶第一股”李子園(605337.SH)、“乳酸菌飲品第一股”均瑤健康(605388.SH)相比，菊樂食品在上市資本化的這條道路上已明顯落伍。

公開資料顯示，菊樂食品系成都菊樂企業(yè)（集團(tuán)）股份有限公司旗下子公司，1996年憑借含乳飲料“酸樂奶”進(jìn)入乳制品行業(yè)，主營(yíng)業(yè)務(wù)為含乳飲料及乳制品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。

據(jù)招股書，2021年-2023年上半年，菊樂食品營(yíng)收分別為14.21億元、14.72億元、7.74億元，歸母凈利潤(rùn)分別為1.68億元、1.82億元、1.16億元。

業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)，但在業(yè)務(wù)上，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一，一直是菊樂IPO路上的攔路虎之一。

相比于大型區(qū)域乳企多元的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，菊樂食品主要收入依賴于“酸樂奶”為主的含乳飲料。招股書顯示，2020-2023年上半年，公司含乳飲料的收入占比分別達(dá)65.31%、51.68% 、54.82%和57.21%。

含乳飲料本質(zhì)上是一種飲料，它會(huì)迎合消費(fèi)者口味，添加蔗糖、奶粉等物質(zhì)，與當(dāng)下消費(fèi)者追求健康的意識(shí)格格不入。其市場(chǎng)規(guī)模的變化，也印證了這一點(diǎn)。根據(jù)頭豹研究院數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2022年，含乳飲料市場(chǎng)2017年-2021年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)7.41%，預(yù)計(jì)未來五年含乳飲料行業(yè)將保持5.4%的年均復(fù)合增長(zhǎng)率，增速開始放緩。

縱觀市場(chǎng)，以含乳飲料業(yè)務(wù)為主的上市企業(yè)李子園、均瑤健康，均出現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入逐年下行的趨勢(shì)。

在這樣的背景下，公司開始尋求其他品類的突破，作為其發(fā)展的第二增長(zhǎng)極。這也就構(gòu)成了公司在2020年收購(gòu)惠豐乳業(yè)背后的重要意圖，就是借助惠豐乳業(yè)在行業(yè)中占優(yōu)的發(fā)酵乳產(chǎn)品，開拓新的增長(zhǎng)點(diǎn)。

這筆收購(gòu)在剛剛完成時(shí)，確實(shí)達(dá)到了一定的效果。據(jù)招股書，菊樂食品發(fā)酵乳業(yè)務(wù)2020年占比僅為10.23%，而在收購(gòu)后，快速攀升到26.7%，似有成為菊樂股份業(yè)務(wù)第二增長(zhǎng)極的趨勢(shì)。但在收購(gòu)?fù)瓿傻牡诙辏景l(fā)酵乳產(chǎn)品類營(yíng)收出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，同比下降6.5%。

根據(jù)廣發(fā)證券此前發(fā)布的研究報(bào)告顯示，受益于居民健康意識(shí)提升，近年來乳制品需求逐漸向白奶集中，剛需屬性偏弱、飲料屬性更強(qiáng)的酸奶和乳飲品需求持續(xù)下滑。如此看來，該類產(chǎn)品的需求未來能否保持高速增長(zhǎng)，仍需打個(gè)問號(hào)。

此外，中國(guó)乳業(yè)“兩超多強(qiáng)”的格局已經(jīng)形成，區(qū)域乳企很難通過渠道擴(kuò)張走出大本營(yíng)市場(chǎng)。菊樂股份在常溫渠道終端僅有5萬家，反觀伊利則以百萬計(jì)。

因此，菊樂股份的產(chǎn)品營(yíng)收仍高度集中于四川省。招股書顯示，2019-2022年，菊樂食品在四川省的銷售收入占當(dāng)期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為98.07%、91.53%、74.72%、76.55 %。

2021年占比下滑，是因?yàn)楣?020年收購(gòu)了東北品牌惠豐乳品55%的股權(quán)，使得來自東北三省的收入增長(zhǎng)較快。剔除這部分影響，菊樂在四川省外的銷售并未出現(xiàn)明顯增幅。也就意味著，公司對(duì)于惠豐乳業(yè)的收購(gòu)，并未如預(yù)期一般帶來省外業(yè)務(wù)的高速增長(zhǎng)，其品牌影響力仍然主要集中在其長(zhǎng)期深耕的省內(nèi)市場(chǎng)。

而四川同時(shí)也是大型區(qū)域乳企新乳業(yè)（002946.SZ）的根據(jù)地。根據(jù)新乳業(yè)2023年度半年報(bào)，分地區(qū)來看，西南占總營(yíng)收38 ％。此前雙方產(chǎn)品屬于差異化競(jìng)爭(zhēng)，而一旦菊樂食品大規(guī)模進(jìn)入低溫業(yè)務(wù)，就將面對(duì)新乳業(yè)、君樂寶等乳業(yè)巨頭的圍剿，前者在品牌和渠道上難以“高枕無憂”。

值得一提的是，與菊樂食品同期IPO的含乳飲料品牌的李子園、均瑤健康都已上市，唯有菊樂食品成為“IPO釘子戶”。

在獨(dú)立乳業(yè)分析師宋亮看來，菊樂食品最主要的問題是其盈利預(yù)期、利潤(rùn)預(yù)期、發(fā)展的可持續(xù)性方面的問題不符合上市要求，特別是注冊(cè)制實(shí)施后，對(duì)上市主體要求更嚴(yán)。由于菊樂食品行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)壁壘不高，目前來看，上市還存在一定難度。

菊樂食品未來增長(zhǎng)路在何方，仍然存疑。

來源： 藍(lán)鯨財(cái)經(jīng) 作者：張靜倫